HCP Quant 8/2021 +6.05% | ESG-kriteerit osaksi sijoitusprosessia?

Elokuu meni HCP Quantilla nappiin. Tuottoa kertyi kuukauden aikana 6.05% kaikkien kulujen jälkeen, minkä ansiosta rahasto kuittasi ykköspaikan Suomen Sijoitustutkimuksen rahastoraportissa omassa kategoriassaan (osakerahastot maailma). Vuoden tuotolla mitattuna HCP Quant on toisella sijalla raportin mittaamista 64:stä Suomeen rekisteröidystä rahastosta 47.9%:n tuotolla.

Vertailuindeksi MSCI ACWI SMID Value Total Returnin tuotto oli elokuussa euroissa 2.90% ja S&P 500 Total Returnin 3.58%. Euroopan S&P Europe 350 Total Returnin tuotto jäi 2.06%:iin.

Kaikki edellä mainitut indeksit ovat jääneet tänä vuonna HCP Quant rahaston tuotosta jälkeen yli kymmenen prosenttiyksikköä.


Vuoden ensimmäinen salkun ulosostotarjous julkistettiin elokuun puolivälissä samassa yhteydessä, kun mm. traktoreiden jälleenmyyntiä harjoittava Cervus Equipment Corporation, antoi osavuosikatsauksen. Brandt Tractor Ltd tarjoaa yhtiön osakkeista 19.50 CAD käteisenä. Tarjottu hinta on 37% korkeampi, kuin osakkeen tarjousta edeltävän 20 päivän keskimääräinen kaupankäyntihinta.

Ulosostotarjouksen jälkeen Cervus Equipmentin kurssi on jäänyt pyörimään 19.30 CAD tietämille. Suurimmat omistajat ovat ilmoittaneet tukensa ulosostolle. Kaupan odotetaan toteutuvan vuoden viimeisellä neljänneksellä. Tulen myymään yhtiön osakkeet pois salkusta nyt syyskuun aikana, sillä nousupotentiaali on tehdyn tarjouksen jälkeen hyvin pieni.


ESG on asia, joka on puhuttanut sijoittajia viime aikoina paljon. Useiden tutkimusten mukaan korkean ESG-luokituksen omaavat yhtiöt myös tuottavat paremmin.

Esimerkiksi RavenPackin white paperin mukaan korkean MSCI:n ESG-luokituksen yhtiöt ovat antaneet niin Yhdysvalloissa, kuin Euroopassa ylituottoa. Yhtiöt valittiin sattumanvaraisesti riippuen siitä, oliko niillä hyvä vai huono MSCI:n ESG-luokitus. Mitä laajempi hajautus (PS = Portfolio Size) oli, sitä selvemmäksi tuottoero muodostui. Euroopassa tuottoerot korkean ja alhaisen ESG-luokituksen yhtiöiden välillä olivat suuremmat kuin Yhdysvalloissa.

Korkean MSCI:n ESG pisteytyksen omaavien yhtiöiden ylituotto vs. alhaisen pisteytyksen USA:ssa (ylemmät kuvat) ja Euroopassa (alemmat kuvat) erikokoisilla salkuilla (PS = Portfolio Size). Lähde: RavenPack

Lisätäänpä siis ESG-kriteerit osaksi HCP Quant rahaston strategiaa ja napsitaan sieltä ylituottoja kyytiin. Helppoa, eikö vain?

No ei ihan. Tyhjästä on nimittäin paha nyhjästä. Isokokoiset yhtiöt kyllä raportoivat ESG asioita varsin hyvin, mutta samaa ei voi sanoa, kun siirrytään yhtiökoossa toiseen suuntaan. Mitä pienempi yhtiö, sitä epätodennäköisempää, että se raportoi ESG asioita. ESG on yhtiöille resurssointikysymys. Se, että yhtiö ei raportoi ESG asioita ei ole minkäänlainen tae siitä, että kyseessä olisi heikon ESG:n omaava yhtiö tai että se pyrkisi peittelemään mitään.

Koska HCP Quant sijoittaa kooltaan pieniin- ja keskisuuriin yhtiöihin, jättää tämä suuren loven yhtiöiden ESG raportoinnin osalta. Esimerkiksi tukeutumalla MSCI:n ESG-luokitukseen yhtiöistä ei rahasto kykenisi toteuttamaan sen muita sijoituskriteereitä, koska sijoitusavaruus kapenisi niin suppeaksi. Tästä syystä ESG-luokitusta ei ole otettu osaksi sijoitusstrategiaa.

