10.9.2019 Pasi Havia

HCP Quant 8/2019 -10.98% | Taantuma edessä? Miten osakkeiden käy?

HCP Quant 7/2019 +2.58% | The Scottish Salmon Company | Keskitetty salkku | Tunnuslukuja

Elokuu tarjosi kylmää kyytiä sijoittajille ympäri maailman USA:n ja Kiinan välisen kauppasodan kiristyessä lisää. HCP Quantille kuukausi oli huono. Varsinkin kiinalaisten yhtiöiden kohdalla kurssimuutokset olivat voimakkaita. Kuukauden aikana kolmen yhtiön kohdalla laukesi stop-loss, jonka johdosta ne realisoitiin salkusta ulos. HCP Quantin arvo aleni elokuussa -10.98%. Vertailuindeksi MSCI ACWI SMID Value Total Return putosi euroissa -3.10%. Euroopassa S&P Europe 350 Total Return tipahti -1.37%. Kaikkein pienin kolhuin kuukaudesta selvisi Yhdysvaltojen isojen yhtiöiden S&P 500 Total Return indeksi, joka niiasi kevyesti -0.33% edestä. Yhdysvaltojen markkina jatkoi siten hämmästyttävän vahvaa vetoaan.


Toinen sijoittajia pahasti säikäyttänyt asia elokuussa oli maailman talousveturimaan Yhdysvaltojen käänteinen korkokäyrä. Käänteisellä korkokäyrällä tarkoitetaan tilannetta, jossa lyhyemmän takaisinmaksuajan (duraation) korko on korkeampi kuin pidemmän ajan. Normaalissa terveessä markkinassa pidemmän takaisinmaksuajan korko on korkeampi kuin lyhyessä. Pidempään takaisinmaksuaikaan liittyy enemmän epävarmuutta ja tämän riskin kompensoimiseksi sijoittajat vaativat parempaa tuottoa (=parempaa korkoa).

Millaisessa tilanteessa lyhyen takaisinmaksuajan korko on korkeampi kuin pidemmän ajan? Tällöin lyhyempään takaisinmaksuaikaan on syystä tai toisesta lukeuduttava vielä enemmän epävarmuutta kuin pitkään. Mikä se sitten voisi valtionlainojen tapauksessa olla? Taantuma.

Yhdysvaltojen valtionlainojen korkojen kehitys 5 vuoden ajalta. Lähde: Bloomberg

Yllä on eri mittaisten Yhdysvaltojen valtionlainojen korkojen kehitys viime vuosilta. 3 kuukauden (USGG3M, vihreä) valtionlainan korko on noussut 2 vuoden (USGG2YR, valkoinen) ja 10 vuoden (USGG10YR, keltainen) lainoja korkeammaksi jo aiemmin tänä vuonna. Elokuussa hiuskarvat sijoittajilla nostatti pystyyn tilanne, missä kymmenvuotisen lainan korko laski alle kahden vuoden lainan koron. Tämä on historiassa ollut varsin luotettava indikaattori tulevasta taantumasta. 70-luvulta lähtien joka kerta kun kymmenvuotisen lainan korko on mennyt alle kahden vuoden lainan koron on edessä ollut taantuma. Käänteisestä korkokäyrästä taantuman alkuun on kestänyt 10-22 kuukautta.

2v ja 10v valtionlainojen käänteisen korkokäyrän ajankohdat ja taantumien alku. Lähde: Fortune

Jos taantuma kolkuttelee ovella niin viisainta lienee myydä osakkeet pois? Niitähän voi sitten ostella edullisesti taantumassa? Käänteinen korkokäyrä näyttäisi historiallisesti olevan hyvä (vaikkeikaan kovin tarkka) ennusteväline taantuman ennakointiin. Osakemarkkinoiden ajoittamiseen siitä ei ikävä kyllä ole.

