HCP Quant 10/2021 +7.80% | Mikä ajaa arvoyhtiöiden uutta nousua?

Lokakuu oli osakemarkkinoiden juhlaa. HCP Quant tuotti kuukauden aikana +7.80%, kun sen vertailuindeksi MSCI ACWI SMID Value Total Returnin tuotto jäi euroissa +3.28%:iin. Yhden vuoden tuotto HCP Quantilla oli kuukauden päätteeksi +66.8%, minkä ansiosta se piti reilulla kaulalla ykköspaikan globaalien osakerahastojen kategoriassa Suomen Sijoitustutkimuksen rahastoraportissa.

Isokokoisten yhdysvaltalaisten yhtiöiden tuottoa mittaava S&P 500 Total Return indeksi nousi kuukauden aikana euroissa +7.13% ja Euroopan vastaava S&P Europe 350 Total Return +4.68%.


Pitkään jatkuneen alituoton jakson jälkeen olemme siirtyneet HCP Quantin strategian osalta lopultakin ylituottoa tahkoavaan aikakauteen. Käänne on ollut nopea ja voimakas. Erittäin tuntuvaa ylituotton jaksoa on kestänyt nyt vuoden verran. Minulla on tunne, että olemme ottaneet vasta uuden aikakauden ensimetrejä.

Moni rahaston sijoituskriteerit täyttävä yhtiö on tänä vuonna osoittautunut supernousijaksi. Kaksi huhtikuussa salkkuun poimittua osaketta ovat molemmat nousseet yli 200%. Yksi toukokuussa valittu puolestaan 100%. Huhtikuussa poimitut yhtiöt jatkavat salkussa yhä, tavanomaisen puolen vuoden pitoajan sijaan, sillä ne täyttävät edelleen kaikki strategian sijoituskriteerit.


Viime aikoina on kirjoitettu ja puhuttu paljon erilaisista tuotannon ongelmista. Laivarahtien hinnat ovat pilvissä, tietokonesiruista ja muista komponenteista on pulaa, energian hinta on noussut ennennäkemättömän paljon, puun hinta kallistui hetkessä ja niin edelleen.

Kyse ei ole etteikö maailmalta löydy kysyntää. Se on tarjonta, josta on pulaa. Koronavirus laittoi maailman tuotantoketjut uusiksi, eikä tasapainoa ole vielä löytynyt. Useita tehtaita ajettiin kehittyneissä maissa alas ja tuotantoa siirrettiin halvemman tuotannon maihin. Nyt pitkät tuotantoketjut ovat osoittautuneet ongelmallisiksi ja kysyntää olisi lähemmällä. Jo suljettuja tehtaita ei voida kuitenkaan jälleenkäynnistää ihan noin vain, varsinkin jos aikaa on jo vierähtänyt. Uutta ei varsinkaan saa nopeasti rakennettua.

Pysähdytäänpä tähän ajatukseen hetkeksi.

Arvosijoittaja etsii maailmalta perinteisten tunnuslukujen valossa edullisesti hinnoiteltuja osakkeita. Ne ovat harvemmin ohjelmistoyhtiöitä, digitalisaatioon liittyviä yhtiöitä ja niin edelleen, joiden tase on kevyt. Sellaisten yhtiöiden kertoimet liitelevät tyypillisesti ihan eri luokassa.

Moni arvoyhtiö toimii toimialalla, joka sitoo selvästi enemmän pääomaa, ja on hyljeksitty. Energiayhtiöt, kaivosyhtiöt, ylipäätään useat tuotantoketjun alkupäässä oleva yhtiö lukeutuu kertoimien perusteella arvoyhtiöksi.

Nyt raaka-aineiden hinnat ovat nousseet laajalla rintamalla. Se koskettaa monia arvoyhtiöitä, sillä useat niistä toimivat toimialoilla, jotka ovat kytköksissä tuotantoon. Samaan aikaan on myös kysyntää ennätyksellisen paljon. Tämä johtaa tilanteeseen, jossa monilla arvoyhtiöillä on pitkästä aikaa hinnoitteluvoimaa. Ne voivat nostaa hintoja reilusti ja maksajia kyllä riittää.

Kun meillä on kyseessä edullisesti arvostettu yhtiö, joka tuottaa hyvää kassavirtaa ja kykenee nostamaan hinnoittelua ongelmitta, on se eteenpäin katsovilla kertoimilla vielä runsaasti aliarvostetumpi. Ei ihme, että tähän herää markkinat nyt myös laajemmin. Arvo-osakkeista kannattaa maksaa, koska eteenpäin katsoen ne tuottavat omistajilleen kohta vieläkin enemmän. Niinpä näiden osakkeiden hinnatkin kohoavat. Historiallinen ero kasvu- ja arvo-osakkeiden välillä on niin suuri, että uskon nyt alkaneen korjausliikkeen näiden arvostusten välillä jatkuvan vielä useita vuosia. Kuoppaisella kyydillä luonnollisesti.

Nyt on pitkästä aikaa hyvä syy olla arvosijoittaja!

Terveisin,
Pasi Havia
HCP Quant salkunhoitaja

”Price is what you pay; value is what you get.”
Ben Graham

Internet is happening now – I can’t wait

Vuonna 2009 otin lennon Singaporeen tapaamaan Jarno Lämsää päämääränä saada käyntiin ensimmäinen asiakasinternettimme. Olimme ottaneet tutkintaan neljä vuotta aikaisemmin markkinoille tulleen Confluence nimisen ohjelman (Confluence is a web-based corporate wiki, a collaboration software). Huomasimme nopeasti ohjelman taipuvan hyvin rikkaaseen datan esittämiseen ja säilömiseen. Lisäksi tiedon jakaminen sen sisällä oli poikkeuksellisen luontevaa.

Ohjelman päätarkoitus on yhdistää kaikkien käyttäjien tietoa rikkaaksi kokonaisuudeksi niin, että jokaisen tekemästä muutoksesta jää hänen nimiin aina jälki muuttumattomaan ja väärentämättömään muotoon. Tästä piirteestä tuli ylitsepääsemätön ongelma, kun tähtäimenä oli perustaa kaikki asiakkaamme HCP Confluence käyttäjiksi. Asiakkaamme näkisivät ilmentymiä toisistaan ohjelman sisällä. Emme ottaneet ohjelmaa käyttöön asiakasinternettinä tästä syystä.

Kuvassa uskollisesti palvellut TEWESTER kassakaappi arvotavaralle. Yhtiön arvokkain arvotavara on kuitenkin nykyisellään kallioon louhituissa saleissa servereillä, joissa on kaikkialla vähintään 10 metriä kalliota päällä. Jos sähkö loppuu niin UPSit jatkaa ja jos UPSit loppuu niin dieselgeneraattorit. Ja jos palaa niin Argon kaasu sammuttaa.

Asiakasnettimme teki Viagrat

Tänään 14-vuotias HCP on tullut suomalaisena varainhoitajana kypsään keski-ikään. Confluence on ollut käytössä koko sijoitustoimintamme ajan, mutta ei asiakasinternettinä vaan tiimimme intranettinä. Kaikkia tietoja on yhdistynyt ja jokaisesta suoritteesta on jäänyt tekijästä jälki. Se ei ole näin käytettynä ongelma, sillä tiiminä olemme joko työsuhteessa tai omaamme muuten erillisen salassapitosopimuksen.  Näin tämä aineeton omaisuus rakentuu turvallisesti yhtiömme omistukseen. Järjestelmä on todellakin yhtiömme Wikipedia aivan kuten uutuudenuusi Confluence aikansa alussa lupasi olla. Sieltä näkee, mitä on sovittu, miten asiat on tehty ja kenen kaikkien toimesta.

Varainhoitoalaan tällainen tieto on aivan poikkeuksellisen hyödyllistä. Alallamme on nimittäin kaikkiin kriittisiin tehtäviin Finanssivalvonnan vaatimat varahenkilöjärjestelyt. Olemme huomanneet tämän corporate wiki lähestymistapamme kautta hallitsevamme tämän varautumisen erinomaisesti. Meillä on jokaisen kriittisen toiminnon osalta tehdyn työn itsensä jättämä jälki, miten asia on kunakin vuonna tehty.

Yhtiön pohjapiirustus

Aivan toiminnan ytimessä ovat 2007 perustetun yhtiömme alkuperäinen toimiluvan saamiseksi kirjoittamamme toimilupamappi, joka on digitaalisessa muodossa. Olemme lisänneet siihen paljon uusia osia ja joitakin osia olemme editoineet pari kertaa ja toisia yli 50 kertaa. Tästä editoinnista päävastuullisia compliance officereita meillä on ehtinyt olla jo neljä ja heidän kaikki työnsä on tallessa ja käytettävissä aivan kuten tieto on käytettävissä Wikipediassa.

