29.6.2012 Ernst Grönblom

Inside Job – vain Amerikan ongelma?

HCP-osakestrategiat ja ESG-asiat

Elokuvan jälkeen

Onneksi olkoon; ymmärrät nyt enemmän finanssimaailmasta kuin 99 % väestöstä. Miltä tuntuu – oletko vihainen? Time-lehden elokuvakriitikoiden mukaan: ”Jos et ole raivoissasi tämän elokuvan nähtyäsi, et seurannut sitä tarkkaan” (”If you’re not enraged by the end of this movie, you haven’t been paying attention.”) Official Trailer YouTube buy DVD Amazon UK

HCP:llä olemme pitkälti samaa mieltä. Vaikka elokuva paikoitellen kärjistää ja toisaalta yksinkertaistaa asioita, ovat siinä esitetyt faktat tosia, valitettavasti. HCP:llä yhdymme elokuvan perussanomaan; finanssimaailma seisoo huteralla arvopohjalla. Samalla kuitenkin haluamme avoimesti viestittää, että teemme kaikkemme sen eteen, että HCP on aina asiakkaidensa antaman luottamuksen arvoinen.

Kysymykset

(1) Ennen asuntolainaa tarvitseva meni tutun pankinjohtajan puheille, joka omat kotiläksynsä tehtyään kenties totesi hakijan rehelliseksi, ahkeraksi ja nuhteetonta elämää viettäväksi ja näin ollen myönsi lainan turvaavia takuita vastaan. Yksi finanssikriisin pääsyitä olivat ns. Sub-Prime-lainat, joita myytiin heikossa taloudellisessa tilassa oleville asiakkaille ja usein täysin ilman takuita – siis ihmisille, joille normaalioloissa ei olisi myönnetty asuntolainaa ja joille lainat olisivat suorastaan vaarallisia. Mikä selittää tämän muutoksen? Miksi alan ammattilaiset ummistivat silmänsä ja myönsivät lainoja ihmisille, jotka kaiken järjen mukaan eivät koskaan kykenisi suoriutumaan velvoitteistaan?

HCP:n näkemys: Pääsyy järjettömältä vaikuttavaan toimintaan olivat vääristyneet kannustimet. Edellä mainittu entisaikojen pankinjohtaja tiesi joutuvansa elämään luottopäätöstensä kanssa vuosia tai vuosikymmeniä; lainat tulivat osaksi oman työnantajan tasetta ja luottotappiot saattoivat hyvinkin katkaista pankinjohtajan uran. Sub-Prime-lainojen välittäjä sen sijaan tiesi, että lainat tultaisiin myymään eteenpäin heti, kun paperit oli allekirjoitettu. Eli jos luottotappioita esiintyisi, ne tulisivat olemaan jonkun muun päänsärky. Lisäksi välittäjille maksettiin myyntiprovisiota myönnettyjen lainojen volyymin perusteella. Välittäjille oli siis rakennettu tehokkaat kannustimet, jotka ohjasivat toimintaa maksimoimaan myytyjen lainojen määrä, ei niiden laatu. Eivätkä vääristyneet kannustimet rajoittuneet lainoja myyviin välittäjiin, vaan koko ketju välittäjästä, lainoja paketoiviin investointipankkeihin, neuvonantajiin ja lainarahastoja myyviin rahastoyhtiöihin oli kannustettu maksimoimaan lainapääoman määrä – ei sen laatu.

(2) Esiintyykö meillä Suomessa tänä päivänä finanssituotteita, joiden hyöty ostajalle on kyseenalainen tai jotka saattavat olla jopa suorastaan vaarallisia?

HCP:n näkemys: Kyllä. Suomessa myydään edelleen, viisi vuotta finanssikriisin alkamisesta, kuluttajille kymmenien miljardien edestä finanssituotteita, joissa mielestämme korostetusti tehdään rahaa niiden tuottajille ja myyjille asiakkaiden kustannuksella ja asiakkaiden tietämättä. Esimerkkejä ovat ns. strukturoidut tuotteet (esim. indeksilainat ja muut pääomaturvatut tuotteet) sekä ns. kaappi-indeksirahastot.