Eugene Fama ja Kenneth French julkaisivat heinäkuun lopussa paperin nimeltä Inverted Yield Curves and Expected Stock Returns joka paneutuu juuri tähän kysymykseen. Ei ainoastaan Yhdysvaltojen markkinoiden osalta vaan myös maailmanmarkkinoiden (World) sekä maailmanmarkkinoiden ilman Yhdysvaltoja (World ex U.S). Paperissa Fama ja French kokeilevat sijoitusstrategioita jotka siirtyvät asteittain pois osakkeista Yhdysvaltojen yhden kuukauden treasury billeihin (vaihtoehto käteiselle) korkokäyrän kääntyessä ja pysyessä käänteisenä. Tällaisen salkun tuottoja he vertasivat sitten osakemarkkinoiden tuottoon yhden, kahden, kolmen ja viiden vuoden ajalta. He myös testasivat yhdistelmiä erimittaisilla korkokäyrillä. Kaiken kaikkiaan tästä saatiin aikaiseksi 72 kombinaatiota. 67 tapauksessa 72:sta osta ja pidä salkku päihitti strategian, joka siirtyi osakkeista käteiseen (t-bill) korkokäyrän muututtua käänteiseksi.

Käänteistä korkokäyrää hyödyntävän sijoitusstrategian kuukausittainen ylituotto osakemarkkinatuottoon verrattuna erilaisilla pitoajoilla. Lähde: Fama & French

Yllä on olennaisin taulukko Faman ja Frenchin paperista. Se on hieman vaikealukuinen, joten avaan sen selkokielelle. Taulukossa on kolme portfoliota: Yhdysvallat (U.S. ylimmäisenä), maailma ilman Yhdysvaltoja (World ex U.S. keskimmäisenä) ja maailma sisältäen Yhdysvallat (World alimmaisena). Pystyakselin 1 Yr, 2 Yrs jne. tarkoittavat salkun yhden, kahden, kolmen ja viiden vuoden pitoaikoja. Vasemmassa laidassa oleva Spread ilmaisee mitkä korkokäyrät ovat kyseessä. Punaisella merkitsemäni 24-120 on siis kahden vuoden (24kk) ja kymmenen vuoden (120kk) käänteisen korkokäyrän strategiat. Ylituoton ja alituoton määrä on ilmaistu kuukausitasolla. Esimerkiksi siis Yhdysvalloissa strategia joka siirtyi käteiseen (t-bill) osakkeista, kun kahden vuoden korko oli korkeampi kuin kymmenen vuoden korko hävisi osakemarkkinoiden tuotolle keskimäärin -1.08 bps kuukausitasolla kahden vuoden pitoajalla.

Fama ja French toteavatkin yksiselitteisesti että osakemarkkinoiden ajoittamiseen käänteisestä korkokäyrästä ei ole:
”We find no evidence that yield curve inversions can help investors avoid poor stock returns. Relative to the returns on the three passive stock market portfolios, all 24 active U.S. and World strategies and 19 of 24 World ex U.S. strategies reduce the average realized return for 1975-2018. The longest forecast period is five years. With the diversification of 11 or 12 countries and 60 months after each inversion, almost all the expected five-year premiums for the active World and World ex U.S. strategies are reliably negative.”


Michael Burry ponkaisi maailmanmaineeseen The Big Short kirjan ja elokuvan myötä. Burry tunnisti Yhdysvaltojen asuntokuplan muodostumisen ja siihen liittyvät subprime ongelmat vuosia etukäteen, sekä ennusti oikein että kupla puhkeaisi vuonna 2007. Hän otti näkemystä asuntomarkkinoiden tippumisen puolesta ja hyötyi isosti markkinoiden romahdettua. Tämän jälkeen Burry lakkautti rahastonsa ja on elänyt hiljaiseloa useita vuosia. Nyt hän on löytänyt uuden houkuttelevan mahdollisuuden, josta kertoi Bloombergin haastattelussa. Ai, mikä se on? Small-cap (pienikokoiset) arvo-osakkeet.

Ei haittaa jos hän sattuisi olemaan oikeassa tälläkin kertaa.


Rahastomme ovat merkittävissä syyskuun ajan. Voit tehdä merkinnän sähköisesti klikkaamalla allaolevaa nappia. Muistathan että merkintäsumman tulee näkyä tilillä viimeistään maanantaina 30. päivä syyskuuta kello 16 mennessä, joten tilisiirto on hyvä tehdä edellisellä viikolla.

Varaa virtuaalitapaaminen Tee rahastomerkintä

Terveisin,
Pasi Havia
HCP Quant salkunhoitaja

”If you don’t risk looking foolish, you’ll never do anything special.”
Ethan Hawke
HCP Quant 7/2019 +2.58% | The Scottish Salmon Company | Keskitetty salkku | Tunnuslukuja

Vastaa

Sähköpostiosoitettasi ei julkaista. Pakolliset kentät on merkitty *