Sijoittamisen prosessikuvaus

Samalla tavalla kullan arvoinen meille on sijoitusprosessien kuvaus, joka on syntynyt, kun sijoitamme rahaa. Jokainen tekemämme transaktio, jokainen muutos analyysitapaan, tietokantojen käyttöohjeet, kaikki tekemämme löytyy HCP:n järjestelmästä ja vielä Wikipedian omaisesti.

Tehtyjen arvovalintojen kuvaus

Tämä työstämme jatkuvasti kerääntyvä tieto muodostaa yhtiömme pohjapiirustuksen sisältäen niin toimintatavat, kuin arvovalinnat koko organisaatiossa. Yhtiömme ydin on tehdä parempaa finanssialaa ja järjestelmä osoittaa miten olemme tehneet sen eteen töitä yhdessä niin myötä- kuin vastoinkäymisten aikana väsymättömästi ja resursseista tinkimättä.

Kone osaa kertoa kaiken tämän?

Ehkäpä meillä on jokin päivä koneellinen avustaja, joka perustaa näkemyksensä tälle datalle todeksi eletystä varainhoidosta. Eräänlainen pääalgoritmi, joka on kaiken tämän käsityksemme pääkäyttöliittymä. Maailmalla erityisesti johtava hedge varainhoitoyhtiö Bridgewater on uranuurtajia tässä toiminnan mallintamisessa (WSJ artikkeli). Aito kiinnostus ja jatkuva perustutkimus kannattaa. Voi käydä vaikka Viagrat! Siitä tulokset puhuvat puolestaan:

Helsinki Capital Partnersin (HCP) rahastot jatkavat Suomen Sijoitustutkimuksen Rahastoraportin kärkisijoilla. Erinomaisilla tuotoilla loistavat HCP Quant ja HCP Focus, ja riskiä ja tuottoa verratessa HCP Black saa täydet viisi tähteä Morningstarilta 10 vuoden aikajaksolta.

Katso HCP Quantin tunnuslukujen kehitys tästä.

Katso HCP Focuksen tunnuslukujen kehitys tästä.

2021 syyskuun rahastoraportti löytyy tästä.

HCP:n uutis- ja sijoittajakirjeet löytyvät tästä.

 

 

 

 

HCP Quant 9/2021 -3.03% | Kiinaan uusi pörssi pienille- ja keskisuurille yhtiöille

Syyskuussa HCP Quant laski -3.03%. Siitä huolimatta rahasto kohosi vuoden tuotolla mitattuna globaalien osakerahastojen ykköseksi 50.8% tuotolla Suomen Sijoitustutkimuksen rahastoraportin mukaan.

Vertailuindeksi MSCI ACWI SMID Value Total Return tippui kuukauden aikana -0.85% euroissa mitattuna. Yhdysvaltojen suurimpien yhtiöiden tuottoa mittaava S&P 500 Total Return indeksi laski puolestaan -2.69% euroissa ja Euroopan S&P Europe 350 Total Return -2.87%.

Kaiken kaikkiaan syyskuu ei siis ollut hyvä osakemarkkinoilla.


Kirjoitin kaksi kuukautta takaperin Kiinan markkinoita ravisuttaneista Xi:n toimenpiteistä, kun Kiina kiristi sääntelyään. Ant Groupin listautuminen olisi toteutuessaan ollut maailman suurin. Käytännössä Kiina laittoi listautumiselle stopin vuoden alussa ja siitä eteenpäin sääntelyä on vyörytetty lisää kerta toisensa jälkeen.

Eikä loppua näy. Kyseessä on pitkäaikaisen reformin toteuttaminen, joka koskettaa jokaista kiinalaista. OP:n Jussi Hyöty kirjoittaa mielestäni parhaiten siitä, mitä reformiuudistus tarkoittaa raportissa Kiinan suuri progressiivinen kysyntäreformi on alkanut. Suosittelen lämpimästi lukemaan!

Yksi osa reformia on suureksi kasvaneen eriarvoisuuden poistaminen. Miljardöörien lukumäärä on Kiinassa suurempi Yhdysvalloissa, mutta samaan aikaan lähes puolet kansasta tulee toimeen 154 dollarilla kuukaudessa. Ensin tuloerojen annettiin huoletta kasvaa, mutta nyt varakkailla kansalaisilla on edessä kovemmat ajat.

Jatkossa Kiina tulee keskittymään yhä enemmän omavaraisuuteen ja se haluaa nousta tuotannon arvoketjussa korkeammalle. Eriarvoisuuden poistamiseen kuuluu niin talouden sektoreiden tasapainottaminen, kuin myös yritysten eriarvoisuuden tasoittamista. Hyöty kirjoittaa näistä seuraavasti (korostukset minun):

”Monopolien ja suurten yritysten rajoittamisella halutaan varmistaa innovatiivisten pienten yritysten ekosysteemin synty. Kiinalaiset ovat hakeneet oppia saksalaisesta ”mittelstand”-yrityskulttuurista ja oppisopimuskoulutuksesta. Oppisopimuskoulutus vastaa hyvin siihen osaamispulaan, joka on kasvanut kaikkialla. Valtionyritysten annetaan kasvaa jättikokoisiksi, mutta yksityisellä sektorilla halutaan nähdä paljon pieniä ja keskisuuria innovatiivisia yrityksiä.”

Kuten aiemmin kirjoitin, osakesijoittajan näkökulmasta Kiinan reformimuutokset vaikuttavat eniten kooltaan suuriin yhtiöihin. Sen sijaan pienten- ja keskisuurten yhtiöiden osalta ollaan nyt uuden, mielenkiintoisen aikakauden edessä.

On helppo huomata, että tätä kohti Kiina myös selvästi menee. Syyskuun alussa Xi ilmoitti, että Kiinaan avataan uusi pörssi pieniä- ja keskisuuria yhtiöitä varten. Kyseessä on maan kolmas pörssi Shanghain ja Shenzhenin lisäksi.

HCP Quant rahaston strategian osalta Kiinan ajamat uudistukset kuulostavat kutkuttavalta. Isojen yhtiöiden kultakausi on kestänyt harvinaisen pitkään. Kiinan reformin ajaminen tulee kestämään useita vuosia, mikä voi olla hyvä maan pieniin- ja keskisuuriin yhtiöihin sijoittavalle.

Suuryhtiöiden ongelmiin on herätty länsimaissakin. Voi hyvinkin olla, että olemme laajemminkin kooltaan pienempiä yhtiöitä suosivan aikakauden edessä. Aika näyttää.

Terveisin,
Pasi Havia
HCP Quant salkunhoitaja

”If you’re looking for a home run — a great investment for five years or 10 years or more — then the only way to beat this enormous fog that covers the future is to identify a long-term trend that will give a particular business some sort of edge.”
Ralph Wanger

Indeksin hyvät ja huonot vaikutukset yhtiöön

HCP Focus-rahaston yhtiöistä Match Group lisättiin S&P 500-indeksiin tämän viikon maanantaina, kun se korvasi sieltä poistuvan Perrigo Companyn. Match Group on parhaiten tunnettu sen deittisovelluksista. Match Groupin omistamia sovelluksia ovat muun muassa Tinder, Hinge, Okcupid ja Plenty of Fish.

Match Groupista tuli rahaston seitsemäs yhtiö, joka on S&P 500-indeksin jäsen. Portfolion kahdestatoista yhtiöstä muut S&P 500-indeksiin kuuluvat ovat Amazon, PayPal, Facebook, Nvidia, Etsy ja Intuitive Surgical. Edellinen lisäys oli Etsy, joka otettiin S&P 500-indeksiin vuosi sitten.

Käyn tässä artikkelissa läpi näkökulmia siitä, millaisia vaikutuksia yhtiöön indeksiin liittämisellä on. Osa vaikutuksista on negatiivisia, osa positiivisia. Keskityn pääasiassa S&P 500-indeksiin, sen ollessa suurin ja merkityksellisin, erityisesti HCP Focus-rahaston yhtiöille. Case esimerkkeinä käytän kahta viimeisintä rahaston lisäystä indeksiin eli Match Grouppia ja Etsyä.

