Paahteinen heinäkuu oli otollinen osakkeille. Kesäkuukaudet ovat pörssissä muita kuukausia hiljaisempia. Vaihtoa kertyy muuta ajankohtaa vähemmän, jonka seurauksena osakkeet liikkuvat ohuemmalla vaihdolla enemmän kuin muutoin. Kun vaihto on pienempää kurssimuutoksista ei kannata vetää yhtä painavia johtopäätöksiä kuin muulloin. Pieni uutinen joka normaalisti heilauttaisi kurssia vain vähän voi saada kesällä ansiottoman ison liikkeen aikaiseksi.

HCP Quant rahasto nousi heinäkuussa +2.58%. Vertailuindeksi MSCI ACWI SMID Value Total Returnin tuotto jäi hieman matalammaksi, sen ollessa euroissa +2.49%. Yhdysvalloissa rallateltiin jälleen iloisesti ja S&P 500 Total Return indeksi kohosi euroissa mitattuna +3.54%. Eurooppa ei päässyt mukaan juhliin aivan muiden maiden ja maanosien tapaan ja sen tuotoksi jäi +0.28%.

HCP Quantin sijoitusten tunnusluvut, painot rahastossa, markkina-arvot ja kotimaa. Tilanne 31.7.2019. Lähde: Bloomberg

HCP Quantin sijoitusten jakauma maittain. Tilanne 31.7.2019. Lähde: Bloomberg

HCP Quant rahaston sijoitusten osinkotuotto vuodesta 2015 lähtien. Lähde: Bloomberg

HCP Quant rahaston sijoitusten P/E tunnusluvun kehitys kuukausitasolla vuodesta 2015 lähtien. Lähde: Bloomberg

HCP Quant rahaston sijoitusten P/CF tunnusluvun kehitys kuukausitasolla vuodesta 2015 lähtien. Lähde: Bloomberg

HCP Quant rahaston sijoitusten P/B tunnusluvun kehitys kuukausitasolla vuodesta 2015 lähtien. Lähde: Bloomberg

HCP Quant rahaston sijoitusten P/S tunnusluvun kehitys kuukausitasolla vuodesta 2015 lähtien. Lähde: Bloomberg

HCP Quant rahaston sijoitusten ROE (%) tunnusluvun kehitys kuukausitasolla vuodesta 2015 lähtien. Lähde: Bloomberg

HCP Quant rahaston sijoitusten EV/EBITDA tunnusluvun kehitys kuukausitasolla vuodesta 2015 lähtien. Lähde: Bloomberg

Kävin rahaston tunnuslukuja läpi viimeksi neljä kuukautta sitten. Olen nyt päivittänyt luvut käsin kuukausitasolle. Mitään suurta muutosta ei ole tapahtunut. Kaikki tunnusluvut ovat edelleen reilusti ns. deep value päässä eli rahasto on strategiansa mukaisesti altistettuna alhaisesti arvostettuihin osakkeisiin.

Sijoitusten maajakauma sen sijaan on muuttunut enemmän. Edellisessä katsauksessa Kiinan paino oli korkein 31%:lla ja nyt se on tippunut toiselle sijalle vajaan 20%:n painolla. Suurimmalle painolle on noussut Australia, jonka tärkein kauppakumppani puolestaan on Kiina. Australian paino on noussut edellisen katsauksen 19%:sta 22%:iin. Hong Kongin ja Venäjän painoissa ei ole suuria muutoksia. Yhdysvallat on kutistunut 15%:sta alle 5%:iin, joten on selvää ettei HCP Quantin kehitys mene yksiin mitenkään sen vertailuindeksin MSCI ACWI SMID Value Total Returnin kanssa. MSCI ACWI SMID Value Total Return indeksissä yhdysvaltalaiset osakkeet muodostavat noin puolet indeksistä. Australia, Kiina ja Hong Kong muodostavat yhdessä yli 55% rahaston sijoituksista, mikä tarkoittaa sitä, että Kiinalla on edelleen iso merkitys rahaston kehitykseen.

Alla vertailu tunnuslukujen osalta HCP Quantin ja Yhdysvaltojen S&P 500 indeksin osalta. Siitä saa hyvin perspektiiviä kuinka paljon edullisemmin hinnoitelluissa osakkeissa rahasto on sijoitettuna.

• • Osinkotuotto 5.74% (S&P 500 1.89%)
  • P/E 7.69 (S&P 500 19.48)
  • P/CF 4.46 (S&P 500 14.17)
  • P/B 1.72 (S&P 500 3.39)
  • P/S 0.52 (S&P 500 2.19)
  • ROE 23.75% (S&P 500 16.01%)
  • EV/EBITDA 5.40 (S&P 500 13.27)

Heinäkuun toisella viikolla yksi HCP Quantin yhtiöistä, The Scottish Salmon Company PLC, tiedotti mahdollisesta tulevasta ulosostosta. Useat eri tahot ovat ilmaisseet muodollisesti, mutta ei-sitovasti olevansa kiinnostuneita ostamaan joko osan yhtiöstä tai sen kokonaan. Nämä tahot käyvät nyt yhtiötä läpi. The Scottish Salmon Company on ilmoittanut ettei se kommentoi neuvottelujen etenemistä. Päätöksiä on odoteltavissa syyskuussa. Sijoittajat ottivat uutisen avosylin vastaan ja kauppaa käydään nyt parikymmentä prosenttia korkeammalla tasolla. Mitään varmuutta kauppojen toteutumisesta ei tässä vaiheessa ole.

Jack Vogel kirjoittaa mielenkiintoisesta harjoituksesta Value Investing & Concentration artikkelissa. Arvosijoittamisesta ja sen tuloksista yleisesti ottaen on kirjoitettu paljon. Sen sijaan keskitetyistä arvosijoitusportfolioista, joissa on vähemmän yhtiöitä, löytyy tutkittua tietoa vähemmän. Harjoituksessa Jack muodosti FactSetin tietokannalla kaksi 1000 suurimman yhtiön avaruutta, sekä Yhdysvalloista että kehittyneistä markkinoista. Näistä avaruuksista muodostetuilla hypoteettisilla 50, 250 ja 500 yhtiön arvosijoitussalkuilla hän katsoi miten keskitetyt portfoliot pärjäsivät eri aikoina. Harjoituksessa oli siten mukana suuria ja keskikokoisia yhtiöitä. HCP Quant rahaston sijoitukset on pienissä ja keskisuurissa yhtiöissä ja ne on keskitetty vielä tätäkin harjoitusta voimakkaammin vielä pienempään määrään yhtiöitä.