Strukturoiduilla tuotteilla tarkoitetaan yleensä joukkolaina- tai velkasitoumusmuotoisia sijoituksia, jotka koostuvat yleensä pääosin vähäriskisestä korkokomponentista ja riskillisestä johdannaiskomponentista. Maallikkokielellä ilmaistuna strukturoidut tuotteet ovat kuin sijoitussalkku, jonka kylkiäisenä tulee vakuutus (esim. vakuutus, joka takaa, että salkun arvo laskee korkeintaan 20 %). Tämähän kuulostaa sinänsä hyvältä, mutta käytännössä ongelmaksi on osoittautunut vakuutuksen hinta, joka usein on asiakkaalle kohtuuttoman korkea. Tuotteiden monimutkaisuus kuitenkin takaa sen, etteivät asiakkaat käytännössä pysty muodostamaan käsitystä siitä, mikä olisi tuotteen kohtuullinen hinta.

Seuraava pelkistetty esimerkki valaisee asiaa: olettakaamme, että sinulla on auto jonka arvo on 10.000 euroa. Tiedät, että romutat autosi keskimäärin kerran kahdessakymmenessä vuodessa. (Kääntäen voidaan siis sanoa, että todennäköisyys, että tietyn vuoden aikana auto tuhoutuu korjauskelvottomaksi on 1/20 = 5 %.) Mikä on kohtuullinen hinta vakuutuksesta joka korvaa auton tuhoutumisen? Kohtuullinen hinta vakuutukselle on odotettavissa oleva vahinko plus risat (vakuutusyhtiön käsittelykulut, kate yms., sanokaamme vaikka yhteensä: vahinko + 20 %). Tässä tapauksessa odotettavissa oleva vahinko on 10.000 x 5 % = 500 euroa. Jos tähän lisätään vielä edellä mainitut kulut niin saadaan 500 + 20 % = 600 euroa. Kohtuullinen hinta vakuutukselle on siis noin 600 euroa. Jos hinta on tätä huomattavasti korkeampi niin asiakkaan on syytä olettaa, että vakuutusyhtiö yrittää vedättää häntä. Jos yllämainitun auton omistajalle tarjotaan vakuutusta jonka hinta on, sanotaanko vaikka 2.000 euroa, niin hän pystyy maalaisjärjellä ja peruskoulun matematiikalla toteamaan, että vakuutusyhtiö on vetämässä häntä kölin alta. Sen sijaan strukturoidun tuotteen ostaja on kuin auton omistaja jolla ei ole harmaintakaan aavistusta autonsa arvosta tai vahingon todennäköisyydestä. Jos hän tämän lisäksi on peloissaan koettuaan äsken rajun onnettomuuden (kuten melkein kaikki finanssikriisin kokeneet sijoittajat) niin hänelle on naurettavan helppo myydä vakuutuksia jotka ovat 2, 5 tai jopa 10 kertaa kohtuulliseksi katsottavaa hintaa kalliimpia. Pankkiirilla pitäisi olla pyhimyksen moraali voidakseen vastustaa kiusausta käyttää näin herkullista tilaisuutta hyväkseen; meidän tuskin täytyy erikseen mainita, että tällaiset pankkiirit ovat suhteellisen harvinaisia.

Sen lisäksi, että strukturoidut tuotteet yleensä myydään räikeään ylihintaan niin ne kantavat myös huomattavaa vastapuoliriskiä (esim. jos tuotteen liikkeeseen laskenut pankki menee nurin asiakas voi menettää koko sijoituksensa), jota usein vähätellään.

Kaappi-indeksirahastot taas ovat sijoitusrahastoja, joita markkinoidaan aktiivisina rahastoina, mutta jotka strategiansa ja struktuurinsa (erittäin laajan hajautuksen) puolesta ovat de facto indeksirahastoja. Näissä rahastoissa yhdistyvät aktiivisen ja passiivisen salkunhoidon huonoimmat puolet; aktiivisen korkeat kulut ja passiivisen alhaiset tuotot. Iso osa suurten pankkien ja rahastoyhtiöiden markkinoimista osakerahastoista täyttävät nämä tunnusmerkit.