Indeksien merkitys on muuttunut

Alun perin markkinoiden laajamittaista kehitystä mittaaviksi työkaluiksi rakennettujen indeksien ajatus ei ole enää sama. Indeksejä on nykyisin hurja määrä ja niitä seuraavien sijoitustuotteiden määrä vielä sitäkin hurjempi. Skaala on laaja. Tänä päivänä indeksejä löytyy joka lähtöön. On ESG-indeksejä, avaruusteknologiaindeksi (The S-Network Space Index), maakohtaisia indeksejä, tekoälyyn liittyviä indeksejä ja niin edelleen, kaikkea maan ja taivaan väliltä.

Mittari on muuntautunut myytäväksi tuotteeksi. S&P 500-indeksin tapauksessa sitä ylläpitävä S&P Dow Jones Indices veloittaa indeksin lisensoinnista, joka on tarpeen indeksin replikoimiseksi. Indeksien tehtailu ja ylläpito on liiketoimintaa siinä missä muukin finanssi-innovointi.

Laajalti seuratuilla indekseillä on yhä suurempi merkitys osakemarkkinoilla indeksisijoittamisen kasvaneen suosion myötä. Suosittuja indeksejä seuraa lukuisa määrä ETF- ja indeksirahastoja, sekä muita sijoitustuotteita.

Mitä suositumpi indeksi on, sitä enemmän passiivinen indeksipääoma joutuu myös reagoimaan muutoksiin siinä. S&P 500-indeksi on tämän mittelön kuningas. Se on suurin ja ”kaunein”. Vuoden 2020 lopussa S&P 500-indeksin yhtiöiden yhteenlaskettu markkina-arvo oli 31.6 biljoonaa dollaria. S&P 500-indeksiin indeksoitujen tai sitä vertailuindeksinä käyttävien tuotteiden yhteenlaskettu pääoma oli puolestaan 13.5 biljoonaa dollaria.

Sama osake kuuluu helposti samanaikaisesti useaan eri indeksiin, varsinkin yhtiön koon ollessa suuri. Esimerkiksi Match Group kuuluu muun muassa S&P 500 ja Russell 1000-indekseihin monien muiden lisäksi. Mitä useampaan indeksiin yhtiö kuuluu, sitä suurempi passiivinen pääoma on myös velvoitettu pitämään osakkeeseen sijoitettuna. Tämä yksinkertaistetusti, sillä luonnollisesti se, paljonko pääomaa on indeksiä seuraaviin tuotteisiin sijoitettuna, lopulta ratkaisee. Yhtiökohtainen passiivinen omistus on siten korkeampi kuin vain yhtä indeksiä katsomalla voisi ajatella.

Iso pääoma seuraa indeksin koostumuksen muutoksia. Niinpä ei ole aivan sama mihin indekseihin yhtiö sisältyy. Ja siinä S&P 500-indeksi on merkityksellisin.

S&P 500-indeksin anatomia

Yksi maailman tunnetuimmista osakeindekseistä on S&P 500-indeksi. Se koostuu nimensä mukaisesti viidestä sadasta kooltaan isosta yhdysvaltalaisesta yhtiöstä.

Moni sijoittaja erehtyy luulemaan, että S&P 500-indeksi on itsessään passiivinen. Näin ei ole asia, vaan siitä huolehtii indeksikomitea, jonka kaikki jäsenet ovat S&P Dow Jones Indices:n palkkalistoilla.

Jotta yhtiö voidaan sisällyttää S&P 500-indeksiin tulisi sen täyttää vähintäänkin seuraavat kriteerit:

  • Yhtiön tulee olla yhdysvaltalainen
  • Markkina-arvon tulee olla vähintään 11.8 miljardia dollaria
  • Osakkeen likviditeetin on oltava korkea
  • Julkisen kaupankäynnin kohteena tulee olla vähintään 10% osakekannasta
  • Edellisen kvartaalin tulos on oltava positiivinen
  • Edellisen neljän kvartaalin tuloksen summa on oltava positiivinen

Indeksillä on kyllä useita selkeitä kriteereitä, joita indeksiin liitettävän yhtiön tulee täyttää, mutta lopulliset päätökset yhtiön sisällyttämisestä tai poistamisesta indeksistä tekee komitea, joka kokoontuu kuukausittain. Komitealla on myös oikeus poiketa tarvittaessa dokumentoidusta metodologiasta.

S&P 500-indeksi on markkina-arvopainotettu, joten suurimmilla yhtiöillä on isoin merkitys sen kehitykselle. S&P 500-indeksi pyrkii edustamaan johtavia yrityksiä johtavilta teollisuudenaloilta. Monet indeksin yhtiöistä ovat hyvin tunnettuja, mutta se ei ole edellytys indeksiin lisäämiselle, kunhan ne täyttävät kriteerit.

Yhtiövalinnat S&P 500-indeksissä perustuvat siis niin kirjattuihin vähimmäiskriteereihin, kuin subjektiiviseen komitean lopulta tekemään päätökseen.

Indeksimuutoksen vaikutukset yhtiöön

Indeksiin kuulumisella tai kuulumattomuudella on sekä positiivia, että negatiivisia vaikutuksia yhtiöön. Eniten tutkittu aihe on yhtiön osakekurssin muutos indeksiin lisäyksen tai poiston yhteydessä. Suurin osa tutkimuksista on päätynyt lopputulemaan, että yhtiön lisääminen S&P 500-indeksiin antaa ylituottoa lisäysilmoituksesta sen varsinaiseen lisäyspäivään. Vastaavasti yhtiön poistamisella on negatiivinen vaikutus osakekurssiin, mutta vaikutus on lisäystä laimeampi.

Ilmiö tunnetaan niin hyvin, että sille on olemassa omat terminsä: index inclusion effect ja index exclusion effect. Vastakkaisiakin tuloksia löytyy ja erityisesti viime vuosina on tupsahdellut yhä enemmän papereita, joissa todetaan joko ilmiön laimentuneen tai jopa muuttuneen päinvastaiseksi.

HCP Focus-rahaston kahden edellisen yhtiön lisäys S&P 500-indeksiin on tuonut kuitenkin selvää ylituottoa. Etsyn tapauksessa ilmoitus lisäyksestä annettiin perjantaina 4.9.2020 pörssin sulkeuduttua ja yhtiö lisättiin S&P 500-indeksiin 21.9.2020.

Kuvaajassa näkyy hyvin passiivisten sijoitustuotteiden aiheuttama kysyntäpiikki lisäyspäivää edeltävänä kaupankäyntipäivänä, jolloin jokainen S&P 500-indeksiä seuraava passiivinen sijoitustuote oli pakotettu ostamaan osaketta. Etsyn kaupankäynti kuusinkertaistui!

Lisäysilmoituksesta indeksin lisäyspäivään (effective date) ylituottoa kertyi 7.8 prosenttiyksikköä S&P 500-indeksiin nähden. Näiden 17 päivän aikana Etsyn osakekurssi nousi 3.5%, kun taasen S&P 500-indeksi laski 4.3%. Annualisoituna ylituotto on useita satoja prosentteja, joten aivan pienestä ilmiöstä ei ole kyse.

Myös viimeisimmän lisäyksen eli Match Groupin osalta ylituotto on selvä. Ilmoitus indeksiin lisäyksestä tuli 3.9.2021 pörssin sulkeutumisen jälkeen ja yhtiö sisällytettiin S&P 500-indeksiin päivämäärällä 20.9.2021. Lisäyspäivää edeltävänä kaupankäyntipäivänä osaketta vaihtui kymmenkertainen määrä tavanomaiseen nähden. Ylituottoa kertyi 6.1 prosenttiyksikköä Match Groupin osakkeen noustessa 2.2% ja S&P 500-indeksin laskiessa 3.9%. Aikamoinen ero!

Kun massiiviset määrät pääomaa vaihtaa omistajaa indeksiin lisäämisen yhteydessä, muuttuu samalla yhtiön omistajarakenne. Yhtiön passiivinen omistajuus kasvaa indeksiin lisäämisen jälkeen. Benjamin Bennett, René M. Stulz ja Zexi Wang keskittyivät indeksiin lisäämisen negatiivisiin puoliin heinäkuussa 2020 julkaistussa paperissa Does Joining the S&P 500 Index Hurt Firms?

He tunnistivat useita kielteisiä vaikutuksia, mitkä johtuivat indeksiin lisäämisestä. S&P 500-indeksiin liitettävän yhtiön osakekurssin informaatioarvo laskee, kun sen omistajiksi tulee sijoittajia, joille kurssilla ja yhtiön fundamenteilla ei ole merkitystä. Se puolestaan johtaa siihen, että yhtiö investoi tehottomammin. Kasvava passiivisten omistajien joukko johtaa myös yhtiön huonompaan hallinnointiin, kun passiivisilla sijoittajilla on vain vähän kannustimia ottaa osaa yhtiön hallinnollisiin asioihin ja vaikuttaa niihin.