Kuten arvata saattaa pitkällä aikavälillä (30.5 vuotta) arvosijoittaminen yleisesti ottaen tuotti markkinoita ja kasvuyhtiöitä paremmin, niin Yhdysvalloissa kuin kehittyneillä markkinoilla. Tässä ei ole mitään uutta tai yllättävää. Kun arvosijoittaminen toimii, toimii myös keskitetty salkku paremmin. Mitä keskitetympi arvosijoitussalkku pitkällä aikavälillä oli sitä parempi oli myös tuotto.

Vasemmalla on Yhdysvaltojen markkinan (Universe VW) sekä eri kokoisten arvoportfolioiden vuosituotot ja oikealla kehittyneiden markkinoiden ajalta 1.1.1989-30.6.2019 (lähde Alpha Architect). Kehittyneillä markkinoilla sijoitusten keskittäminen 50 yhtiöön olisi lähes kaksinkertaistanut tuotot. Yhdysvalloissakin arvosijoitusten keskittäminen olisi kasvattanut tuottoja merkittävästi.

Keskipitkällä aikavälillä (10.5 vuotta) tilanne muuttui. Kuten tiedetään on viimeiset kymmenen vuotta mennyt kasvuyhtiöiden hurmoksessa ja se näkyy myös Vogelin tuloksissa. Koska salkun keskittäminen terävöittää sen altistusta valituille tekijöille huononi Yhdysvalloissa keskipitkällä aikavälillä tuotto sitä enemmän mitä keskitetympi salkku oli. Vastaavasti mitä laveammin arvosijoitussalkku oli hajautettu sitä paremmin se pärjäsi. Kehittyneiden markkinoiden osalta keskipitkän aikavälin tulos ei ollut yhtä selvä. Tasapainotetut (equal-weight) arvosijoitussalkut pärjäsivät kuitenkin markkinoita paremmin.

Viimeiset viisi vuotta onkin sitten aivan oma tarinansa. Jos edelliset kymmenen vuotta on ollut arvosijoittajalle haasteellista, niin edelliset viisi vuotta on ollut yhtä piinaa. Kasvuyhtiöt ovat tuottaneet huomattavasti arvoyhtiöitä paremmin. Yhdysvalloissa mitä keskitetympi arvosijoitussalkku oli sitä rajummin se jäi markkinoista jälkeen. Kasvuyhtiöt tuottivat puolestaan paljon paremmin kuin markkinat. Ouch!

EBIT/TEV tunnusluvulla salkkunsa muodostanut arvosijoittaja olisi ollut tappiolla, varsinkin jos kulut otettaisiin huomioon. Kehittyneiden markkinoiden osalta tilanne ei ollut onneksi yhtä paha.

Vasemmalla Yhdysvaltojen markkinan ja eri kokoisten arvoportfolioiden vuosituotot ja oikealla kehittyneiden markkinoiden ajalta 1.7.2014-30.6.2019 (lähde Alpha Architect).Mitä voimme oppia tästä harjoituksesta? Ensinnäkin sen, että arvosijoittaminen on pitkäjänteistä toimintaa. Toiseksi, että lyhyemmällä aikavälillä voi alituoton määrä olla tuskallisen paljon vaikka pitkällä aikavälillä ylituotto olisi yhä kermainen. Kolmanneksi, mitä keskitetympi arvosijoitussalkku on, sitä voimakkaammin se on altistuneena valituille tekijöille. Kun markkinasykli on suosinut arvosijoittajaa on keskitetty salkku tuottanut ruhtinaallisesti. Vastaavasti sen ollessa poissa muodista on meno ollut hyytävää. Tätä tarkoittaa sanonta ”no pain, no gain” sijoittamisessa. Hyvien tuottojen vastaparina tulee aika ajoin todellista tuskaa, joka tämän sijoitustyylin valinneen on kestettävä. Sijoitusmaratonin töyssyjä on puolestaan mahdollista tasata kasvattamalla hajautusta niin yhtiöiden kuin maiden määrässä vastaamaan omaa vatsahapon määrää.

Terveisin,
teräsvatsa Pasi Havia
HCP Quant salkunhoitaja

”Everyone has the brainpower to make money in stocks. Not everyone has the stomach.”
– Peter Lynch

Jos toukokuu oli haastava, niin kesäkuu sujui markkinoilla suotuisammin. HCP Quant nousi kuukauden aikana +4.04%. Vertailuindeksi MSCI ACWI SMID Value Total Returnin tuotto jäi hieman alemmaksi +3.60%. Muilla markkinoilla kesäkuu sujui seuraavasti: S&P 500 Total Return +5.19% (Yhdysvaltojen isot yhtiöt), S&P Europe 350 Total Return +4.40% (Euroopan isot yhtiöt) ja Shenzhen Stock Exchange Small & Medium Enterprises +2.50% (Kiinalaiset pienet ja keskisuuret yhtiöt). Kaikki tuotot euroissa.

Draamaa, vauhtia ja vaarallisia tilanteita kuukauden aikana loivat odotetusti Donald Trumpin ja Xi Jinpingin tapaaminen G20 kokouksessa kesäkuun lopussa markkinoiden jo päätettyä kuukauden, sekä HCP Quantissa korkeimmalla painolla ollut kiinalainen yhtiö, Bosideng International.

Trumpin ja Xin tapaaminen oli tärkeä HCP Quantille sen korkean Kiinan painon vuoksi. Varsinaista tapaamistulosta jossa maat sopivat jatkavansa kauppaneuvotteluja pidän laimeana, mutta tällä kertaa se näytti markkinoille riittävän. Kokousta seuraavalla viikolla Kiinan markkinat avautuivat hyvään nousuun ja Yhdysvalloissa on saavutettu sen jälkeen kaikkien aikojen huippu (S&P 500 Total Return 6018.54 pistettä 3.7.)

