Uusi vuosi sai railakkaan startin voimakkaan tammirallin myötä, mikä tarttui myös HCP Quant-rahaston purjeisiin. Rahaston arvo nousi tammikuussa +10.41%. Pienten ja keskisuurten arvoyhtiöiden kehitystä maailmanlaajuisesti osingot bruttomääräisesti sisältävä vertailuindeksi MSCI ACWI SMID Value Total Return nousi puolestaan euroissa +6.57% edestä. Isojen yhdysvaltalaisten yhtiöiden kehitystä seuraava S&P 500 Total Return kohosi euroissa mitattuna +4.78% ja vastaava Euroopan mantereen S&P Europe 350 Total Return-indeksi +6.86%.
Tuorein Rahastoraportti kertoo HCP Quant-rahaston menestyneen erinomaisesti edellisen kolmen vuoden aikana. Suomen Sijoitustutkimuksen seuraamien maailmanlaajuisesti sijoittavien osakerahastojen kategoriassa HCP Quantin tuotto on kolmanneksi paras 11.8% p.a. tuotolla. Ryhmään kuuluu yhteensä 138 rahastoa. Viime vuosien hyvä tulos on seurausta siitä, että arvosijoittaminen on nykyisessä sijoitusympäristössä alkanut toimimaan pitkän ajan jälkeen.
Mitään luodinvarmaa tapaa välttää lankeamasta ansaan ei ole olemassa. Erilaisilla toimenpiteillä sijoittaja voi kuitenkin alentaa omia todennäköisyyksiä ottamasta harha-askel. Tässä kirjoituksessa esittelen yleisluonteisesti yhden tavan vältellä sijoittajia harhaanjohtavia yrityksiä. Käytämme sitä osana HCP Quant-rahastomme sijoitusprosessia.
Suoralle osakesijoittajalle kaikkein haasteellisimpia tapauksia ovat yhtiöt, jotka valehtelevat kirkkain silmin itsestään. Yksi esimerkki tällaisesta yhtiöstä on Theranos, joka väitti tuovansa markkinoille menetelmän, jolla vain tipasta tai parista verta voitaisiin analysoida jopa 200 sairautta. Yhtiön perustaja Elizabeth Holmes jatkoi pajunköyden syöttämistä sijoittajille, vaikka kehitystyön myötä ilmeni, että se olisi mahdotonta.
Tämänkaltaiset yhtiöt, joilla ei ole vielä laisinkaan liikevaihtoa ovat erityisen vaikeita arvioitavia. Isojen tulevaisuudenlupausten kertominen ei ole väärin, kun niille löytyy perusteet. Aina visiot eivät toteudu ja sekin kuuluu sijoittamisen luonteeseen. Rikolliseksi asia muuttuu silloin, kun väittämät tiedetään valheellisiksi ja niiden kertomista jatketaan hyötyä tavoitellen. Theranoksen tapauksessa huijauksen huomaaminen riittävän hyvin ajoin olisi ollut sijoittajalta lähes mahdotonta olematta alan asiantuntija.
On sinänsä uskomatonta kuinka pitkään erilaiset huijaukset voivat jatkua. Madoff johti sijoittajia harhaan jopa vuosikymmeniä ennen kiinni jäämistään. Useiden pörssilistattujen yhtiöidenkin kohdalla vedätykset ovat jatkuneet useita vuosia. Yhtiön koko ei myöskään ole minkäänlainen tae sille, etteikö se johtaisi sijoittajia törkeästi harhaan. Enron työllisti lähes 21 tuhatta henkeä ennen konkurssia, kun sen kirjanpitoväärennökset tulivat ilmi. Nyt otsikoissa on Aasian rikkain mies Gautam Adani, jonka yritysimperiumia epäillään samoin kirjanpidon väärentämisestä.
Kirjanpidon manipulointi tai ”kirjojen kokkaaminen”, kuten englanninkielinen nimitys kuuluu, on yksi yleisimmistä vedätyskeinoista, joita pörssilistatut yhtiöt harjoittavat. Tällöin sijoittajalle esitetään aivan erilaisia lukuja liiketoiminnasta, kuin mitä todellisuus on.
Yksi tapa vältellä lankeamasta tällaisten yhtiöiden pauloihin on käyttää Beneish M-Score mallia. Malli antaa arvion siitä kuinka todennäköistä on, että yhtiö vääristelee omaa kirjanpitoa. Kyseessä on matemaattinen malli, joten en käy sitä yksityiskohtaisesti tässä läpi, etten tylsistytä lukijaa kuoliaaksi. Kiinnostuneet löytävät tarkan kaavan edellä olevasta linkistä.
Beneishin malli tarkastelee yhtiöstä kahdeksaa eri kokonaisuutta ja niiden muutoksia:
- Yhtiön saatavien ja myynnin suhteellinen kehitys. Iso kasvu voi viitata siihen, että yhtiö pumppaa tuottolukuja kirjaamalla tuloja nopeampaan tahtiin.
- Bruttokate. Heikentyvä kate on yhtiön tulevaisuutta ajatellen huono ja voi luoda intensiivin liioitella voittoja.
- Kolmas tekijä liittyy tiettyjen omaisuuserien kulujen lykkäämiseen, jotta yhtiön tulos saadaan näyttämään paremmalta.
- Myynnin kasvu. Korkea myynnin kasvu ei tarkoita välttämättä manipulointia. Nopeasti kasvavat yhtiöt tekevät kuitenkin todennäköisemmin taloudellisia petoksia, koska niiden asema ja pääomatarpeet painostavat johtajia saavuttamaan tulostavoitteet.
- Poistot. Onko yhtiö kasvattanut omaisuuden käyttöikää tai ottanut käyttöön uusia menetelmiä, jotka lisäävät tuloja paperilla?
- Hallinto-, myynti- ja yleisten kulujen kasvu. Suhteettoman suuri kasvu myyntiin nähden on negatiivinen signaali ja voi aiheuttaa yhtiölle tarpeen liioitella tuottoja.
- Velka. Velkavivun kasvu voi houkuttaa tuoton manipulointiin, jotta velan ehdot täyttyvät.
- TATA (Total Accruals to Total Assets). Tälle en keksinyt hyvää suomennosta. Tämä liittyy mahdollisuuteen tehdä tiettyjä kirjanpidollisia valintoja, joilla voidaan vaikuttaa näytettävään tuottoon.
Tunnetusti mätämunien välttäminen sijoitustoiminnassa laskee riskiä ja kasvattaa tuottoja, joten itse kunkin on suositeltavaa pitää omassa työkalupakissa välineitä, joilla välttää pahimmat sudenkuopat.
Tuottavin sijoitusterveisin,
Pasi Havia
HCP Quant salkunhoitaja
they eat the food, they go away; that’s the deal.”
Eddie Izzard