Mutta maailma onneksi muuttuu ja menee eteenpäin. Siinä missä nykyinen ESG käytäntö nojaa yhtiöiden tuottamaan raportointiin on tekoäly tulossa avuksi tässäkin. Periaatteessa tekoäly kykenee tuottamaan yhtiön ESG asioista kuvan ilman, että yhtiön tarvitsee käyttää omia resursseja kallisarvoiseen raportointiin. Näin sijoittajan on mahdollista saada käsitys yhtiön ESG asioista ilman heidän panosta.

Koska suurin osa ESG-luokituksista perustuu yhtiöiden omaan raportointiin – jota tehdään harvakseltaan – tarkoittaa se samalla, että muutokset ESG asioissa heijastuvat luokitukseen viiveellä. Tekoälyn hyödyntäminen tehostaa tätä prosessia, sillä tekoäly kykenee poimimaan esimerkiksi uutisvirrasta yhtiöön liittyvän lapsityövoiman käytön, onnettomuudet tehtaalla tai paljastuneen korruption.

Olen viime aikoina perehtynyt tällaisen tekoälyä hyödyntävän ESG-työkalun käyttöön, joka hakee tietoa yli 35.000 eri lähteestä. Ajatus on mielestäni hyvä, mutta aivan sillä tasolla luotettavuus ei vielä ole, että voisin ottaa työkalun osaksi sijoitusprosessia.

Aivan sokeaksi ei mielestäni ESG:n kanssa kannata heittäytyä. Giovanni Bruno, Mikheil Esakia ja Felix Goltz kävivät läpi erilaisia ESG strategioita tänä keväänä julkaistussa paperissa ”Honey, I Shrunk the ESG Alpha”: Risk-Adjusting ESG Portfolio Returns. Heidän mukaan 75% ESG strategioiden ylituotosta selittyy itse asiassa altistuksesta laatufaktorille.

Tämä käy hyvin järkeen. Useat korkean ESG-luokituksen yhtiöt ovat laatuyhtiöitä. Yhtiön hyvä johtaminen ja korkea ESG-luokitus tuntuvat menevän käsi kädessä. Laadukkaille yhtiöille todennäköisesti myös ESG asiat tulevat huomioiduksi paremmin. Siinä mielessä ajattelen, että ESG-kriteeristö toimii myös eräänlaisena laatukriteerinä. Toisaalta onko lopulta väliä kumpi seuraa kumpaa, jos lopputuloksena on sama asia?

Vielä lopuksi haluan nostaa esiin RavenPackin podcast jakson The B-Corp Movement and ESG, jossa on vieraana Christopher Marquis. Christopher on Cornell yliopiston professori Sustainable Global Enterprise puolella ja hän on myös kirjoittanut kirjan Better Business: How the B-Corp Movement is Remaking Capitalism.

Siinä, missä monet ESG-yhtiöt keskittyvät siihen, että saavat mahdollisimman monta ruksia rastitettua ESG-kriteereissä, on B-Corp sertifiointi huomattavasti raadollisempaa. B-Corp yhtiöiden tulee osoittaa, että ne oikeasti tekevät asioita ja vaikuttavat niihin. Samasta syystä B-Corpeista ei koskaan tule yhtä laajaa yhtiömassaa kuin ns. korkean ESG-luokituksen yhtiöistä, mutta niitäkin löytyy nykyään pörsseistä muutamia kymmeniä (esim. Danone, Lemonade ja Silver Chef). Podcastissa myös juttua siitä miten B-Corpit ovat tuottaneet.

Jos siis haluat aidosti vaikuttaa sijoituksillasi, niin poimi salkkuusi seuraavalla kerralla mielummin B-Corp yhtiö, kuin korkean ESG-luokituksen yhtiö. Samalla tavalla voit myös aidosti vaikuttaa valitsemalla B-Corp varainhoitajan pelkän korkean ESG-profiilin omaavan toimijan sijaan.


Olemme syyskuun auki uusille sijoituksille. Voit tehdä merkinnän HCP:n rahastoihin sähköisesti painamalla allaolevaa nappia. Syyskuun jälkeen seuraava tilaisuus koittaa vasta vuoden lopussa.