Trumpin tietäen neuvottelut voivat saada äkkinäisiä ja yllättäviä käänteitä, joten kiinalaiset osakkeet pomppivat varmasti herkästi Trumpin twiittien sekä varsinaisen edistymisen mukaan jatkossakin. Se tässä näyttäisi olevan positiivista että jos jo G20 tapaamisen puheet keskusteluiden jatkamisesta sai kurssit seuraavana pörssipäivänä tukevaan nousuun (esim. CSI 300 +2.88% ja Shenzhen Stock Exchange Small & Medium Enterprises +4.04%) niin millaista kehitys mahtaakaan olla mikäli keskusteluissa saadaan tuntuvampaa edistystä aikaiseksi.

Toinen tärkeä tapahtuma kesäkuussa oli Bonitas Research short seller aktivistin esittämät syytökset HCP Quantin salkussa korkeimmalla painolla olevaan osakkeeseen, Bosideng Internationaliin. Ryhdyin välittömästi tiedottamaan asiasta ja sen etenemisestä Twitterissä. Bosideng oli noussut korkeimmalle painolle salkussa sen erinomaisen kehityksen vuoksi. Bosidengin paino ennen hyökkäystä oli 12% ja kurssi 2.30 HK$.

Bosideng International, yhden vuoden osakekurssi. Lähde: Bloomberg

Kesäkuun 24. julkaistussa raportissa Bonitas Research syytti Bosidengia useista epäselvyyksistä liittyen mm. kirjanpitoon ja lähipiirin kauppoihin. Yhtiön kurssi laski 25% 1.73 HK$:iin ja Bosideng pyysi pörssiä keskeyttämään sen osakkeen kaupankäynnin. Bonitaksen syytökset nojaavat pitkälti eroihin yhtiön tilinpäätöksessä julkaistuihin lukuihin ja Kiinassa sen tytäryhtiöiden raportoimiin Credit Reportin lukuihin.

HCP Quantin sijoitusprosessiin kuuluu kirjanpitoväärentämisen todennäköisyyden arviointi. Rahasto käyttää tähän Beneish M-Score mallia. Beneishin M-Scorella mitattuna Bosidengin kirjanpitoväärentämisen riski ei ole ollut koholla. Samoin Montier C-Score, joka myös mittaa väärentämisen mahdollisuutta osoitti riskin olevan alhainen Bosidengille. Mikään malli ei luonnollisesti ole sataprosenttisen tarkka ja luotettava. Osa kirjanpitoaan väärentävistä yhtiöistä läpäisee tämänkin seulan. Niiden käyttö kuitenkin pienentää riskiä poimia salkkuun yhtiöitä, joiden kirjanpito ei pidä paikkaansa.

Bosideng vastasi Bonitaksen syytöksiin seuraavana päivänä pörssitiedotteella. Tiedotteessa Bosideng kiistää kaikki syytökset ja pitää niitä perusteettomina. Bosidengin mukaan Bonitaksen raportti on harhaanjohtava, epätarkka ja puolueellinen. Pörssitiedotteen lähettämisen jälkeen kaupankäynti osakkeella käynnistyi uudestaan. Kurssi nousi päivän aikana 15% 1.99 HK$:iin.

Näkemykseni mukaan lyhyeksimyyjän hyökkäys on katteeton. Bosidengin vastine vaikuttaa uskottavalta. Bosidengin mukaan erot tilinpäätöksessä ja kiinalaisessa Credit Reportin luvuissa johtuvat China Accounting Standardsin ja IFRS käytäntöjen eroista. Myös raportoidut ajanjaksot ovat toisistaan poikkeavat.

Seuraavana päivänä Bosideng julkaisi vuosikatsauksen. Mutta Bonitaksen hyökkäys ei ollut kuitenkaan vielä ohi. Bonitas jatkoi syyttämistä lähettämällä uuden raportin. Yhtiö reagoi tähän nopeasti pörssitiedotteella, jossa piti uutta raporttia samanlaisena perusteettomana ja vastuuttomana spekulaationa kuin edellistäkin. Bosideng kiisti kaikki syytökset ja lupasi toimittaa lisätietoja syytöksiä vastaan. Tässä vaiheessa yhtiön kärsivällisyys myös Bonitasta kohti näytti tulleen täyteen, sillä Bosideng ilmoitti aloittaneensa toimenpiteet yhtiön vahingoittamista vastaan oikeusteitse. Citec aloitti yhtiön seurannan ja antoi sille tavoitehinnaksi 2.84 HK$. Yhtiön kurssi vahvistui 2% nousten 2.03 HK$:iin.

27. kesäkuuta Bosideng julkaisi esityksen vuosituloksesta, sekä pörssitiedotteena uuden vastineen Bonitaksen syytöksiin käyden ne läpi kohta kohdalta. Osakekurssi nousi yli 4% 2.12 HK$:iin. Tämän jälkeen Bonitaksesta ei ole kuulunut enempää ja kurssi on kohonnut 2.44 HK$ tasoon. Hyökkäyksen aiheuttamasta pudotuksesta kurssi on noussut 41% kahdessa viikossa.

Bosidengin lyhyeksi myytyjen osakkeiden määrä kasvoi 43% 6-14.6.2019.
Lähde: China Galaxy International Strategy Note 24.6.2019

China Galaxy Internationalin 24.6. julkaisema raportti Hong Kongin shortatuimmista osakkeista ajalta 6-14. kesäkuuta on mielenkiintoista luettavaa. Bosideng nousi hetkessä tälle listalle. Yhtiön lyhyeksi myytyjen osakkeiden määrä kasvoi 43% nousten lähes 175 miljoonaan osakkeeseen. Se on vajaat 6% vapaasti kaupankäynnissä olevista osakkeista. Epäilen että Bonitas on ollut näiden myyntien takana.

Toinen mielenkiintoinen huomio on Bonitaksen hyökkäyksen ajoitus juuri ennen tulosjulkistusta. Tämä on tuskin sattumaa. Näyttäisi siltä että Bonitas on myynyt osaketta lyhyeksi viikko-pari ennen oman raportin julkaisua ajoittaen sen juuri ennen yhtiön tulosjulkistusta. Kenties tällä on pyritty maksimoimaan vahinko yhtiölle saattamalla myös uudet julkaistavat luvut epäilyn alaisiksi. Sijoittajat ovat kuitenkin tulleet Bosidengin puolelle tässä asiassa. Yhtiön kurssi on noussut yli viiden vuoden huippuihin. Kurssia on voinut kirittää lyhyeksi myyjien positioiden sulkemiset tuntuvalla tappiolla.