Indeksiin liittyminen näyttäisi myös vaikuttavan yhtiön hallituksen ja johdon sisäistämään vertailuryhmään, millä on vaikutuksia yhtiön erilaisiin käytäntöihin. Yhtiön investointi, rahoitus ja palkkiokäytännöt muuttuvat siihen suuntaan kuin on muilla S&P 500-indeksin yhtiöillä.

Positiivisena puolena S&P 500-indeksiin lisäyksellä on mahdollinen maineen kasvu, joka voi johtaa yhtiön luottoluokituksen paranemiseen.

Yhtiön liittämisellä indeksiin on siis niin hyviä, kuin huonoja puolia. Aktiivisille rahastoille ja osakepoimintaa harjoittaville sijoittajille yhtiön sisällyttäminen tunnettuun indeksiin on pääasiassa hyvä uutinen tuoden lyhytaikaisesti nostetta osakkeen kurssiin.

Terveisin,
Pasi Havia
HCP Focus-salkunhoitaja

Varaa virtuaalitapaaminen Tee rahastomerkintä

HCP Quant 8/2021 +6.05% | ESG-kriteerit osaksi sijoitusprosessia?

Elokuu meni HCP Quantilla nappiin. Tuottoa kertyi kuukauden aikana 6.05% kaikkien kulujen jälkeen, minkä ansiosta rahasto kuittasi ykköspaikan Suomen Sijoitustutkimuksen rahastoraportissa omassa kategoriassaan (osakerahastot maailma). Vuoden tuotolla mitattuna HCP Quant on toisella sijalla raportin mittaamista 64:stä Suomeen rekisteröidystä rahastosta 47.9%:n tuotolla.

Vertailuindeksi MSCI ACWI SMID Value Total Returnin tuotto oli elokuussa euroissa 2.90% ja S&P 500 Total Returnin 3.58%. Euroopan S&P Europe 350 Total Returnin tuotto jäi 2.06%:iin.

Kaikki edellä mainitut indeksit ovat jääneet tänä vuonna HCP Quant rahaston tuotosta jälkeen yli kymmenen prosenttiyksikköä.


Vuoden ensimmäinen salkun ulosostotarjous julkistettiin elokuun puolivälissä samassa yhteydessä, kun mm. traktoreiden jälleenmyyntiä harjoittava Cervus Equipment Corporation, antoi osavuosikatsauksen. Brandt Tractor Ltd tarjoaa yhtiön osakkeista 19.50 CAD käteisenä. Tarjottu hinta on 37% korkeampi, kuin osakkeen tarjousta edeltävän 20 päivän keskimääräinen kaupankäyntihinta.

Ulosostotarjouksen jälkeen Cervus Equipmentin kurssi on jäänyt pyörimään 19.30 CAD tietämille. Suurimmat omistajat ovat ilmoittaneet tukensa ulosostolle. Kaupan odotetaan toteutuvan vuoden viimeisellä neljänneksellä. Tulen myymään yhtiön osakkeet pois salkusta nyt syyskuun aikana, sillä nousupotentiaali on tehdyn tarjouksen jälkeen hyvin pieni.


ESG on asia, joka on puhuttanut sijoittajia viime aikoina paljon. Useiden tutkimusten mukaan korkean ESG-luokituksen omaavat yhtiöt myös tuottavat paremmin.

Esimerkiksi RavenPackin white paperin mukaan korkean MSCI:n ESG-luokituksen yhtiöt ovat antaneet niin Yhdysvalloissa, kuin Euroopassa ylituottoa. Yhtiöt valittiin sattumanvaraisesti riippuen siitä, oliko niillä hyvä vai huono MSCI:n ESG-luokitus. Mitä laajempi hajautus (PS = Portfolio Size) oli, sitä selvemmäksi tuottoero muodostui. Euroopassa tuottoerot korkean ja alhaisen ESG-luokituksen yhtiöiden välillä olivat suuremmat kuin Yhdysvalloissa.

Korkean MSCI:n ESG pisteytyksen omaavien yhtiöiden ylituotto vs. alhaisen pisteytyksen USA:ssa (ylemmät kuvat) ja Euroopassa (alemmat kuvat) erikokoisilla salkuilla (PS = Portfolio Size). Lähde: RavenPack

Lisätäänpä siis ESG-kriteerit osaksi HCP Quant rahaston strategiaa ja napsitaan sieltä ylituottoja kyytiin. Helppoa, eikö vain?

No ei ihan. Tyhjästä on nimittäin paha nyhjästä. Isokokoiset yhtiöt kyllä raportoivat ESG asioita varsin hyvin, mutta samaa ei voi sanoa, kun siirrytään yhtiökoossa toiseen suuntaan. Mitä pienempi yhtiö, sitä epätodennäköisempää, että se raportoi ESG asioita. ESG on yhtiöille resurssointikysymys. Se, että yhtiö ei raportoi ESG asioita ei ole minkäänlainen tae siitä, että kyseessä olisi heikon ESG:n omaava yhtiö tai että se pyrkisi peittelemään mitään.

Koska HCP Quant sijoittaa kooltaan pieniin- ja keskisuuriin yhtiöihin, jättää tämä suuren loven yhtiöiden ESG raportoinnin osalta. Esimerkiksi tukeutumalla MSCI:n ESG-luokitukseen yhtiöistä ei rahasto kykenisi toteuttamaan sen muita sijoituskriteereitä, koska sijoitusavaruus kapenisi niin suppeaksi. Tästä syystä ESG-luokitusta ei ole otettu osaksi sijoitusstrategiaa.

Mutta maailma onneksi muuttuu ja menee eteenpäin. Siinä missä nykyinen ESG käytäntö nojaa yhtiöiden tuottamaan raportointiin on tekoäly tulossa avuksi tässäkin. Periaatteessa tekoäly kykenee tuottamaan yhtiön ESG asioista kuvan ilman, että yhtiön tarvitsee käyttää omia resursseja kallisarvoiseen raportointiin. Näin sijoittajan on mahdollista saada käsitys yhtiön ESG asioista ilman heidän panosta.

Koska suurin osa ESG-luokituksista perustuu yhtiöiden omaan raportointiin – jota tehdään harvakseltaan – tarkoittaa se samalla, että muutokset ESG asioissa heijastuvat luokitukseen viiveellä. Tekoälyn hyödyntäminen tehostaa tätä prosessia, sillä tekoäly kykenee poimimaan esimerkiksi uutisvirrasta yhtiöön liittyvän lapsityövoiman käytön, onnettomuudet tehtaalla tai paljastuneen korruption.

Olen viime aikoina perehtynyt tällaisen tekoälyä hyödyntävän ESG-työkalun käyttöön, joka hakee tietoa yli 35.000 eri lähteestä. Ajatus on mielestäni hyvä, mutta aivan sillä tasolla luotettavuus ei vielä ole, että voisin ottaa työkalun osaksi sijoitusprosessia.

Aivan sokeaksi ei mielestäni ESG:n kanssa kannata heittäytyä. Giovanni Bruno, Mikheil Esakia ja Felix Goltz kävivät läpi erilaisia ESG strategioita tänä keväänä julkaistussa paperissa ”Honey, I Shrunk the ESG Alpha”: Risk-Adjusting ESG Portfolio Returns. Heidän mukaan 75% ESG strategioiden ylituotosta selittyy itse asiassa altistuksesta laatufaktorille.

Tämä käy hyvin järkeen. Useat korkean ESG-luokituksen yhtiöt ovat laatuyhtiöitä. Yhtiön hyvä johtaminen ja korkea ESG-luokitus tuntuvat menevän käsi kädessä. Laadukkaille yhtiöille todennäköisesti myös ESG asiat tulevat huomioiduksi paremmin. Siinä mielessä ajattelen, että ESG-kriteeristö toimii myös eräänlaisena laatukriteerinä. Toisaalta onko lopulta väliä kumpi seuraa kumpaa, jos lopputuloksena on sama asia?

Vielä lopuksi haluan nostaa esiin RavenPackin podcast jakson The B-Corp Movement and ESG, jossa on vieraana Christopher Marquis. Christopher on Cornell yliopiston professori Sustainable Global Enterprise puolella ja hän on myös kirjoittanut kirjan Better Business: How the B-Corp Movement is Remaking Capitalism.