(3) Mikä ajaa kyseisten tuotteiden myyjiä markkinoimaan niitä kuluttajille?

HCP:n näkemys: Aivan kuten Sub-Prime-lainojen tapauksessa on vastaus mielestämme vääristynyt ansaintalogiikka. Sijoitustuotteiden kohdalla suuri ongelma ovat palkkionpalautukset. Palkkionpalautukset tai kannustimet ovat Suomen arvopaperimarkkinalain määritelmän mukaisesti sijoitus- tai oheispalvelun tarjoamisen yhteydessä kolmannelle osapuolelle annettavia tai tältä saatavia maksuja ja muita etuja. Usein palkkionpalautuksia maksetaan ja vastaanotetaan, kun omaisuudenhoitajan ostaa asiakkaansa salkkuun ulkopuolisen rahastoyhtiön rahasto-osuuksia tai strukturoituja tuotteita, eli omaisuudenhoitaja toimii välikätenä. On alan yleisen käytännön mukaista, että rahastoyhtiö jälkikäteen maksaa takaisin suurenkin osan perimistään palkkioista (esim. kertaluonteisen merkintäpalkkion sekä jatkuva hallinnointipalkkio) omaisuudenhoitajalle. Palkkionpalautus on siis välityspalkkio, jolla välikätenä toimivaa tahoa palkitaan tehdystä myyntityöstä. Välityspalkkioissa ei sinänsä ole mitään väärää ja voidaan esimerkiksi sanoa, että vähittäiskauppa elää välityspalkkioilla. Mutta jos niiden maksaminen ja vastaanottaminen tapahtuu loppuasiakkaalta salassa, sillä voi olla hyvinkin haitallisia vaikutuksia asiakkaan saamaan palveluun.

Palkkionpalautusten maksaminen on sijoitusalalla erittäin tavallista ja monille pankkiiriliikkeille ja omaisuudenhoitoyrityksille ne muodostavat huomattavan osan (erityistapauksissa jopa kaiken) tuloksesta. Palkkionpalautuksilla on ainakin kolme haitallista vaikutusta: (a) ne ovat asiakkaan salkun kokonaistuottoa alentava lisäkustannus, ja; (b) ne muodostavat piilokustannuksen, joka vaikeuttaa palvelun kokonaishinnan hahmottamista ja eri palveluntarjoajien hintatason vertailua ja; (c) HCP:n käsityksen mukaan vakavin ongelma on se, että aivan kuten Sub-Prime-lainojen välittäjille maksetut välityspalkkiot myös palkkionpalautukset luovat vääristyneiden kannustimien synnyttämän intressiristiriidan päämiehen ja hänen palkkaaman varainhoitajan välillä (kyseessä on ns. päämies–agentti-ongelma, engl. agent-principal-problem).

Palkkionpalautukset kannustavat omaisuudenhoitajaa maksimoimaan vastaanotettuja palkkionpalautuksia sen sijaan, että omaisuudenhoitaja ajaisi päämiehensä etua ja pyrkisi maksimoimaan asiakkaan salkun arvon. Mielestämme palkkionpalautuskäytäntö vaarantaa omaisuudenhoitajan objektiivisuuden ja riippumattomuuden. Palkkionpalautuksista ja niihin liittyvistä ongelmista keskustellaan hämmästyttävän vähän. Yksi syy hiljaisuuteen saattaa olla se, että aihe on abstrakti ja monille kuluttajille tuntematon. Voidaan myös olettaa, että sijoitusalan sisäpiiri mielellään ylläpitää heille rahanarvoista tietämättömyyttä sen sijaan, että kyseenalaistaisivat käytäntöä. Kuluttajavirasto antoi 3.3.2006 Rahoitustarkastuksen pyynnöstä lausunnon, jossa se ilmoitti suhtautuvansa ”jyrkän kielteisesti” palkkionpalautuskäytäntöön – mutta vielä yli puoli vuosikymmen lausunnon antamisen jälkeen asiaan ei ole puututtu. HCP pitää vallitsevaa palkkionpalautuskäytäntöä eettisesti kestämättömänä. HCP onkin ensimmäinen Suomessa toimiva omaisuudenhoitoyhtiö, joka asiakassopimuksissaan on kirjallisesti sitoutunut palauttamaan asiakkailleen kaikki palkkionpalautukset ja niihin rinnastettavat etuudet.