HCP Quant rahasto irtaantui Bosideng Internationalista tänään perjantaina. Syynä tähän ei ole Bonitaksen syytökset vaan tulosjulkaistut tiedot. Uuden julkaistun taloustiedon perusteella Bosideng ei enää täytä sijoituskriteereitä ja sen korvaa kolme uutta yhtiötä. Bosideng oli HCP Quantin salkussa lähes 10 kuukautta ja tuotti sinä aikana arvonnousuna yli 140% sekä osingot päälle. Bosideng on eittämättä ollut yksi HCP Quantin parhaimmista sijoituksista sen historian aikana. Toivottavasti samankaltaisia menestystarinoita poimiutuu myös jatkossa.

Russell Flannery kirjoittaa Forbesin artikkelissa Canada Goose’s China Rival Bosideng Recovers From Bonitas Attack mielenkiintoista tietoa yhtiön perustajan Gao Dekang:n taustoista. Gao perusti ensimmäisen vaatebisneksen vuonna 1975 Kiinan Jiangsun provinssiin yhdessä 11 kyläläisen kanssa. Gao oppi ompelemisen taidon isältään ja kulki alkuaikoina polkupyörällä töihin. Liiketoiminta kasvoi ja tässä apuna oli myös Kiinan reformit. Gao rakensi askel askeleelta tuotteen ja brändin. Gaon tarina on ryysyistä rikkauksiin tarina. Nykyisen miljardöörin ei tarvitse enää polkea polkupyörää.

Menestystä toivottaa,
Pasi Havia
HCP Quant salkunhoitaja

“Never confuse genius with luck and a bull market”
John C Bogle

Toukokuussa markkinat sai vastaan varsinaisen mahalaskun kauppasodan kiihtyessä. USA:n ja Kiinan väliset neuvottelut ovat olleet hankalat. Erityisesti Trumpin tapa ”neuvotella” on viimeisimmissä käänteissä johtanut tilanteeseen joka on ollut kiinalaisille nöyryyttävä. Melkeinpä pahinta mitä kyseisessä kulttuurissa voi tehdä on menettää kasvonsa. Tätä Trump ei näytä ymmärtävän. Neuvottelut ovat ajautuneet uuteen pattitilanteeseen mikä heijastui kuukauden aikana osakkeisiin ympäri maailman.

HCP Quant rahasto laski toukokuussa -11.59%. Kuukauden aikana rahaston USA paino tippui nollaan. Aasian paino on yli puolet painottuen siellä kiinalaisiin osakkeisiin. Epävarmuuden ollessa korkealla on arvostustasot alemmalla ja siten on varsin luonnollista että HCP Quanttiin on tiensä löytänyt moni kiinalainen yhtiö. Tämä on yksi syistä miksi arvosijoittaminen on toiminut pitkällä aikavälillä. Tilanteen näyttäessä pahalta arvosijoittaja löytää helpommin ostettavaa, mutta samasta syytä ostaminen on henkisesti vaikeaa. Koska tilanne näyttää pahalta. Samasta syystä arvosijoittaminen ei sovi kaikille. Perinteinen arvosijoittaja löytää arvoa sieltä mistä moni muu ei. Arvosijoittaja menee monesti muita sijoittajia vastaan eli hienosti sanoen kontraa. Henkisesti tämä on raskas prosessi sillä ihminen on luonteeltaan laumaeläin. On helpompaa ja ulkoisesti hyväksyttävämpää toimia siten kuin suurin osa muistakin. Ryhmässä muiden kanssa väärässä oleminen ei ole yhtä raskasta kuin yksin poikkeavalla näkemyksellä. Lopulta arvosijoittajan on luotettava siihen että hän saa kompensaation tilanteen muuttuessa. Kun erittäin huono muuttuu esimerkiksi pykälän paremmaksi eli huonoksi. Silloin aiempi erittäin huonon mukaan tehty hinnoittelu osoittautuu ylipessimistiseksi ja aliarvostusta purkautuu esimerkiksi osakekurssin nousun muodossa. Toisinaan tasapainon muutos tapahtuu nopeammin ja voimakkaammin, toisinaan hitaammin ja laimeammin.

Rahaston vertailuindeksi MSCI ACWI SMID Value Total Return indeksi laski euroissa toukokuussa -6.13%. Kannattaa pitää mielessä että tällä indeksillä on tuntuva USA paino, joten se seuraa isolta osin USA:n markkinoiden liikkeitä. S&P 500 Total Return indeksi tipahti puolestaan euroissa -5.89% ja Euroopan S&P Europe 350 Total Return -4.66%. Kiinan Shenzhen Stock Exchange Small & Medium Enterprises indeksi tuli alas euroissa -11.22%, mikä kuvaa hyvin sitä kuinka haastava kuukausi oli kiinalaisille pienille ja keskisuurille osakkeille.

Aina silloin tällöin minulta kysytään millaista salkunhoitajan työ on. Työhön tuntuu liittyvän tiettyä salaperäisyyttä ja mystiikkaa. Jotenkin tästä tulee itselleni mieleen ajat jolloin aloittelin sijoittamista. Silloinen mielikuvani sijoittajasta oli stereotypinen rikas sikaria tuprutteleva iäkäs ylipainoinen liituraitamies. Tämä kuva karisi pois ajan myötä oppiessani millainen tyypillinen sijoittaja oikeasti on. Tavallista sijoittajaa on hankala tunnistaa katukuvasta. Hän on kuten kuka tahansa meistä. Samantapaisia mielikuvia liittyy salkunhoitajiin ja salkunhoitoon työnä. Uskoakseni salkunhoito on työnä huomattavasti arkisempaa ahertamista kuin moni arvaakaan. Kaukana Wall Street elokuvien glamourista ja jännityksestä, erityisesti Suomen kokoisessa maassa.