Siinä, missä monet ESG-yhtiöt keskittyvät siihen, että saavat mahdollisimman monta ruksia rastitettua ESG-kriteereissä, on B-Corp sertifiointi huomattavasti raadollisempaa. B-Corp yhtiöiden tulee osoittaa, että ne oikeasti tekevät asioita ja vaikuttavat niihin. Samasta syystä B-Corpeista ei koskaan tule yhtä laajaa yhtiömassaa kuin ns. korkean ESG-luokituksen yhtiöistä, mutta niitäkin löytyy nykyään pörsseistä muutamia kymmeniä (esim. Danone, Lemonade ja Silver Chef). Podcastissa myös juttua siitä miten B-Corpit ovat tuottaneet.

Jos siis haluat aidosti vaikuttaa sijoituksillasi, niin poimi salkkuusi seuraavalla kerralla mielummin B-Corp yhtiö, kuin korkean ESG-luokituksen yhtiö. Samalla tavalla voit myös aidosti vaikuttaa valitsemalla B-Corp varainhoitajan pelkän korkean ESG-profiilin omaavan toimijan sijaan.


Olemme syyskuun auki uusille sijoituksille. Voit tehdä merkinnän HCP:n rahastoihin sähköisesti painamalla allaolevaa nappia. Syyskuun jälkeen seuraava tilaisuus koittaa vasta vuoden lopussa.

Terveisin,
Pasi Havia
HCP Quant salkunhoitaja

Varaa virtuaalitapaaminen Tee rahastomerkintä

”Sustainability is no longer about doing less harm. It’s about doing more good.”
Jochen Zeitz

Kiinteistöt sijoituskohteena

Perinteinen tapa sijoittaa kiinteistöihin

HCP Black on sijoittanut maailmanlaajuisesti hajauttaen kiinteistömarkkinaan koko rahaston toiminnan ajan. Kiinteistöt ovat erityisen ajankohtaisia nyt, kun aggressiivinen rahan määrän lisääminen on heikentänyt uskoa rahan mahdollisuuteen säilyttää ostovoimaa. Ostovoiman säilyttäjäksi tarvitaan silloin reaaliomaisuutta kuten kiinteistöt.

Kiinteistömarkkina lyhyesti

Kiinteistöt ovat säilyttäneet arvonsa myös inflaatioaikoina. Kysynnän ja tarjonnan heilahtelujen myötä myös kiinteistöjen hinnat heiluvat. Pitkällä aikavälillä kiinteistöjen reaalihinnat eivät ole nousseet keskimäärin kuin prosentin vuodessa, mutta sen lisäksi kiinteistöistä on kerättävänä myös vuokratulovirtaa (lisää täällä linkki).

Lähde: https://realestatedecoded.com/case-shiller/

Se toinen tapa sijoittaa kiinteistöihin taktisesti

Arvopaperivalinta on tässäkin pääomaluokassa avainasemassa. HCP Black on käyttänyt tässä taktiikkana ostaa jo romahtaneita kiinteistömarkkinoita kuten USA 2010, Espanja 2014 (näistä vuodelta 2015 linkki) ja Espanja uudestaan koronakriisin puhjettua 2020. Tässä on tähtäimenä saada tämän pääomaluokan sisällä odotettavissa oleva tuotto suhteessa kannettuun riskiin mahdollisimman suureksi.

Tätä kirjoittaessa Q3 2021 HCP Black kiinteistöpaino on 11%. Tästä 5% on maailmanlaajuisesti hajautettua kiinteistömarkkinaa ja 6% on nimenomaan COVID19 puhjettua taktisesti ostettuja Espanjalaisia kiinteistöjä. Sijoitus on tehty paikallisen listatun kiinteistöyhtiön osakkeita ostamalla. Tällöin on päästy ostamaan kriisin keskellä yli 50% alle laskennallisen kiinteistömassan velattoman arvon (tarkemmin EPRA NAV selitettynä tässä Inderesin sijoituskoulun videossa linkki).

Taktinen Espanja 2020 kiinteistösijoitus lyhyesti

  • 920 kiinteistöä
  • €12.8 miljardin bruttoarvo kiinteistöillä
  • Vuotuista bruttovuokratuloa €496 miljoonaa (€3.3 miljardin markkina-arvolle kelpo tulovirta)
  • 4.3 miljoonaa neliömetriä vuokrattavaa tilaa (€ 12.8 miljardia / 4.3m mˆ2 =  €2976 / m^2 on ykkösalueille kohtuuhinta)
  • Velkaa €5.4 miljardia (velan kun vähentää kiinteistöjen bruttoarvosta €12.8 miljardia jää € 7.4 miljardia nettoarvoa, joka on kaksi kertaa markkina-arvon)
  • Osakkeen hinta reilun 50% alle velattoman nettoarvon

Tämän taktisen sijoittamisen haaste on luonnollisesti onnistua säännöllisesti löytämään se seuraava kohde. Maailmanlaajuisesti haravoimalla niitä on kuitenkin tarpeeksi säännöllisesti löytynyt HCP Black kolmentoista toimintavuoden aikana. Erityisen huomionarvoista on tällaisessa sijoittamisessa kannettu riski. On hyvin todennäköistä että kannettu riski ei ole kovin suuri kun on hankkinut puoleen hintaan, parhaimmilla sijainneilla olevia kiinteistöjä ja vielä hyvän hallintotavan omaavan listatun yhtiön kautta. Tämän taktisen sijoitustavan riskillä korjatun tuoton voi todeta olleen tavoittelemisen arvoinen.

Uusi kolmas tapa sijoittaa kiinteistöihin

HCP Black tähtää myyvänsä toisella puolivuotena perinteisen kiinteistösijoituksensa (5% salkusta) ja sijoittavansa siitä vapautuvat varat kiinteistöihin nimenomaisina kohteina.

Tässä kolmannessa tavassa on perinteisen kiinteistösijoituksen kaltaisesti realiomaisuutta joka tuo tyypillisesti hyvää suojaa inflaatiota vastaan. Sen sijaan tässä ei ole taktisen kiinteistösijoittamisen näkökulmasta odotettavissa olevaa parempaa tuottoa suhteessa riskiin, joka perustuisi vastikään puoliintuneeseen kiinteistömarkkinan hintaan (kuten listatut kiinteistösijoitukset USA 2010, Espanja 2014 ja Espanja uudestaan koronakriisin puhjettua 2020). Tässä pääfokus on nimenomaisissa valituissa kohteissa itsessään ja siinä, mihin aktiivinen kiinteistöjohtaminen saa sen arvossaan kasvamaan.

Ammattitermein HCP Black rahaston kiinteistösijoitusten nk. ideosynkraattisen riskin määrää nousee suhteessa itse pääomaluokan markkinariskin määrään. Parhaan ymmärryksemme mukaan onnistumme näin lisäämään entisestään HCP Black rahaston tuottopotentiaalia suhteessa kannettuun kokonaisriskiin. Samoin HCP Black siirtyy jälleen askeleen eteenpäin aktiivisena strategiana kun myös kiinteistöpääomaluokan sisällä painopiste siirtyy itse markkinasta aktiiviseen kiinteistöjohtamiseen.

Tästä nimenomaisesta sijoituskohteesta tämän pääomaluokan sisällä lisää myöhemmässä vaiheessa. Sijoitusta ei tulla tekemään listattuun sijoitusyhtiöön tai ETF:n vaan sijoitus tehdään toisen rahaston kautta. Koko toimintansa ajan HCP Black rahastossa on käytetty kiinteistöpääomaluokan sisällä niin rahastoja, listattuja kiinteistösijoitusyhtiöitä kuin listattuja (ETF) rahastoja. Valintaperuste on aina saada osuudenhaltijoille korkeampaa tuottopotentiaalia ja parempaa hajautusta suojaksi riskeiltä.

Tommi Kemppainen
HCP Black salkunhoitaja

HCP Quant 7/2021 +0.42% | Kiina iski uudella sääntelyllä

Heinäkuu sujui HCP Quantin osalta rauhallisissa merkeissä. Arvonnousua kertyi +0.42% edestä. Vertailuindeksi MSCI ACWI SMID Value Total Return jäi puolestaan euroissa karvan verran tappiolle -0.03%. Isokokoisista yhtiöistä koostuvat indeksit pärjäsivät paremmin. Yhdysvaltojen S&P 500 Total Return indeksi nousi euroissa mitattuna +2.18% ja vanhan mantereen S&P Europe 350 Total Return indeksi +1.04%.