Terveisin,
Pasi Havia
HCP Quant salkunhoitaja

Varaa virtuaalitapaaminen Tee rahastomerkintä

”Sustainability is no longer about doing less harm. It’s about doing more good.”
Jochen Zeitz

Kiinteistöt sijoituskohteena

Perinteinen tapa sijoittaa kiinteistöihin

HCP Black on sijoittanut maailmanlaajuisesti hajauttaen kiinteistömarkkinaan koko rahaston toiminnan ajan. Kiinteistöt ovat erityisen ajankohtaisia nyt, kun aggressiivinen rahan määrän lisääminen on heikentänyt uskoa rahan mahdollisuuteen säilyttää ostovoimaa. Ostovoiman säilyttäjäksi tarvitaan silloin reaaliomaisuutta kuten kiinteistöt.

Kiinteistömarkkina lyhyesti

Kiinteistöt ovat säilyttäneet arvonsa myös inflaatioaikoina. Kysynnän ja tarjonnan heilahtelujen myötä myös kiinteistöjen hinnat heiluvat. Pitkällä aikavälillä kiinteistöjen reaalihinnat eivät ole nousseet keskimäärin kuin prosentin vuodessa, mutta sen lisäksi kiinteistöistä on kerättävänä myös vuokratulovirtaa (lisää täällä linkki).

Lähde: https://realestatedecoded.com/case-shiller/

Se toinen tapa sijoittaa kiinteistöihin taktisesti

Arvopaperivalinta on tässäkin pääomaluokassa avainasemassa. HCP Black on käyttänyt tässä taktiikkana ostaa jo romahtaneita kiinteistömarkkinoita kuten USA 2010, Espanja 2014 (näistä vuodelta 2015 linkki) ja Espanja uudestaan koronakriisin puhjettua 2020. Tässä on tähtäimenä saada tämän pääomaluokan sisällä odotettavissa oleva tuotto suhteessa kannettuun riskiin mahdollisimman suureksi.

Tätä kirjoittaessa Q3 2021 HCP Black kiinteistöpaino on 11%. Tästä 5% on maailmanlaajuisesti hajautettua kiinteistömarkkinaa ja 6% on nimenomaan COVID19 puhjettua taktisesti ostettuja Espanjalaisia kiinteistöjä. Sijoitus on tehty paikallisen listatun kiinteistöyhtiön osakkeita ostamalla. Tällöin on päästy ostamaan kriisin keskellä yli 50% alle laskennallisen kiinteistömassan velattoman arvon (tarkemmin EPRA NAV selitettynä tässä Inderesin sijoituskoulun videossa linkki).

Taktinen Espanja 2020 kiinteistösijoitus lyhyesti

  • 920 kiinteistöä
  • €12.8 miljardin bruttoarvo kiinteistöillä
  • Vuotuista bruttovuokratuloa €496 miljoonaa (€3.3 miljardin markkina-arvolle kelpo tulovirta)
  • 4.3 miljoonaa neliömetriä vuokrattavaa tilaa (€ 12.8 miljardia / 4.3m mˆ2 =  €2976 / m^2 on ykkösalueille kohtuuhinta)
  • Velkaa €5.4 miljardia (velan kun vähentää kiinteistöjen bruttoarvosta €12.8 miljardia jää € 7.4 miljardia nettoarvoa, joka on kaksi kertaa markkina-arvon)
  • Osakkeen hinta reilun 50% alle velattoman nettoarvon

Tämän taktisen sijoittamisen haaste on luonnollisesti onnistua säännöllisesti löytämään se seuraava kohde. Maailmanlaajuisesti haravoimalla niitä on kuitenkin tarpeeksi säännöllisesti löytynyt HCP Black kolmentoista toimintavuoden aikana. Erityisen huomionarvoista on tällaisessa sijoittamisessa kannettu riski. On hyvin todennäköistä että kannettu riski ei ole kovin suuri kun on hankkinut puoleen hintaan, parhaimmilla sijainneilla olevia kiinteistöjä ja vielä hyvän hallintotavan omaavan listatun yhtiön kautta. Tämän taktisen sijoitustavan riskillä korjatun tuoton voi todeta olleen tavoittelemisen arvoinen.

Uusi kolmas tapa sijoittaa kiinteistöihin

HCP Black tähtää myyvänsä toisella puolivuotena perinteisen kiinteistösijoituksensa (5% salkusta) ja sijoittavansa siitä vapautuvat varat kiinteistöihin nimenomaisina kohteina.