Toki salkunhoitajia sekä heidän työnantajiaan on monenlaisia. Työnkuva sekä tehtävät voivat vaihdella paljon. Kysymykseen siitä millainen tyypillinen oma työpäivä on on mahdotonta vastata, sillä jokainen päivä on erilainen. Se on itselleni ehdottomasti yksi tämän alan suola. Yksikään päivä ei ole toisensa kopio. Jos jotakin yhdistävää keskenään erinäköisissä työpäivissä on, niin se on se, että voin yleensä rytmittää omaa tekemistä sekä tehtäviä varsin vapaasti. Yhtenä päivänä kalenteri on täynnä asiakastapaamisia, toisena aikaa vie Ranskaan lähetettävä raportti rahoitustransaktioverosta (kuten eilen, krhm!) ja kolmantena rahaston kaupankäynnin kirjaamiset taustajärjestelmään. Varsinkin HCP:n kokoisessa varainhoitoyhtiössä korostuu vaadittavien tehtävien monimuotoisuus. Näiden pohjalta sain yhtenä päivänä ajatuksen kirjata päivän aikana ylös pääasialliset tekemiseni. Tässä on läpileikkaus päivääni. Se ei ole kuten aiemmat päivät, eikä toistu myöhemmin. Jonkun toisen salkunhoitajan päivä näyttäisi erilaiselta. Asiasta kiinnostuneelle se tarjoilee kuitenkin hyvän maistiaisen siitä millaisia tehtäviä salkunhoitajan päivään kuului omalla kohdallani yhtenä työpäivänä.

Tiistai 21.5.2019

Klo 9-10
Tietokone auki, kuppi kahvia ja aamupalavoileipä. Tutkiskelua ja lukemista mitä Aasiassa ja Australiassa on tapahtunut yön aikana. HCP:n WhatsApp ryhmään valuu viestejä liittyen parin viikon päästä järjestettävään tapahtumaan. Kaikki kutsutut eivät ole saaneet viestiä ja kollega kyselee apua oikeiden puhelinnumeroiden jne. löytämiseen.

Klo 10-11
Olen edellisenä päivänä lueskellut henkilöstörahastolakia selvitellessäni yrityksen henkilöstölle sellaisen perustamista. Toimitusjohtaja laittaa minulle viestiä ja kysyy tarkentavia kysymyksiä liittyen edellisen päivän viestiini. Syvennyn uudestaan lakiin ja etsin hänelle vastauksen.

Kirjaan edellisen päivän kaupat Bloomberg terminaalin portfoliotyökaluun, jonka avulla pysyn perillä rahaston yhtiöiden uutisoinnista, rahaston kassatilanteesta jne. Lisäksi kirjaan samat kaupat erilliseen taulukkoon pilveen, jonka avulla on mahdollista seurata sijoitusrajoja, valuuttakorjattua yksittäisen position tuottoa ja muita joihin Bloomberg ei helposti kykene.

Klo 11-12
Saan viestin vaihtaa HCP:n virtuaalitapaamisiin Timon tilalle Panun. Timon jäätyä opintovapaalle Panu hoitaa hänen työtehtävät urheiluasiakkaisiin liittyen. Ilmoitan tarkastavani asian.

Yksi edellisen päivän kauppa ei ole toteutunut kokonaan ja kanadalaisessa osakkeessa on pitoaika tullut täyteen, joten käynnistän Mac läppäriltäni Windows virtuaalikoneen ja sieltä syötän Infrontin terminaalin kautta toimeksiannot SEB:lle (miksi, oi miksi Infrontin DMA yhteys ei voi toimia Mac:llä?). Sammutan Windowsin mutta se päättää haluavansa päivittää itsensä sammutuksen yhteydessä. Kone menee käyttökelvottoman jumiin ja pysyy sellaisena vajaan tunnin.

Päivityksen asentumisen valmistumista odotellessa ryhdyn pöytäkoneella konfiguroimaan virtuaalitapaamisjärjestelmää. Toinen kollega haluaa vaihtaa tarjolla olevan ajan, joten työstän myös sitä. Kolmas kollega soittaa ja ilmoittaa että kaikissa blogiteksteissä kuvat eivät näy. Sitä ennen myös toimitusjohtaja on huomannut saman asian ja ollut yhteydessä.

Klo 12-13
Tarkistaessani tehtyjä muutoksia HCP:n internetsivulla huomaan tekstin jossa Timo pitäisi vaihtaa Panuun ja henkilölinkin, joka pitäisi vaihtaa myös Timosta Panuun. Ainut vain että Panusta ei ole henkilösivua jonne linkittää. Viestittelen kollegoiden kanssa ja informoin webmasteria, jotta asia saadaan korjattua.

Kollega palaa blogikirjoitusten kuva-asioihin liittyen. Hän on huomannut kuvien olevan linkitetty MailChimpin galleriaan. Käytän MailChimppiä Quantin sijoittajakirjeiden lähettämiseen. Pyydän lataamaan kuvat HCP:n palvelimelle sekä linkittämään niihin.

Klo 13-14
Olen palannut Pariisista maanantai aamuyöllä koneiden ollessa myöhässä. Jääkaappi ammottaa usean päivän poissaolon takia tyhjyyttä ja puolison on lähdettävä klo 14 autolla toiselle puolelle Viroa, joten käyn kaupassa, jotta saan itselleni tehtyä myöhemmin ruokaa.

Klo 14-15
Jatkan virtuaalitapaamistyökalun kimpussa. Panu haluaa muuttaa omia aikojaan. Huomaan, että kaikkien kollegoiden kalenterit eivät ole linkittäneet Suomen pyhiä mukaan. Poistan yhden tarpeettoman käyttäjän, jotta saan vapautettua lisenssin Panulle, teen käyttäjien päivämääräasetusmuutoksia jne.

Klo 15-16
Tarkistan Quantin käteistilanteen. Arvioin paljonko on tulossa Kanadan dollareita kahden päivän päästä perustuen toimeksiannon kokoon ja yhtiön osakkeen keskimääräiseen vaihtoon. Totean valuuttaa vapautuvan yhdessä seuraavana päivänä tulevan valuutan kanssa niin että T+2 on riittävästi käteistä eri valuutoissa uuden position ottamiseksi rahastoon.

Avaan Bloombergin terminaalista Quantin mallin. Ryhdyn tekemään datan ristiintarkistuksia toisen osapuolen tietokantaan. Tarkistan yhtiöiden viimeaikaisen likviditeetin, katson ettei ole uutisoitu ulosostoa (liikkumavara ylöspäin rajattu) sekä muita tarkistuksia. Ostokriteerit läpäisee Iso-Britannialainen yhtiö, joka on listattu Oslon pörssissä Norjassa. Likviditeetin osalta position muodostaminen ottaa 2-3 kaupankäyntipäivää, joten käynnistän läppärin Windows virtuaalikoneen ja syötän toimeksiannon Infrontin kautta SEB:lle.