(4) Elokuvassa kuvataan miten asuntolainoja myöntäneet pankit paketoivat yhteen Sub-Prime-lainat muiden lainojen kanssa niin sanotuiksi luottovelkakirjoiksi (engl. ”Collateralized debt obligation”, eli CDO). CDO:t myytiin eteenpäin ammattisijoittajille (vakuutus- ja eläkeyhtiöt, sijoitusrahastot ja muut pankit). CDO:t olivat monimutkaisia tuotteita ja niiden struktuuri oli erittäin vaikeasti hahmoteltavissa. Miksi kukaan ei kyseenalaistanut näitä monimutkaisia rakennelmia?

HCP:n näkemys: Syy paketointiin oli alun perin riskien hajautus, mikä sinänsä on yksi järkevän sijoittamisen peruspilareita. CDO:t olivat kuitenkin niin monimutkaisia tuotteita, että niiden struktuuri ja todellinen riski olivat käytännössä ammattilaisillekin mahdoton hahmotella. Monimutkaisuus johti siihen, että aikaisemmin maalaisjärjellä hahmoteltavissa olevat riskit saatiin häivytettyä näkymättömiin. Nyt jälkeenpäin katsottuna vaikuttaa siltä, että sekä tuotteiden valmistajat, että ostajat jossain vaiheessa alkoivat uskoa riskien lakanneen olemasta, kun ne olivat poissa näkyvistä. Monimutkaisesta tuotteesta on myös helpompi periä ylihintaa, kun asiakkaat eivät pysty muodostamaan käsitystä tuotteen oikeasta hinnasta. Joskus monimutkaisuutta ei voi välttää, mutta lähes aina se on turhaa.

(5) Myydäänkö Suomessa tänä päivänä kuluttajille finanssituotteita (rahoitustuotteita, sijoitustuotteita, vakuutustuotteita), jotka ovat struktuuriltaan niin monimutkaisia, että niiden ominaisuuksista, kustannuksista ja riskeistä vaikeaa muodostaa käsitystä?

HCP:n näkemys: Kyllä. Esimerkki monimutkaisesta tuoteryhmästä on edellä mainitut strukturoidut tuotteet, joista tunnetuimmat ovat kuluttajille aggressiivisesti markkinoidut pääomaturvatut tuotteet, kuten indeksilainat. Ne ovat parhaimmillaankin huonosti tuottavia ja kalliita. Erään ruotsalaistutkimuksen mukaan isojen pankkien indeksilainojen kulut olivat 5 – 8 % neljältä vuodelta, mikä on todella kova kustannustaso, kun kyseessä on palkkio yksittäisestä arvopaperikaupasta. Kun kuluttajalle on onnistuttu myymään yksi pakettituote 100.000 euron arvosta saa myyjä heti asiakkaan sitä näkemättä 5.000-8.000 euroa. Luonnollisesti kyse ei oikeasti ole omaisuudenhoidosta vaan tuotemyynnistä.

(6) Miksi te aina jauhatte moraalista? Minä viis veisaan varainhoitajani moraalista kunhan hän onnistuu sijoittamaan rahani tuottavasti! Eikö tämä muka riitä?