Tässä kolmannessa tavassa on perinteisen kiinteistösijoituksen kaltaisesti realiomaisuutta joka tuo tyypillisesti hyvää suojaa inflaatiota vastaan. Sen sijaan tässä ei ole taktisen kiinteistösijoittamisen näkökulmasta odotettavissa olevaa parempaa tuottoa suhteessa riskiin, joka perustuisi vastikään puoliintuneeseen kiinteistömarkkinan hintaan (kuten listatut kiinteistösijoitukset USA 2010, Espanja 2014 ja Espanja uudestaan koronakriisin puhjettua 2020). Tässä pääfokus on nimenomaisissa valituissa kohteissa itsessään ja siinä, mihin aktiivinen kiinteistöjohtaminen saa sen arvossaan kasvamaan.

Ammattitermein HCP Black rahaston kiinteistösijoitusten nk. ideosynkraattisen riskin määrää nousee suhteessa itse pääomaluokan markkinariskin määrään. Parhaan ymmärryksemme mukaan onnistumme näin lisäämään entisestään HCP Black rahaston tuottopotentiaalia suhteessa kannettuun kokonaisriskiin. Samoin HCP Black siirtyy jälleen askeleen eteenpäin aktiivisena strategiana kun myös kiinteistöpääomaluokan sisällä painopiste siirtyy itse markkinasta aktiiviseen kiinteistöjohtamiseen.

Tästä nimenomaisesta sijoituskohteesta tämän pääomaluokan sisällä lisää myöhemmässä vaiheessa. Sijoitusta ei tulla tekemään listattuun sijoitusyhtiöön tai ETF:n vaan sijoitus tehdään toisen rahaston kautta. Koko toimintansa ajan HCP Black rahastossa on käytetty kiinteistöpääomaluokan sisällä niin rahastoja, listattuja kiinteistösijoitusyhtiöitä kuin listattuja (ETF) rahastoja. Valintaperuste on aina saada osuudenhaltijoille korkeampaa tuottopotentiaalia ja parempaa hajautusta suojaksi riskeiltä.

Tommi Kemppainen
HCP Black salkunhoitaja

HCP Quant 7/2021 +0.42% | Kiina iski uudella sääntelyllä

Heinäkuu sujui HCP Quantin osalta rauhallisissa merkeissä. Arvonnousua kertyi +0.42% edestä. Vertailuindeksi MSCI ACWI SMID Value Total Return jäi puolestaan euroissa karvan verran tappiolle -0.03%. Isokokoisista yhtiöistä koostuvat indeksit pärjäsivät paremmin. Yhdysvaltojen S&P 500 Total Return indeksi nousi euroissa mitattuna +2.18% ja vanhan mantereen S&P Europe 350 Total Return indeksi +1.04%.


Kenties suurin yksittäinen asia mikä heilutti markkinoita heinäkuussa, oli Kiinan valtion uudet toimet sääntelyssä. Kiinalaiset fintech yhtiöt ovat joutuneet Xi:n puristuksiin jo aiemmin, eikä loppua näy.

Heinäkuun lopussa Kiina vyörytti kasan uusia sääntöjä, joiden kohteena oli voittoa tavoittelevat opetusyhtiöt. Yhdessä yössä vetäistiin matto alta kokonaiselta teollisuudenalalta, joka on kukoistanut Kiinan keskiluokan vaurastumisen myötä. Kiina kielsi voiton tuottamisen koulunjälkeisestä opetuksesta ja tutoroinnista. Tämän markkinan koko on sata miljardia dollaria. Lisäksi näitä yhtiöitä kiellettiin keräämästä pääomaa, listautumasta pörssiin, sekä ulkomaisia olemasta yhtiön osakkaita. Esimerkiksi New Oriental Education & Technology yhtiö romahti tämän seurauksena seuraavana päivänä Hong Kongin pörssissä 47 prosenttia.