Klo 16-17
Saan idean päiväni kirjaamisesta ja ryhdyn kirjoittamaan tekemiäni asioita ylös, kun vielä muistan edes osan niistä. Pöytäkoneen trackpadin patterit loppuvat ja laitan ne lataukseen. Jatkan töitä läppärillä. Tarkistan työsähköpostit ja vastailen niihin.

Seuraan Pohjois-Amerikan avauksen klo 16:30 ja varmistan että kaikki syötetyt toimeksiannot ovat menneet läpi. Kaikki on kunnossa ja USA:ssakin on avattu vaihteeksi plussalle. Lopullisen tilanteen toimeksiannoista tiedän vasta pörssien sulkeuduttua sillä toteutan ne VWAP algoritmilla.

Klo 17-18
Koska pörssit näyttävät olevan ”normitilassa” ja ulkona lämmin aurinkoinen keli päätän käydä 4 km kävelylenkillä kirkastamassa ajatuksia. Tiedän, että töitä on lisää odottamassa illemmalla, joten on hyvä ottaa tauko ja vapaa-aikaa ennen ”iltavuoroa”.

Klo 18-19
Ruoan tekoa, kotitöitä (tiskit jne) ja vapaa-aikaa.

Klo 19-20
HCP intran lukemista, jotta pysyn kärryillä mitä kaikkea yrityksessä on tekeillä ja kollegoilla työn alla. Oslon pörssi on sulkeutunut, joten kirjaan Infrontista toteutuneen kappalemäärän ja VWAP hinnan pilveen. Toteutuneiden kulujen osalta on odotettava vahvistuslaskelmaa, joiden tulo on viime aikoina tökkinyt. Näiden perään joutuu kyselemään useasti, mikä vie turhaan työaikaa.

Tarkistan Quantin salkussa olevien kaikkien yhtiöiden ilmoitetut ja ennakoidut osavuosikatsauspäivät Bloombergista ja kirjaan ne itselleni pilveen. Osavuosikatsauksen yhteydessä osake voi reagoida voimakkaasti ja stop-loss triggeröityä tai yhtiön fundamentit muuttua huomattavasti. Tämän vuoksi pidän yhtiöitä silloin tavanomaista tarkemmin silmällä.

Selaan päivän talousuutiset netistä ja vilkaisen nopeasti oman Twitter feedin.

Klo 20-21
Luen Bloomberg Businessweek lehteä.

Klo 21-23
Vapaa-ajan viettoa. Elokuva Netflixistä (See You Yesterday).

Klo 23-24
Yhdysvaltojen ja Kanadan pörssit sulkeutuvat. Kirjaan jälleen Infrontista kaupat itselleni pilveen sekä päivitän Bloombergin terminaalin portfolion käsin ajan tasalle. Lähetän viestin päivän toteutuneista kaupoista back officelle, jotta ovat tietoisia niistä ja syöttävät ne myöhemmin taustajärjestelmään, jonka avulla lasketaan mm. rahaston NAV arvo.

Lasken päivän kauppojen perusteella T+2 valuuttavirrat ja totean että voin niiden perusteella tehdä yhden oston lisää. Koska olin tehnyt datan ristiintarkistukset jo aiemmin useammalle yhtiölle päivällä, otan seuraavana olevan yhtiön listalta. Kyseessä on aasialainen yhtiö. Konvertoin kurssin euroiksi, jotta saan laskettua oikean suuruisen position. Lasken myös ostolle maksimihinnan varmuuden vuoksi. Lähetän toimeksiannon sähköpostilla SEB:n Aasian trading deskiin, koska tälle markkinalle minulla ei ole sähköistä pääsyä. Saan heiltä nopeasti vastauksen takaisin, että toimeksianto on otettu vastaan.

Pöytäkone on edellisestä päivästä lähtien tyrkyttänyt käyttöjärjestelmäpäivitystä, joka vaatii uudelleenkäynnistyksen. Koska päivän työt alkavat olla pulkassa hyväksyn päivityksen ja jätän koneen yöksi päivittymään rauhassa.

Läppärillä tarkistan vielä erillisen sähköpostilaatikon, jonne kaikki kaupankäyntivahvistukset tulevat ja joita käytetään todisteina rahaston arvonlaskennassa sekä sisällön verifioinnissa. Totean että kaikista päivän kaupoista ei ole tullut vahvistusta, joten tiedän että seuraava päivä tulee alkamaan näiden perään kysymisellä.

Klo 00-01
Mieleeni tulee vielä tarkistaa virtuaaliajanvarauksen sähköpostien sisältö Panun osalta että ovatko ne oikein. Eivät ole. Samalla huomaan että hänelle on hankittava myös lisenssi ohjelmistoon jolla työpöytä jaetaan, joten laitan viestiä siitä vastaavalle henkilölle. Tarkistan vielä muutamia muita asetuksia virtuaaliajanvarauksesta kaikkien kollegoiden osalta ja teen pieniä parannuksia sinne tänne. Totean että jatkan muutosten tekemistä seuraavana päivänä, sillä alkaa olla myöhä.

Zzzz-zzz

HCP:n rahastojen seuraava merkintä-ajankohta on nyt kesäkuussa. Voit tehdä merkinnän sähköisesti klikkaamalla allaolevaa nappia. Muistathan että merkintäsumman tulee näkyä tilillä viimeistään perjantaina 28. päivä kesäkuuta kello 16 mennessä, joten tilisiirto on hyvä tehdä päivää tai kahta ennen.

Ryhdymme HCP:llä tuottamaan uutta uutiskirjettä jossa kerromme tulevista tapahtumistamme ja talon uutisista. Jotta nämä eivät lipsahda ohi käy tilaamassa uutiskirje itsellesi.

Lämmintä kesää toivottaa,
Pasi Havia
HCP Quant salkunhoitaja

”If you are not willing to risk the usual, you will have to settle for the ordinary.”

Huhtikuu meni HCP Quantilla vahvasti aina siihen asti kunnes kuun loppupuolella Kiinan osakemarkkinat painuivat alaspäin. Kiinan Shenzhen Stock Exchange Composite indeksi laski euroissa -3.74%. Pörssin pienten ja keskisuurten yhtiöiden kehitystä mittaava Shenzhen Stock Exchange Small & Medium Enterprises indeksi tippui euroissa puolestaan -5.54%. HCP Quantin tuotoksi muodostui -0.47% kiinalaisten yhtiöiden painamana.