Kenties suurin yksittäinen asia mikä heilutti markkinoita heinäkuussa, oli Kiinan valtion uudet toimet sääntelyssä. Kiinalaiset fintech yhtiöt ovat joutuneet Xi:n puristuksiin jo aiemmin, eikä loppua näy.

Heinäkuun lopussa Kiina vyörytti kasan uusia sääntöjä, joiden kohteena oli voittoa tavoittelevat opetusyhtiöt. Yhdessä yössä vetäistiin matto alta kokonaiselta teollisuudenalalta, joka on kukoistanut Kiinan keskiluokan vaurastumisen myötä. Kiina kielsi voiton tuottamisen koulunjälkeisestä opetuksesta ja tutoroinnista. Tämän markkinan koko on sata miljardia dollaria. Lisäksi näitä yhtiöitä kiellettiin keräämästä pääomaa, listautumasta pörssiin, sekä ulkomaisia olemasta yhtiön osakkaita. Esimerkiksi New Oriental Education & Technology yhtiö romahti tämän seurauksena seuraavana päivänä Hong Kongin pörssissä 47 prosenttia.

HCP Quantilla on omistuksia kiinalaisissa yhtiöissä, mutta se on ollut varsin immuuni viimeisille Kiinan keskushallinnon toimille. Ensinnäkin, toimialat joihin sääntelyt ovat iskeneet ovat sellaisia, että sieltä harvemmin löytyy arvo-osakkeita. Toiseksi, Kiinan valtion tarkoituksena on hillitä heidän mielestä ylisuuriksi ja vaikutusvaltaisiksi kasvaneita yhtiöitä. Nämä ovat luonnollisesti kooltaan isokokoisia yhtiöitä, kuten Baidu, Tencent ja niin edelleen. HCP Quantin sijoittaessa pieniiin- ja keskisuuriin arvoyhtiöihin sääntelyn kohteeksi joutuvat yhtiöt siiloutuvat pois.

Vaikka viimeisin sääntelytsunami iski Kiinassa kannattaa muistaa että vastaavanlaista tapahtuu yhtä lailla muualla maailmassa. Isokokoiset teknologiayhtiöt ovat joutuneet kilpailuviranomaisten hampaisiin niin Euroopassa kuin Yhdysvalloissakin.

BNP Paribaksen mukaan Kiinan digitaalisen talouden osuus sen BKT:sta on 40% luokkaa ja Kiinan teknologia- ja internetsektorin paino on samoten 40% MSCI China indeksissä. Viimeisimmässä viisivuotissuunnitelmassa valtion pitkäaikaiset tavoitteet ovat teknologiassa, kulutuksessa ja tehokkuudessa. Tästä kulmasta katsottuna on vaikea uskoa, että valtion tavoitteena olisi tuhota kokonaan sääntelyn kohteena olevia toimialoja, koska ne ovat jatkossakin Kiinan talouden ajureita.

Kiinan suurimpia huolenaiheita ovat pankkisektori, kilpailulainsäädäntö, tietoturva ja sosiaalinen tasa-arvo. Kaikki viimeisimmät uutisotsikoihin nousseet tapaukset ovat koskenet näitä. Ant Group (pankkisektorin disruptio), DiDi Global (tietoturva), ruokalähettipalvelu Meituan (keikkatyölaisten oikeudet, sosiaalinen tasa-arvo) ja niin edelleen.

Suurimmat riskit tuntuvatkin kytkeytyvän suurimpiin yhtiöihin Kiinassa. Pienten- ja keskisuurten yhtiöiden osalta samankaltaista riskiä ei ole ilmassa. Pikemminkin päinvastoin. Kun sääntely laittaa rajoja isoimmille toimijoille löytyy pienemmille paremmin tilaa kasvaa. Jokaisessa muutoksessa on mahdollisuus.

問候 (terveisin),
Pasi Havia
HCP Quant salkunhoitaja

”Paras aika istuttaa puu oli 20 vuotta sitten. Toiseksi paras on tänään.”
Kiinalainen sanonta

HCP Quant 6/2021 -2.76% | Arvo-osakkeiden tuotto makaa pienyhtiöiden harteilla

Kesäkuussa HCP Quantin tuotto oli -2.76%. Vertailuindeksi MSCI ACWI SMID Value Total Return nousi euroissa +1.71%. Euroopan isojen yhtiöiden kehitystä mittaava S&P Europe 350 Total Return nousi puolestaan +1.72%. Lätäkön toisella puolella Yhdysvaltojen S&P 500 Total Return indeksi teki loikan ylöspäin kohoten euroissa +5.22% edestä.


Arvo-osakkeita vahvasti suosineen alkuvuoden jälkeen ovat kasvuosakkeet kirineet tuottoa kiinni viimeiset kuukaudet. Nyt tuotot ovat lähestulkoon samoissa.

HCP Quant-rahaston alkuvuoden tuotto on nyt +28.53%, mikä on selvästi markkinoita enemmän. Tähän on hyvä syy. Tuotot ovat eriytyneet kasvu- ja arvo-osakkeiden sisällä isojen ja pienten- sekä keskisuurten yhtiöiden välillä. Tämä käy hyvin ilmi, kun katsomme tarkemmin alla olevaa Russell 1000 ja Russell 2000-indeksien kehitystä, joissa arvoyhtiöiden kehitys vähennetään kasvuyhtiöiden kehityksestä.

Russell 1000-indeksi koostuu noin tuhannesta Yhdysvaltojen suurimmasta yhtiöstä. Keskimääräinen yhtiökoko indeksissä on 412 miljardia dollaria ja mediaani 15.5 miljardia. Pienin yhtiö indeksissä on kooltaan 3.6 miljardia dollaria. Russell 1000-indeksi mittaa siten Yhdysvaltojen suurimpien yhtiöiden kehitystä.

Russell 2000-indeksi koostuu puolestaan yksinkertaistetusti seuraavista noin 2000 yhtiöstä koon mukaan järjestettynä Russell 1000-indeksin jälkeen. Russell 2000-indeksin sisältämien yhtiöiden markkina-arvo on 7.3 miljardin ja 257 miljoonan dollarin välillä. Keskimääräisen yhtiökoon ollessa 3 miljardia ja mediaanin 1.3 miljardia dollaria. Russell 2000-indeksi on siis Yhdysvaltojen small- ja mid-cap indeksi. Lisätietoa näiden indeksien yhtiökoko määritelmistä löytyy FTSE Russellin kotisivulta.

Kun indeksin kasvuyhtiöiden tuotosta vähennetään arvoyhtiöiden tuotto saadaan aikaiseksi tuottograafi, joka mittaa tuottivatko kasvu- vai arvoyhtiöt paremmin. Käyrän noustessa kasvuyhtiöiden tuotto on ollut parempi ja laskiessa taasen arvoyhtiöiden.

Kymmenen vuoden rullaava tuotto Russell 1000-indeksi kasvu vs. arvo ja Russell 2000-indeksi kasvu vs. arvo.

Oheisessa graafissa on kymmenen vuoden rullaavan tuoton kehitys kyseisistä Russell 1000 ja Russell 2000-indekseistä.

Keltainen käyrä on ollut viime aikoina laskeva ja sininen nouseva. Tämä tarkoittaa sitä, että Yhdysvalloissa arvo-osakkeiden nykyinen hyvä kehitys on nojannut pienten- ja keskisuurten yhtiöiden harteilla. Vastaavasti samaan aikaan myös isot kasvuyhtiöt ovat pärjänneet hyvin (nouseva sininen käyrä). Arvo-osakkeita suosiva haluaa nähdä tässä yhteydessä joko laskevan tai mahdollisimman alhaalla matelevan kuvaajan. Kasvuosakkeisiin luottava mahdollisimman korkean ja nousevan.

Suurimman osan ajasta keltainen käyrä on ollut nollalinjan alapuolella tarkottaen, että edellisen kymmenen vuoden ajalta pienten ja keskisuurten arvo-osakkeiden tuotto on ollut kasvuosakkeita parempi. Samaa ei voi sanoa sinisestä käyrästä eli pidemmillä ajanjaksoilla isokokoisissa yhtiöissä on kannattanut suosia puolestaan kasvuyhtiöitä.

Hyvää kesää toivottaa,
Pasi Havia
HCP Quant salkunhoitaja

”If summer had one defining scent, it’d definitely be the smell of barbecue.”
Katie Lee

HCP Quant 5/2021 -0.95% | Inflaatio ylös – millaisista osakkeista suojaa?