HCP Quantilla on omistuksia kiinalaisissa yhtiöissä, mutta se on ollut varsin immuuni viimeisille Kiinan keskushallinnon toimille. Ensinnäkin, toimialat joihin sääntelyt ovat iskeneet ovat sellaisia, että sieltä harvemmin löytyy arvo-osakkeita. Toiseksi, Kiinan valtion tarkoituksena on hillitä heidän mielestä ylisuuriksi ja vaikutusvaltaisiksi kasvaneita yhtiöitä. Nämä ovat luonnollisesti kooltaan isokokoisia yhtiöitä, kuten Baidu, Tencent ja niin edelleen. HCP Quantin sijoittaessa pieniiin- ja keskisuuriin arvoyhtiöihin sääntelyn kohteeksi joutuvat yhtiöt siiloutuvat pois.

Vaikka viimeisin sääntelytsunami iski Kiinassa kannattaa muistaa että vastaavanlaista tapahtuu yhtä lailla muualla maailmassa. Isokokoiset teknologiayhtiöt ovat joutuneet kilpailuviranomaisten hampaisiin niin Euroopassa kuin Yhdysvalloissakin.

BNP Paribaksen mukaan Kiinan digitaalisen talouden osuus sen BKT:sta on 40% luokkaa ja Kiinan teknologia- ja internetsektorin paino on samoten 40% MSCI China indeksissä. Viimeisimmässä viisivuotissuunnitelmassa valtion pitkäaikaiset tavoitteet ovat teknologiassa, kulutuksessa ja tehokkuudessa. Tästä kulmasta katsottuna on vaikea uskoa, että valtion tavoitteena olisi tuhota kokonaan sääntelyn kohteena olevia toimialoja, koska ne ovat jatkossakin Kiinan talouden ajureita.

Kiinan suurimpia huolenaiheita ovat pankkisektori, kilpailulainsäädäntö, tietoturva ja sosiaalinen tasa-arvo. Kaikki viimeisimmät uutisotsikoihin nousseet tapaukset ovat koskenet näitä. Ant Group (pankkisektorin disruptio), DiDi Global (tietoturva), ruokalähettipalvelu Meituan (keikkatyölaisten oikeudet, sosiaalinen tasa-arvo) ja niin edelleen.

Suurimmat riskit tuntuvatkin kytkeytyvän suurimpiin yhtiöihin Kiinassa. Pienten- ja keskisuurten yhtiöiden osalta samankaltaista riskiä ei ole ilmassa. Pikemminkin päinvastoin. Kun sääntely laittaa rajoja isoimmille toimijoille löytyy pienemmille paremmin tilaa kasvaa. Jokaisessa muutoksessa on mahdollisuus.

問候 (terveisin),
Pasi Havia
HCP Quant salkunhoitaja

”Paras aika istuttaa puu oli 20 vuotta sitten. Toiseksi paras on tänään.”
Kiinalainen sanonta

HCP Quant 6/2021 -2.76% | Arvo-osakkeiden tuotto makaa pienyhtiöiden harteilla

Kesäkuussa HCP Quantin tuotto oli -2.76%. Vertailuindeksi MSCI ACWI SMID Value Total Return nousi euroissa +1.71%. Euroopan isojen yhtiöiden kehitystä mittaava S&P Europe 350 Total Return nousi puolestaan +1.72%. Lätäkön toisella puolella Yhdysvaltojen S&P 500 Total Return indeksi teki loikan ylöspäin kohoten euroissa +5.22% edestä.


Arvo-osakkeita vahvasti suosineen alkuvuoden jälkeen ovat kasvuosakkeet kirineet tuottoa kiinni viimeiset kuukaudet. Nyt tuotot ovat lähestulkoon samoissa.

HCP Quant-rahaston alkuvuoden tuotto on nyt +28.53%, mikä on selvästi markkinoita enemmän. Tähän on hyvä syy. Tuotot ovat eriytyneet kasvu- ja arvo-osakkeiden sisällä isojen ja pienten- sekä keskisuurten yhtiöiden välillä. Tämä käy hyvin ilmi, kun katsomme tarkemmin alla olevaa Russell 1000 ja Russell 2000-indeksien kehitystä, joissa arvoyhtiöiden kehitys vähennetään kasvuyhtiöiden kehityksestä.

Russell 1000-indeksi koostuu noin tuhannesta Yhdysvaltojen suurimmasta yhtiöstä. Keskimääräinen yhtiökoko indeksissä on 412 miljardia dollaria ja mediaani 15.5 miljardia. Pienin yhtiö indeksissä on kooltaan 3.6 miljardia dollaria. Russell 1000-indeksi mittaa siten Yhdysvaltojen suurimpien yhtiöiden kehitystä.