Yhdysvalloissa ja Euroopassa markkinat menivät paremmin. S&P 500 Total Return indeksi nousi euroissa +4.09% mistä johtuen myös rahaston vertailuindeksi MSCI ACWI SMID Value Total Return indeksi puski ylöspäin +2.65% edestä. Euroopan osakemarkkinoita mittaava S&P Europe 350 Total Return indeksi kehittyi myös huhtikuussa hyvin ja nousi +3.82%.

Nyt alkaneen viikon osalta lisäväriä on antanut vaihteeksi pinnalle noussut kauppasota Kiinan ja Yhdysvaltojen välillä. Osakemarkkinat laskivat eilen ympäri maailman presidentti Trumpin twiitattua yllättäen viikonloppuna nostavansa Kiinaan kohdistuvien tullien laajuutta sekä määrää perjantaina. Luonnollisesti erityisen pahasti markkinat tulivat alas Kiinassa. Nähtäväksi jää onko tämä jälleen kerran vain yksi osa Trumpin strategiaa saada neuvoteltua parempi sopimus maiden välille. Kiinan välitön vastaus uhkaukseen oli marssittaa keskuspankki areenalle. Joka tapauksessa nokkapokka maiden välillä jatkuu. Uskon tämän viikon olevan erityisen herkkä kiinalaisten osakkeiden osalta. Ennen pitkää luotan siihen että maiden välille saadaan tehtyä jonkinlainen sopimus ja sen myötä jatkuvat huolet tullien suhteen väistyvät takavasemmalle.

Hieman pidemmällä aikavälillä kiinalaisia osakkeita tukevat useat indeksimuutokset, jotka tuovat uutta pääomaa Kiinan osakemarkkinoille. Ensimmäiset muutokset indekseihin tapahtuvat nyt toukokuussa, mutta suurin osa on tulossa kesän ja syksyn mittaan. Pienten ja keskisuurten yhtiöiden osalta lisäykset tapahtuvat syksyllä, mikä on olennaisempaa HCP Quant rahaston osalta. Lisätietoa tulevista muutoksista kirjoitin helmikuun sijoittajakirjeeseen. Kiinan keskuspankki on selvästi valmis elvyttämään markkinoita lisää tarpeen vaatiessa. Kun nämä kaikki asiat lasketaan yhteen sen kanssa, että uskon kauppasovun löytyvän Yhdysvaltojen ja Kiinan välillä, näyttää markkina minulle valoisammalta kuin nykyiset uhat, joihin suurin osa sijoittajista tällä hetkellä tuntuisi keskittyvän.

Kautta historian on sijoitusten alkuhetken arvostustasoilla ollut merkitystä pitkän aikavälin tuottoihin. Kiinan osalta arvostukset ovat alhaalla. Kiinalaisten osakkeiden tuotto-odotus on yhdeksän prosentin luokkaa per annum, kun yhdysvaltalaisten jää alle neljän. Maan tuottopotentiaali on yli kaksinkertainen!

HCP:n rahastojen osuudenhaltijoiden kokous pidettiin huhtikuun lopussa. Kävin tilaisuudessa läpi mietteitäni liittyen muun muassa osakemarkkinoiden arvostustasoihin, Kiinaan, tuotto-odotuksiin, arvo- ja kasvusijoittamiseen sekä tietysti siihen miten HCP Quant rahastolla on mennyt. Voit ladata esityksen tästä linkistä. Toimitusjohtajamme ja multistrategia HCP Black rahastomme salkunhoitaja Tommi Kemppainen piti puolestaan havainnollistavan esityksen hajauttamisesta eri omaisuusluokkiin. HCP Focus rahaston salkunhoitajan Ernst Grönblomin esityksen voit puolestaan ladata tästä.

Ryhdymme HCP:llä tuottamaan uutta uutiskirjettä jossa kerromme tulevista tapahtumistamme ja talon uutisista. Jotta nämä eivät lipsahda ohi käy tilaamassa uutiskirje itsellesi.

Lämmintä kesän alkua toivottaa,
Pasi Havia
HCP Quant salkunhoitaja

“The desire to perform all the time is usually a barrier to performing over time.”

– Robert Olstein

Maaliskuussa osakemarkkinat tempoivat yhä ylöspäin. Vuoden ensimmäinen kvartaali oli yksi historian parhaimmista ympäri maailman. HCP Quant rahaston tuotto kaikkien kulujen jälkeen oli +5.18% mikä kiritti rahaston ensimmäisen vuosineljänneksen tuotoksi +14.93%. Vertailuindeksi MSCI ACWI SMID Value Total Return indeksin tuotto oli euroissa +0.86% ja alkuvuoden kokonaistuotoksi muodostui +14.10%. Yhdysvalloissa isojen yhtiöiden kehitystä mittaava S&P 500 Total Return indeksi vahvistui euroissa +3.41% edestä nostaen alkuvuoden tuoton +15.99%:iin. Euroopassa S&P Europe 350 Total Returnin luvut olivat puolestaan +2.30% ja +13.16%.

HCP Quantin sijoitusten tunnusluvut, painot rahastossa, markkina-arvot ja kotimaa. Tilanne 29.3.2019. Lähde: Bloomberg

HCP Quantin sijoitusten jakauma maittain. Tilanne 29.3.2019. Lähde: Bloomberg

HCP Quant rahaston sijoitusten osinkotuotto kvartaalitasolla vuodesta 2015 lähtien. Lähde: Bloomberg

HCP Quant rahaston sijoitusten P/E tunnusluvun kehitys kvartaalitasolla vuodesta 2015 lähtien. Lähde: Bloomberg

HCP Quant rahaston sijoitusten P/CF tunnusluvun kehitys kvartaalitasolla vuodesta 2015 lähtien. Lähde: Bloomberg

HCP Quant rahaston sijoitusten P/B tunnusluvun kehitys kvartaalitasolla vuodesta 2015 lähtien. Lähde: Bloomberg

HCP Quant rahaston sijoitusten P/S tunnusluvun kehitys kvartaalitasolla vuodesta 2015 lähtien. Lähde: Bloomberg

HCP Quant rahaston sijoitusten ROE (%) tunnusluvun kehitys kvartaalitasolla vuodesta 2015 lähtien. Lähde: Bloomberg

HCP Quant rahaston sijoitusten EV/EBITDA tunnusluvun kehitys kvartaalitasolla vuodesta 2015 lähtien. Lähde: Bloomberg

Rahaston tunnusluvuissa ei ole tapahtunut dramaattisia muutoksia sitten edellisen katsauksen tammikuussa. Yleisesti ottaen arvostustasot ovat kohonneet hieman johtuen markkinoiden yleisestä noususta. Osinkotuotto on kohonnut 5.85%:iin. Korkeinta osinkoa maksava yhdysvaltalaisen yhtiön osinko itse asiassa kirjaantui rahaston tilille huhtikuun ensimmäinen päivä (irtoamispäivä oli maaliskuun puolivälissä).