Kuuden voitollisen kuukauden jälkeen HCP Quant otti pienen hengähdystauon ja niiasi -0.95% edestä toukokuussa. Yhdysvaltojen S&P 500 Total Return indeksi laski euroissa aavistuksen enemmän. Sen kuukausituotto oli -1.01%. Vertailuindeksi MSCI ACWI SMID Value Total Return nousi euroissa +0.71%. Euroopan isokokoisten yhtiöiden kehitystä mittaava S&P Europe 350 Total Return indeksi nousi puolestaan +2.70%.


Nykyisen markkinatilanteen vertaaminen vuosituhannen vaihteen aikaiseen IT-kuplaan on epäreilua, sillä mikään asia markkinoilla ei tapahdu uudestaan identtisenä. Yhtenäisyyksiä kuitenkin löytyy paljon. 90-luvun loppupuolella kasvuyhtiöiden hyvä kehitys tapahtui arvostuskertoimien kasvun kautta. Alla ei ollut kovaa fundamenttien paranemista. Pitkälti niin on mennyt nytkin.

90-luvun loppupuolella arvo-osakkeet kärsivät monivuotisesta alituotosta kasvuosakkeisiin nähden. Arvo-osakerahastojen salkunhoitajia erotettiin, arvosijoittaminen ristittiin kuolleeksi ja monet asiakkaat menettivät uskonsa ja kärsivällisyytensä. Kuulostaa tutulta.

Suhteessa Russell 1000-indeksin kasvuosakkeisiin edellinen vuosi oli huonoin arvo-osakkeille sen historiassa.

Russell 1000-indeksin arvo-osakkeiden kehitys vähennettynä kasvuosakkeiden kehityksellä 5 vuotta ennen käännettä ja sitä seuraavat 7 vuotta.
Lähde: GMO

Via Dolorosan jälkeen kääntyi pöytä ympäri. Ylläolevassa GMO:n kuvaajassa on verrattu 90-luvun lopun tilannetta nykyhetkeen. Viisi vuotta ennen markkinoiden käännettä arvo-osakkeita suosivaksi on kehitys ollut hyvin samankaltaista. Samoin kehitys käänteen jälkeen toistaiseksi.

GMO:n mukaan 90-luvun lopun käänteen jälkeen Russell 1000-indeksin arvo-osakkeet tuottivat keskimäärin 14.3% per vuosi paremmin kuin kasvuosakkeet seitsemän vuoden ajan! Edessä voi hyvinkin olla pitkäkestoinen arvo-osakkeita suosiva ajanjakso. Arvostuserojen historiallisen eron kiinni kirimisessä kestää tovi jos toinenkin.

Vuosituhannen vaihteessa yhtiöiden fundamenteilla alkoi olla jälleen merkitystä. Nytkin samankaltaisia viitteitä on ilmassa. Toisaalta ilmassa leijuu myös samanaikaisesti meemiosakkeita ja muita lieveilmiöitä, joissa yhtiöiden fundamenteilla ei ole mitään merkitystä, vaan osakekurssia ohjaa täysin muut tekijät. Siinä mielessä mittelö kasvu- ja arvo-osakkeiden välillä jatkuu yhä ja tilannekuva on sumuinen.


Olemme eläneet pitkään keskuspankkivetoisen elvytyksen aikaa. Monet ovat tottuneet nolla- ja miinuskorkoympäristöön. Ajat, jolloin rahasta joutui maksamaan useita prosentteja korkoa ovat haalistuneina muistin hämäräkuvissa.

Nyt inflaatio on näyttänyt heräämisen merkkejä. Alhainen inflaatio on yleisesti ottaen osakkeiden kehitykselle suotuisa ympäristö. Korkeamman inflaation laukatessa sijoittajakin kohtaa enemmän haasteita. Varsinkin korkosijoitukset nousevat hyväksi vaihtoehdoksi osakkeiden rinnalle. Mutta jos haluaa tukeutua osakkeisiin, niin millaisista osakkeista voisi saada turvaa ja tuottoa korkeamman inflaation aikana?

Energia ja raaka-aineyhtiöiden, sekä S&P 500-indeksin kehitys korkean inflaation aikoina.
Lähde: GMO

Paras arvaus, mitä jälleen keksin on katsoa historiaan vastaaviin ajankohtiin. Raaka-aineisiin, kuten erilaisiin metalleihin ja energiaan luokitellut yhtiöt ovat Yhdysvalloissa pärjänneet kyseisinä aikoina hyvin. Tuotto on aina ollut S&P 500-indeksiä parempi.

Useat raaka-aineyhtiöt ovat tällä hetkellä myös arvo-osakkeita. S&P 500-indeksiin verrattuna niiden arvostus on 70% historiallista keskimääräistä arvostustasoa alempana. Mikäli sijoittaja murehtii korkean inflaation esiinmarssia, ottamalla salkkuun ripaus raaka-aineyhtiöitä saa nyt hyvää suojaa alennettuun hintaan. HCP Quantissa perusteollisuus (materials) ja energia (energy) muodostavat yli neljäsosan salkusta, joten homma hoituu kätevästi myös hankkimalla rahastoa.


Olemme kesäkuun auki uusille sijoituksille. Voit tehdä merkinnän HCP:n rahastoihin sähköisesti painamalla allaolevaa nappia. Kesäkuun jälkeen seuraava tilaisuus koittaa vasta syyskuussa.

Lämmintä kesää toivottaa,
Pasi Havia
HCP Quant salkunhoitaja

Varaa virtuaalitapaaminen Tee rahastomerkintä

“Inflation is as violent as a mugger, as frightning as an armed robber and as deadly as a hit man.”
Ronald Reagan

HCP Focus – Keskitettyä hedelmien poimintaa

Yksi HCP Focus-rahaston strategian kulmakiviä on käyttää keskitettyä salkkua. Rahasto on Suomeen rekisteröity erikoissijoitusrahasto, mikä antaa sille mahdollisuuden poiketa sijoitusrahastolain sijoitusrajoituksista, koskien myös hajauttamista. Tavallisen rahaston on hajautettava sijoitukset laajemmin, kuin mitä HCP Focus tekee.

Normaalioloissa HCP Focuksen salkkuyhtiöiden määrä on 8-12. Se on siis nimensä mukaisesti erittäin fokusoitu. Fokusointia terävöittää lisäksi se, että rahasto voi pitää kahta yksittäistä osaketta aina enintään 20% painoon asti. Muut osakkeet salkussa saavat olla maksimissaan 10% painolla. Salkunhoitotiimissä käytämme annettuja mahdollisuuksia myös hyväksi ja annammekin vuosittain kahden osakkeen mennä selkeään ylipainoon muihin salkun yhtiöihin nähden.

Tässä kirjoituksessa käyn läpi osakesijoitusten hajauttamisen teoriaa, keskitetyn osakesalkun riskejä, sekä syitä miksi tällainen fokusoitu strategia on valittu HCP Focus-rahastoon.
 

Hajauttamisen teoriaa ja käytäntöä

 
Modernin rahoitusteorian mukaan osakesijoittamisen riskin voi jakaa epäsystemaattiseen ja systemaattiseen riskiin. Systemaattista riskiä kutsutaan yleisemmin markkinariskiksi. Systemaattinen riski on luonteeltaan sellaista, ettei sitä pysty hajauttamaan. Siihen kuuluvat esimerkiksi muutokset bruttokansantuotteessa, inflaatio, korkotaso ja niin edelleen. Siis sellaisia riskejä, jotka eivät ole sijoittajan hallittavissa. Mikäli sijoittaja omistaa yhtäkin osaketta kantaa hän väkisinkin markkinariskiä, eikä pääse kyseisestä riskistä eroon mitenkään.

Epäsystemaattinen riski eli yritysriski on puolestaan hajautettavissa oleva riski. Yritysriskeihin kuuluvat esimerkiksi yksittäisen yhtiön toimialaan liittyvät riskit, yrityksen toimitusvaikeudet, henkilöstön lakot ja niin edelleen. Koska epäsystemaattinen riski on luonteeltaan sellaista, että siitä voi päästä hajauttamalla eroon, näin kannattaa myös tehdä. Hajauttamalla yritysriskiä keskihajonta alenee eli vuosittaisten tuottojen heilunta laidasta toiseen kapenee keskituoton pysyessä silti samana. Tästä syystä hajautuksen sanotaan myös olevan sijoittajan ainut ilmainen lounas.

Sijoittajan kokonaisriski on systemaattisen ja epäsystemaattisen riskin summa. Tätä riskiä mitataan käyttäen tuottojen keskihajontaa eli volatiliteettia.

