Syyskuu oli osakesijoittajille huono ympäri maailman. HCP Quant rahasto tuli kuukauden aikana alas -11,27% edestä. Vertailuindeksi MSCI ACWI SMID Value Total Return tippui puolestaan euroissa -7,90% ja Yhdysvaltojen S&P 500 Total Return indeksi -6,76%. Euroopassa S&P Europe 350 Total Return indeksi kyykkäsi -6,23% edestä.
Siinä missä syyskuussa osakkeet tulivat alas rajusti, on lokakuun alun ensimmäiset päivät olleet yhtä iloittelua. Ennen nykyisen karhumarkkinan alkamista viimeiset kymmenen vuotta on ollut vallalla sanonta, jonka mukaan ”jokainen dippi on ostomahdollisuus”.
Nyt olemme ensimmäisessä pidempikestoisessa karhumarkkinassa sitten finanssikriisin. Nykyisessä laskumarkkinassa moni pohjia onkiva sijoittaja onkin saanut huomata sen, ettei totuttu teesi enää toimikaan. Ylipäätään markkinoiden ajoittaminen on hankalaa, mutta erityisen vaikeaa se on karhumarkkinassa.
Karhumarkkinoiden luonteeseen kuuluvat niin sanotut karhumarkkinarallit, jolloin osakkeet nousevat lyhyellä aikavälillä voimakkaasti painuen kuitenkin pian sen jälkeen uusiin pohjiin. Tämä on tyypillistä karhumarkkinoiden luonteelle ja juuri se tekeekin nousuista sijoittajille petollisia.
Lähde: Hulbert Ratings
Hulbert Ratingsin keräämän aineiston perusteella vuodesta 1928 Yhdysvaltojen S&P 500-indeksi on ollut 70 prosenttia ajasta härkämarkkinassa ja 30 prosenttia ajasta karhumarkkinassa. Suurimpien nousujen voisi kuvitella tapahtuvan nousumarkkinoiden aikana. Näin ei kuitenkaan ole! Vaikka markkina on selvästi vähemmän aikaa karhuna, niin voimakkaimmat päivänousut tapahtuvat karhumarkkinan aikana. Itse asiassa 58 prosenttia sadasta suurimmasta yhden päivän noususta on tapahtunut karhumarkkinoiden aikana.
Cornell Capital puolestaan analysoi Nasdaq Composite indeksin tätä vuotta edeltävää kolmea karhumarkkinaa eli vuosia 2000-2002 (IT-kupla), 2007-2009 (finanssikriisi) ja helmi-maaliskuu 2020 (korona). Heidän havaintonsa olivat vieläkin äärimmäisempiä. Vain kahdeksan prosenttia ajasta sitten indeksin perustamisen (1971) kului näissä kolmessa laskukaudessa, mutta 80 prosenttia neljästäkymmenestä suurimmasta päivänoususta tapahtui kyseisissä karhumarkkinoissa.
Tämä on se, mikä tekee pohjien löytämisestä ja karhumarkkinoiden ajoittamisesta hyvin vaikeaa. Juuri, kun sijoittaja kuvittelee pohjien olevan laskujen jälkeen takana, tulee lekasta uudestaan päähän.
Masentavaa, masentavaa, masentavaa. Tulisiko sijoittajan hakea lääkäriltä depressiolääkkeet, myydä kaikki laput laitaan ja paeta erämökille maailmanloppua odottamaan? Onko mitään valonpilkahduksia missään?
Tulevaisuutta ei varmaksi tiedä kukaan, mutta se mitä voin tarjota on oma näkemykseni. Sekin on tosin usein väärässä, kuten sijoittamiseen kuuluu.
Lähde: J.P.Morgan
Katsotaan ensiksi arvostustasoja Yhdysvalloissa. Reilu kuukausi sitten annoin näkemyksen markkinoista HCP:n osakeiltapäivässä, jonka videotaltiointi on katsottavissa tästä. Silloin S&P 500-indeksin elokuun lopun eteenpäin katsova P/E-luku oli tasolla 16,6. Näkemykseni oli, että vielä tullaan alas, sillä aiemmin pohjia ei oltu laskumarkkinoissa tuollaisilla tasoilla nähty.
Pikakelaus kuukausi eteenpäin ja alaspäin on tultu tuntuvasti. Nyt kuunvaihteessa sama tunnusluku on pudonnut noin kymmenen prosenttia tasolle 15,1. Arvostustaso ei siis ole enää yhtä paha, eikä S&P 500-indeksin osakkeita voi haukkua kalliiksi. Mutta ovatko ne vielä varsinaisesti ”screaming buy”? Minusta ei.