Russell 2000-indeksi koostuu puolestaan yksinkertaistetusti seuraavista noin 2000 yhtiöstä koon mukaan järjestettynä Russell 1000-indeksin jälkeen. Russell 2000-indeksin sisältämien yhtiöiden markkina-arvo on 7.3 miljardin ja 257 miljoonan dollarin välillä. Keskimääräisen yhtiökoon ollessa 3 miljardia ja mediaanin 1.3 miljardia dollaria. Russell 2000-indeksi on siis Yhdysvaltojen small- ja mid-cap indeksi. Lisätietoa näiden indeksien yhtiökoko määritelmistä löytyy FTSE Russellin kotisivulta.

Kun indeksin kasvuyhtiöiden tuotosta vähennetään arvoyhtiöiden tuotto saadaan aikaiseksi tuottograafi, joka mittaa tuottivatko kasvu- vai arvoyhtiöt paremmin. Käyrän noustessa kasvuyhtiöiden tuotto on ollut parempi ja laskiessa taasen arvoyhtiöiden.

Kymmenen vuoden rullaava tuotto Russell 1000-indeksi kasvu vs. arvo ja Russell 2000-indeksi kasvu vs. arvo.

Oheisessa graafissa on kymmenen vuoden rullaavan tuoton kehitys kyseisistä Russell 1000 ja Russell 2000-indekseistä.

Keltainen käyrä on ollut viime aikoina laskeva ja sininen nouseva. Tämä tarkoittaa sitä, että Yhdysvalloissa arvo-osakkeiden nykyinen hyvä kehitys on nojannut pienten- ja keskisuurten yhtiöiden harteilla. Vastaavasti samaan aikaan myös isot kasvuyhtiöt ovat pärjänneet hyvin (nouseva sininen käyrä). Arvo-osakkeita suosiva haluaa nähdä tässä yhteydessä joko laskevan tai mahdollisimman alhaalla matelevan kuvaajan. Kasvuosakkeisiin luottava mahdollisimman korkean ja nousevan.

Suurimman osan ajasta keltainen käyrä on ollut nollalinjan alapuolella tarkottaen, että edellisen kymmenen vuoden ajalta pienten ja keskisuurten arvo-osakkeiden tuotto on ollut kasvuosakkeita parempi. Samaa ei voi sanoa sinisestä käyrästä eli pidemmillä ajanjaksoilla isokokoisissa yhtiöissä on kannattanut suosia puolestaan kasvuyhtiöitä.

Hyvää kesää toivottaa,
Pasi Havia
HCP Quant salkunhoitaja

”If summer had one defining scent, it’d definitely be the smell of barbecue.”
Katie Lee

HCP Quant 5/2021 -0.95% | Inflaatio ylös – millaisista osakkeista suojaa?

Kuuden voitollisen kuukauden jälkeen HCP Quant otti pienen hengähdystauon ja niiasi -0.95% edestä toukokuussa. Yhdysvaltojen S&P 500 Total Return indeksi laski euroissa aavistuksen enemmän. Sen kuukausituotto oli -1.01%. Vertailuindeksi MSCI ACWI SMID Value Total Return nousi euroissa +0.71%. Euroopan isokokoisten yhtiöiden kehitystä mittaava S&P Europe 350 Total Return indeksi nousi puolestaan +2.70%.


Nykyisen markkinatilanteen vertaaminen vuosituhannen vaihteen aikaiseen IT-kuplaan on epäreilua, sillä mikään asia markkinoilla ei tapahdu uudestaan identtisenä. Yhtenäisyyksiä kuitenkin löytyy paljon. 90-luvun loppupuolella kasvuyhtiöiden hyvä kehitys tapahtui arvostuskertoimien kasvun kautta. Alla ei ollut kovaa fundamenttien paranemista. Pitkälti niin on mennyt nytkin.

90-luvun loppupuolella arvo-osakkeet kärsivät monivuotisesta alituotosta kasvuosakkeisiin nähden. Arvo-osakerahastojen salkunhoitajia erotettiin, arvosijoittaminen ristittiin kuolleeksi ja monet asiakkaat menettivät uskonsa ja kärsivällisyytensä. Kuulostaa tutulta.

Suhteessa Russell 1000-indeksin kasvuosakkeisiin edellinen vuosi oli huonoin arvo-osakkeille sen historiassa.