Lähde: James Montier, Value Investing: Tools and Techniques for Intelligent Investment, 2009

Suurimmat hyödyt osakesalkun hajauttamisessa tulevat jo muutamalla yhtiöllä. Salkun hajautuksen kasvattaminen esimerkiksi 20:stä osakkeesta 100:aan osakkeeseen ei kasvata hajautushyötyä kuin marginaalisesti.

Yogi Berran sanoin, teoriassa teorialla ja käytännöllä ei ole eroa, mutta käytännössä on. (”In theory there is no difference between theory and practice. In practice there is.”) Volatiliteettia eli arvonheiluntaa pidetään riskin mittarina. Se ei kuitenkaan ota huomioon sitä, onko osakkeen hinta nouseva vai laskeva. Sijoittaja luonnollisesti pitää enemmän salkun nousevista, kuin laskevista osakkeista. Molemmilla voi kuitenkin olla sama volatiliteetti. Siksi mielestäni esimerkiksi Sortino on parempi riskin mittari kuin Sharpe.

Warren Buffettin mielestä keskihajonta joutaa riskin mittarina ylipäätään roskakoriin. Hän määrittää riskin pääoman pysyvän menettämisen kautta. Buffett ei ole hajautetun salkun ystävä. Hänestä hajautus suojaa tietämättömyydeltä ja käy vain vähän järkeen, kun tietää mitä tekee. Buffett kehottaa kasaamaan keskitetyn salkun ja pitämään sitä haukan lailla silmällä.

Olemme samoilla linjoilla Buffettin kanssa. HCP Focus-rahastossa olemme päätyneet hajautushyötyjen näkökulmasta 8-12 yhtiön salkkuun. Saamme tämänkokoisella salkulla riittävän hajautuksen, pitäen salkun kuitenkin sen verran terävänä, että yksittäisillä yhtiöillä on merkitystä. Kun salkkuyhtiöiden määrä on kohtuullinen, niiden analysointiin ja seuraamiseen jää myös aikaa.

Vain riittävällä erottautumisella eli salkun keskittämisellä ja näkemyksenotolla osakepoiminnoissa voimme saada aikaiseksi markkinasta poikkeavia tuloksia.
 

Keskitetyn osakesalkun riskit ja mahdollisuudet

 
Heivataan keskihajonta hetkeksi sivuun riskeistä puhuttaessa ja katsotaan sen sijaan Buffettia myötäillen tilastoja tappioiden ja tuottojen näkökulmasta.

The Agony & The Ecstacy on J.P.Morgan pankin tutkimuspaperi keskitetystä osakesalkusta. Ensimmäinen julkaistiin vuonna 2004, 2.0 versio 2014 ja uusin nyt maaliskuussa. Se antaa mielenkiintoisia näkökulmia keskitetyn osakesijoittamisen maailmaan.

Lähde: J.P.Morgan

Osakepoiminta on haastavaa. 42% kaikista osakkeista vuonna 1980-2020 oli huonompi vaihtoehto, kuin pitää seteleitä tyynyn alla tuottamatta mitään. Huimaavat 66% osakkeista jäi jälkeen laajasti hajautetusta Russell 3000-osakeindeksistä.

Runsaan alituottavan yhtiömäärän toisella puolella oli 10% yhtiöistä, joiden tuotot laittavat nuolemaan huulia. Nämä megavoittajiksi ristityt yhtiöt antoivat yli 500% paremman tuoton kuin Russell 3000-indeksi. Tällaisten yhtiöiden löytäminen ja tunnistaminen on keskitetyn osakestrategian ytimessä. Helpommin sanottu, kuin tehty.

Lähde: J.P.Morgan

Yllä olevasta kuvaajasta voi nähdä miten tuotot jakautuivat yhtiöiden osalta. Tuotot on ilmoitettu vuosituottona suhteessa Russell 3000-indeksiin. Oikeassa laidassa ovat kaikki megavoittajat. Mediaaniyhtiön tuotto jäi selvästi Russell 3000-indeksistä jälkeen. Megavoittajat yhdessä nostivat selvästi indeksin tuottoa.

Miksi niin moni yhtiö ajautuu vaikeuksiin? Yhtiön johto, hallitus, analyytikot, työntekijät ja niin edelleen useimmissa tapauksissa uskoivat yhtiön pitkäaikaiseen menestykseen. J.P.Morganin mukaan useimmat epäonnistumiset johtuivat ulkoisista syistä ja eivät olleet johdon hallittavissa. Näitä syitä olivat muun muassa:

  • SEC:n tutkimusten mukaan ei-johtohenkilöiden tekemät petokset olivat syynä ~30% kaikista tapauksista. Muita petostapauksia olivat henkilöstön ja johdon tekemät petokset ostavissa tai oston kohteena olevissa yhtiöissä.
  • Valtion harjoittama politiikka. Yksityistämiset, uusiutuvan energian tuet, valtiontuet, muutokset kilpailunrajoituksen tulkinnassa jne.
  • Ulkomainen kilpailu, jossa toinen valtio tuki toimintaa. Esimerkiksi Kiinan valtionapu terästeollisuudelle, autoteollisuudelle, paperiteollisuudelle ja lasiteollisuudelle.
  • Kotimaisten tai ulkomaisten yritysten tekemät immateriaalioikeuksien loukkaukset.
  • Patenttitrollit, joiden kustannukset yhtiöille Yhdysvalloissa on 20 miljardin dollarin luokkaa vuosittain.
  • Muutokset maiden välisessä tulli- ja kauppapolitiikassa.
  • Kilpailijoiden rajoittamaton laajentuminen, mikä johti hinnoitteluvoiman romahtamiseen.

Keskitetty osakesijoitusstrategia vaatii paljon työtä. Mikäli kotiläksyjä ei tee huolellisesti on hyvin mahdollista, että tulee poimittua indeksiä heikommin tuottava yhtiö salkkuun. Tikkaa heittämällä todennäköisyys jäädä indeksille on kaksi kolmasosaa!
 

Hedelmien poimintaa

 
Fokusoitu osakesijoitusstrategia ei sovellu kaikille. Strategian hedelmät roikkuvat kuvaajan oikean reunan yhtiöissä ja jos sinne osuu useamman sijoituksen kanssa, on myös jälki erinomaista.

Riski olla osumatta on kuitenkin korkea. Riskiä voi alentaa ottamalla salkkuun useampia yhtiöitä. Useampi yhtiö tarkoittaa puolestaan lisää seurattavaa. Kuinka montaa yhtiötä salkunhoitaja ehtii perinpohjaisesti seuraamaan ja samaan aikaan etsimään uusia sijoitusideoita? Mitä vähemmän yhtiöitä salkussa on, sitä paremmin niistä pysyy kärryillä.

HCP Focus-rahastossa pyrimme parhaamme mukaan tunnistamaan pitkän aikavälin moninkertaistujia. Keskitymme sijoitusprosessissa niin tuottopotentiaalin arviointiin käyttämällä EVA-mallia, katsomalla yhtiön verkostovaikutuksia, kestävää kilpailuetua ja markkina-asemaa, sekä alla olevia megatrendejä. Sijoitusprosessiin kuuluu myös riskien arviointi laatimalla analyysi toimivan johdon laadusta ja yhtiön ESG asioista.

Keskitymme 8-12 parhaaseen kulloiseenkin sijoitusideaan, joita katsomme pitkäjänteisesti. Tämä on paras löytämämme tasapaino riskin, yhtiöiden lukumäärän ja käytössä olevien resurssien välillä. Valituista yhtiöistä annamme vuosittain kahden yhtiön mennä ylipainoon. Aina vuoden vaihteessa tasapainotamme salkun, jonka jälkeen annamme markkinoiden päättää, mitkä kaksi yhtiötä menevät ylipainoon. Kaksi vuoden aikana parhaiten tuottanutta yhtiötä pidetään ylipainossa ja muiden painot rajataan rahaston sääntöjen mukaisesti 10%:iin.

Voimakkaasti keskitetyissä sijoitusstrategioissa, kuten HCP Focus-rahastossa, on omat huomattavat riskinsä. Sinnikkäällä työllä pyrimme tunnistamaan ja kurottamaan kohti oikean laidan megavoittajia ja poimimaan niitä hedelmiä salkkuun. Tämän eteen teemme töitä joka päivä.

Terveisin,
Pasi Havia
HCP Focus-salkunhoitaja

Varaa virtuaalitapaaminen Tee rahastomerkintä