Nähdäkseni tästä tullaan yhä vielä alas, mutta ne kuuluisat pohjat ovat kyllä lähempänä.
Mikä sitten voisi markkinan kääntää? Inflaatio jyllää, maailmanrauha on kaukana entisestä, keskuspankit kiristävät rahahanoja ja nostavat korkoja.
Erityisesti Euroopan tilannetta katsoen – jossa muuten myös arvostukset ovat Yhdysvaltoja maltillisemmat – huomaan ajattelevani yhä enemmän sodan painopisteen kääntymistä Ukrainan eduksi ja sen mahdollisia heijannaisvaikutuksia. Joidenkin arvioiden mukaan Venäjältä loppuisivat ohjukset, ammukset, varustus ja sotakalusto ensi keväänä. Siitä voisi käynnistyä positiivinen kehä, joka kertaantuu.
Ajatuskulkuni sellaisessa skenaariossa kulkee seuraavasti. Venäjän ammuksien loppuminen tietäisi sodan päättymistä. Sodan päättymisellä olisi vaikutuksia energian hintaan, joka on ollut isoin inflaatiota nostattava tekijä. Edullisempi energia tietäisi alempaa inflaatiota, jonka johdosta keskuspankit voisivat madaltaa korkoja. Keskuspankit ovat käyneet inflaatiota vastaan nimenomaan nostamalla korkoja. Alempi korkotaso olisi puolestaan laajemmin katsoen osakkeille eduksi.
Tämä on yksi mahdollinen skenaario monien muiden joukossa, joka voisi saada muutoksen aikaan. Markkinoilla on yllättävän hyvä kyky katsoa asioita eteenpäin, joten on hyvä pitää mielessä se, että kestävämpi nousu alkaa todennäköisesti ennen kuin käänteen laukaiseva tekijä on isolle osalle vielä selvä. Esimerkiksi, jos sota päättyisi tosiaan keväällä ja sen myötä energian hinta myöhemmin laskisi, markkinat alkaisivat hinnoitella sitä viimeistään ensi talvena.
Jossain vaiheessa käänne joka tapauksessa tapahtuu. Siitä pääsemmekin seuraavaan näkemykseeni eli siihen minkälaisten yhtiöiden uskon olevan seuraavan nousukauden siivittäjiä.
Kuuluisan sanonnan mukaan ”historia ei toista itseään, mutta se rimmaa.”
Viimeiset viisitoista vuotta on ollut Yhdysvaltalaisten osakkeiden juhlaa. EAFE (Eurooppa, Australia ja Kaukoitä) maiden tuotto on jäänyt huomattavasti jälkeen. Euroopassa ja muualla maailmassa osakkeiden arvostustasot ovat pääsääntöisesti edullisemmat. Vetääkö Yhdysvallat vielä seuraavat kymmenen vuotta lisää? Uskonkin, että käänteen jälkeen tässä voi tapahtua muutos ja paremmat tuotot löytyvätkin EAFE maista ihan perustuen mahdollisiin arvostuskertoimien keskiarvoon palautumiseen (mean reversion).
Päättyneen nousukauden suurimpia voittajia olivat isokokoiset Yhdysvaltalaiset kasvuyhtiöt. Näiden siivet on napsittu tässä karhumarkkinassa. Niin Euroopan, Yhdysvaltojen, kuin myös esimerkiksi Kiinan kilpailuviranomaiset ovat alkaneet puuttumaan erityisesti isojen teknologiayhtiöiden toimintaan. Kohonneen inflaation myötä myös korkeampi korkotaso on myrkkyä korkean kasvun yhtiöille.
Viimeisenä, muttei vähäisimpänä näen arvosijoittamisen uuden esiinmarssin, joka on jo käynnistynyt. Arvosijoittamisesta olen saarnannut niin paljon, ettei siitä tällä kertaa sen enempää.
Näkemykseni tiivistettynä seuraavaan nousukauteen siten on:
- EAFE ylipaino, USA alipaino
- Pienet ja keskisuuret yhtiöt
- Arvoyhtiöt
Kaikki kolme muuten toteutuu HCP Quant rahastossa, koska luontaisesti arvostustaso ohjaa tällaisiin yhtiöihin ja markkinoihin.
Terveisin,
Pasi Havia
HCP Quant salkunhoitaja