Russell 1000-indeksin arvo-osakkeiden kehitys vähennettynä kasvuosakkeiden kehityksellä 5 vuotta ennen käännettä ja sitä seuraavat 7 vuotta.
Lähde: GMO

Via Dolorosan jälkeen kääntyi pöytä ympäri. Ylläolevassa GMO:n kuvaajassa on verrattu 90-luvun lopun tilannetta nykyhetkeen. Viisi vuotta ennen markkinoiden käännettä arvo-osakkeita suosivaksi on kehitys ollut hyvin samankaltaista. Samoin kehitys käänteen jälkeen toistaiseksi.

GMO:n mukaan 90-luvun lopun käänteen jälkeen Russell 1000-indeksin arvo-osakkeet tuottivat keskimäärin 14.3% per vuosi paremmin kuin kasvuosakkeet seitsemän vuoden ajan! Edessä voi hyvinkin olla pitkäkestoinen arvo-osakkeita suosiva ajanjakso. Arvostuserojen historiallisen eron kiinni kirimisessä kestää tovi jos toinenkin.

Vuosituhannen vaihteessa yhtiöiden fundamenteilla alkoi olla jälleen merkitystä. Nytkin samankaltaisia viitteitä on ilmassa. Toisaalta ilmassa leijuu myös samanaikaisesti meemiosakkeita ja muita lieveilmiöitä, joissa yhtiöiden fundamenteilla ei ole mitään merkitystä, vaan osakekurssia ohjaa täysin muut tekijät. Siinä mielessä mittelö kasvu- ja arvo-osakkeiden välillä jatkuu yhä ja tilannekuva on sumuinen.


Olemme eläneet pitkään keskuspankkivetoisen elvytyksen aikaa. Monet ovat tottuneet nolla- ja miinuskorkoympäristöön. Ajat, jolloin rahasta joutui maksamaan useita prosentteja korkoa ovat haalistuneina muistin hämäräkuvissa.

Nyt inflaatio on näyttänyt heräämisen merkkejä. Alhainen inflaatio on yleisesti ottaen osakkeiden kehitykselle suotuisa ympäristö. Korkeamman inflaation laukatessa sijoittajakin kohtaa enemmän haasteita. Varsinkin korkosijoitukset nousevat hyväksi vaihtoehdoksi osakkeiden rinnalle. Mutta jos haluaa tukeutua osakkeisiin, niin millaisista osakkeista voisi saada turvaa ja tuottoa korkeamman inflaation aikana?

Energia ja raaka-aineyhtiöiden, sekä S&P 500-indeksin kehitys korkean inflaation aikoina.
Lähde: GMO

Paras arvaus, mitä jälleen keksin on katsoa historiaan vastaaviin ajankohtiin. Raaka-aineisiin, kuten erilaisiin metalleihin ja energiaan luokitellut yhtiöt ovat Yhdysvalloissa pärjänneet kyseisinä aikoina hyvin. Tuotto on aina ollut S&P 500-indeksiä parempi.

Useat raaka-aineyhtiöt ovat tällä hetkellä myös arvo-osakkeita. S&P 500-indeksiin verrattuna niiden arvostus on 70% historiallista keskimääräistä arvostustasoa alempana. Mikäli sijoittaja murehtii korkean inflaation esiinmarssia, ottamalla salkkuun ripaus raaka-aineyhtiöitä saa nyt hyvää suojaa alennettuun hintaan. HCP Quantissa perusteollisuus (materials) ja energia (energy) muodostavat yli neljäsosan salkusta, joten homma hoituu kätevästi myös hankkimalla rahastoa.


Olemme kesäkuun auki uusille sijoituksille. Voit tehdä merkinnän HCP:n rahastoihin sähköisesti painamalla allaolevaa nappia. Kesäkuun jälkeen seuraava tilaisuus koittaa vasta syyskuussa.

Lämmintä kesää toivottaa,
Pasi Havia
HCP Quant salkunhoitaja

Varaa virtuaalitapaaminen Tee rahastomerkintä

“Inflation is as violent as a mugger, as frightning as an armed robber and as deadly as a hit man.”
Ronald Reagan

HCP Focus – Keskitettyä hedelmien poimintaa

Yksi HCP Focus-rahaston strategian kulmakiviä on käyttää keskitettyä salkkua. Rahasto on Suomeen rekisteröity erikoissijoitusrahasto, mikä antaa sille mahdollisuuden poiketa sijoitusrahastolain sijoitusrajoituksista, koskien myös hajauttamista. Tavallisen rahaston on hajautettava sijoitukset laajemmin, kuin mitä HCP Focus tekee.