HCP:n näkemys: Monet ihmiset jotka ovat aikeissa palkata ulkopuolisen asiantuntijan näyttävät ajattelevan, että paras valinta on ”kova luu”; moraalista viis. On esimerkiksi tavallista kuulla, että visaiseen oikeusjuttuun asiantuntija-apua tarvitseva etsii asianajajakseen ”kettua” joka osaa kaikki ”likaiset temput”. Tämä on kuitenkin täysin nurinkurista; jos minä palkkaan avustajakseni häikäilemättömän ihmisen niin mikä estää häntä käyttämästä osaamistaan minun vedättämiseen? Sijoitusmaailman sekä etusivun huijausten (Madoff, WinCapita, yms) että arkipäiväisten huijausten (strukturoidut tuotteet, kaappi-indeksirahastot, yms) takana on pääsääntöisesti erittäin älykkäitä ihmisiä. Tämä ei kuitenkaan auttanut heidän uhrejaan – päinvastoin! Älykäs roisto saa aikaan paljon enemmän tuhoa kuin tyhmä roisto.

Varainhoitajan moraali ja ammattietiikka onkin mielestämme se ensimmäinen asia johon potentiaalisen asiakkaan pitäisi ottaa kantaa. Vasta jos ja kun asiakas on varmistunut siitä, että varainhoitajaan voi luottaa on aika selvittää se, onko varainhoitaja myös taitava sijoittaja.

(7) Miten varmistan, etten itse joudu pelinappulaksi elokuvassa esitettyjen kaltaisiin väärinkäytöksiin? Mitä minun tulee vaatia omalta omaisuudenhoitajaltani?

HCP:n näkemys: Molemminpuolinen luottamus on menestyksekkään omaisuudenhoidon ydin. Mikäli omaisuudenhoitaja pettää asiakkaan luottamuksen, ei ole paluuta toimivaan asiakassuhteeseen. Elokuva esittää finanssialan kannustimet ja ansaintalogiikan suurimpina syinä vuoden 2008 katastrofiin. Vaikka pahimmat ylilyönnit tapahtuivatkin pääosin Yhdysvalloissa, esiintyy samaa problematiikkaa myös vanhalla mantereella, myös Suomessa. Palkkionpalautusjärjestelmä on siitä hyvä esimerkki. HCP:ssä olemme sisäisesti ratkaisseet kannustinongelman tekemällä yhtiömme ammattilaisista osakkaita, jolloin heidän henkilökohtainen tulovirtansa ei perustu lyhyen tähtäimen bonuksiin, vaan yhtiön pitkän ajan arvonnousuun, joka HCP:n tapauksessa hyvin voimakkaasti (HCP:n palkkiorakenteen myötä) korreloi asiakkaiden sijoitusmenestyksen kanssa. HCP on myös ensimmäinen ja tietääksemme toistaiseksi ainoa Suomessa toimiva omaisuudenhoitoyhtiö, joka on asiakassopimuksissaan kirjallisesti sitoutunut palauttamaan asiakkailleen kaikki palkkionpalautukset ja niihin rinnastettavat etuudet. Elokuvassa myös annetaan esimerkkejä, kuinka pankit häikäilemättömästi löivät vetoa omia asiakkaitaan vastaan. HCP:n ammattilaisten (sekä suurelta osin myös heidän perheenjäsenten) sijoitusomaisuus on sijoitettuna HCP:n strategioiden mukaan ja näin ollen aivan samalla tavalla, kuin asiakkaidemme sijoitusomaisuus.

Jälkisanat

Elokuva on hyvin kriittinen ja vie varmaan monelta uskon koko finanssitoimialaa kohtaan. Haluamme tämän elokuvan myötä tuoda esiin järjestelmän heikkouksia, mutta samalla luottavaisin mielin todeta, että HCP:llä olemme jo ennen vuoden 2008 tapahtumia toimineet hyvin pitkälti juuri niiden periaatteiden mukaan, joita elokuva toivoo finanssialalle. HCP:n toiminta perustuu korostettuun avoimuuteen asiakkaita kohtaan, pitkäaikaisten asiakassuhteiden rakentamiseen ja ennen kaikkea molemminpuoliseen luottamukseen. Tervetuloa mukaan rakentamaan parempaa finanssialaa.

HCP-osakestrategiat ja ESG-asiat
Tagged: , , , , , , , , , , , , , ,