Sijoitusten jakautumisessa maittain on Kiina laskenut 31%:iin edellisen katsauksen 37%:sta. Edellisen vuoden keskimääräinen paino oli 29% eli maa on hyvinkin samalla painolla kuin aiemmin. Yhdysvaltojen on puolestaan laskenut 20%:sta 15%:iin ja Hong Kongin noussut 7%:sta 15%:iin. Muiden maiden muutokset ovat parin prosenttiyksikön sisällä.

Kasvuosakkeet ovat tuottaneet nyt yli kymmenen vuotta arvo-osakkeita paremmin. Tämä ei tule yllätyksenä jos olet lukenut aiempia HCP Quantin sijoituskirjeitä. Olen käsitellyt asiaa useaan otteeseen. Ajanjakso on suosinut historiallisen pitkään kasvuosakkeita. Voisiko olla että olemme siirtyneet ”uuteen normaaliin”, jossa arvostustasoilla ei ole enää merkitystä? Tähän kysymykseen perspektiiviä antaa Rob Arnott maaliskuussa pitämässään Are Valuations Irrelevant? esityksessä Advisor Symposium 2019 tilaisuudessa.

Iso osa sijoittajista juoksee tuoton perässä. Tarkemmin sanottuna jo toteutuneen tuoton. Englanninkielinen termi tälle on yield chasing tai trend chasing. Virhe, minkä useat sijoittajat tekevät on, että he projisoivat asioiden jatkuvan samalla tavalla. Hyvin tuottaneiden osakkeiden (tai sijoitusstrategioiden) oletetaan tuottavan hyvin myös jatkossa, sekä vastaavasti huonosti tuottaneiden heikosti. Lyhyellä aikavälillä näin itse asiassa tapahtuukin ja se tunnetaan momentum anomaliana. Pidemmällä aikavälillä tämän tekee toimimattomaksi keskiarvoon hakeutumisen (mean reversion) ilmiö.

Viime vuodet ovat menneet erityisesti isokokoisten kasvuyhtiöiden rytmittämänä. Suurimpien yhtiöiden lista on kuitenkin erittäin epästabiili. Vuodesta 1980 tyypillisesti vain kaksi yhtiötä kymmenestä on säilynyt kymmenen suurimman yhtiön listalla seuraavan kymmenen vuoden ajan. Paikka huipulla on tuulinen! Yhtiöt katoavat listalta koska ne tuottavat muita heikommin. Keskiarvoon hakeutuminen näkyy hyvin siis myös tässä.

Keskimääräisen yhdysvaltalaisen osakerahaston kolmen vuodon tuotto (p.a.) perustuen sen aiemman kolmen vuoden tuottoon. Aineisto vuosilta 1990-2016. Lähde: Rob Arnott

Rahastojen osalta Arnott antaa esimerkin siitä miten toteutuneen kolmen vuoden tuoton osalta parhaat rahastot ovat olleet seuraavat kolme vuotta heikoiten tuottaneita. Vastaavasti kolme edellistä vuotta heikosti tuottaneet rahastot ovat olleet seuraavien kolmen vuoden aikana tuottokärjessä! Kun rahastot jaettiin desiileihin kolmen vuoden tuoton perusteella ennusti aiempi tuotto varsin suoraviivaisesti tulevaa tuottopotentiaalia. Näin käy juurikin johtuen jälleen keskiarvoon palautumisesta. Osakkeet tai sijoitustyyli, kuten tällä hetkellä kasvusijoittaminen, menee pois muodista. Sijoittamisessa asiat menevät sykleissä suosiossa olevien tekijöiden vaihdellen ajanjaksosta toiseen.

Arvo-osakkeilla on korkein tuottopotentiaali. Lähde: Rob Arnott

Osakkeiden pitkän aikavälin tuotto-odotus maittain. Lähde: Rob Arnott

Rob Arnottin tekemän ennusteen perusteella suurin tuottopotentiaali seuraavalle viidelle vuodelle on tällä hetkellä arvo-osakkeissa. Pitkällä aikavälillä osakkeista erityisesti Yhdysvaltojen tuotto-odotus on heikko. Parhaimmat tuotto-odotukset ovat Venäjällä, Euroopassa ja kehittyvillä markkinoilla, kuten Kiinassa.

Arvostustasoilla ja sitä seuraavilla tuotoilla on voimakas yhteys toisiinsa. Yhdysvalloissa arvostustasot ovat korkealla mikä indikoi pidemmällä aikavälillä heikkoa tuottoa, vaikka alkuvuosi aivan toiselta näyttääkin. Moni sijoittaja tästä huolimatta laittaa tänäkin vuonna rahansa Yhdysvaltojen markkinoille. Korkea jo toteutunut tuotto on kuin hunajapesä joka viettelee huuliaan lipovan sijoittajan luokseen. Jos kurottelet pesään varaudun ampiaisen pistoon.

Alla on vertailu tunnuslukujen osalta HCP Quant rahaston ja Yhdysvaltojen S&P 500 Total Return indeksin välillä. Kumman arvostustason osakkeita arvelet markkinoiden suosivan seuraavan viiden vuoden aikana?

• Osinkotuotto 5.85% (S&P 500 1.94%)
• P/E 7.10 (S&P 500 18.69)
• P/CF 5.00 (S&P 500 12.26)
• P/B 1.46 (S&P 500 3.36)
• P/S 0.73 (S&P 500 2.14)
• ROE 21.66% (S&P 500 16.11%)
• EV/EBITDA 4.60 (S&P 500 13.21)

Terveisin,
Pasi Havia
HCP Quant salkunhoitaja

”No price is too low for a bear or too high for a bull.”
– Unknown