Normaalioloissa HCP Focuksen salkkuyhtiöiden määrä on 8-12. Se on siis nimensä mukaisesti erittäin fokusoitu. Fokusointia terävöittää lisäksi se, että rahasto voi pitää kahta yksittäistä osaketta aina enintään 20% painoon asti. Muut osakkeet salkussa saavat olla maksimissaan 10% painolla. Salkunhoitotiimissä käytämme annettuja mahdollisuuksia myös hyväksi ja annammekin vuosittain kahden osakkeen mennä selkeään ylipainoon muihin salkun yhtiöihin nähden.

Tässä kirjoituksessa käyn läpi osakesijoitusten hajauttamisen teoriaa, keskitetyn osakesalkun riskejä, sekä syitä miksi tällainen fokusoitu strategia on valittu HCP Focus-rahastoon.
 

Hajauttamisen teoriaa ja käytäntöä

 
Modernin rahoitusteorian mukaan osakesijoittamisen riskin voi jakaa epäsystemaattiseen ja systemaattiseen riskiin. Systemaattista riskiä kutsutaan yleisemmin markkinariskiksi. Systemaattinen riski on luonteeltaan sellaista, ettei sitä pysty hajauttamaan. Siihen kuuluvat esimerkiksi muutokset bruttokansantuotteessa, inflaatio, korkotaso ja niin edelleen. Siis sellaisia riskejä, jotka eivät ole sijoittajan hallittavissa. Mikäli sijoittaja omistaa yhtäkin osaketta kantaa hän väkisinkin markkinariskiä, eikä pääse kyseisestä riskistä eroon mitenkään.

Epäsystemaattinen riski eli yritysriski on puolestaan hajautettavissa oleva riski. Yritysriskeihin kuuluvat esimerkiksi yksittäisen yhtiön toimialaan liittyvät riskit, yrityksen toimitusvaikeudet, henkilöstön lakot ja niin edelleen. Koska epäsystemaattinen riski on luonteeltaan sellaista, että siitä voi päästä hajauttamalla eroon, näin kannattaa myös tehdä. Hajauttamalla yritysriskiä keskihajonta alenee eli vuosittaisten tuottojen heilunta laidasta toiseen kapenee keskituoton pysyessä silti samana. Tästä syystä hajautuksen sanotaan myös olevan sijoittajan ainut ilmainen lounas.

Sijoittajan kokonaisriski on systemaattisen ja epäsystemaattisen riskin summa. Tätä riskiä mitataan käyttäen tuottojen keskihajontaa eli volatiliteettia.

Lähde: James Montier, Value Investing: Tools and Techniques for Intelligent Investment, 2009

Suurimmat hyödyt osakesalkun hajauttamisessa tulevat jo muutamalla yhtiöllä. Salkun hajautuksen kasvattaminen esimerkiksi 20:stä osakkeesta 100:aan osakkeeseen ei kasvata hajautushyötyä kuin marginaalisesti.

Yogi Berran sanoin, teoriassa teorialla ja käytännöllä ei ole eroa, mutta käytännössä on. (”In theory there is no difference between theory and practice. In practice there is.”) Volatiliteettia eli arvonheiluntaa pidetään riskin mittarina. Se ei kuitenkaan ota huomioon sitä, onko osakkeen hinta nouseva vai laskeva. Sijoittaja luonnollisesti pitää enemmän salkun nousevista, kuin laskevista osakkeista. Molemmilla voi kuitenkin olla sama volatiliteetti. Siksi mielestäni esimerkiksi Sortino on parempi riskin mittari kuin Sharpe.

Warren Buffettin mielestä keskihajonta joutaa riskin mittarina ylipäätään roskakoriin. Hän määrittää riskin pääoman pysyvän menettämisen kautta. Buffett ei ole hajautetun salkun ystävä. Hänestä hajautus suojaa tietämättömyydeltä ja käy vain vähän järkeen, kun tietää mitä tekee. Buffett kehottaa kasaamaan keskitetyn salkun ja pitämään sitä haukan lailla silmällä.

Olemme samoilla linjoilla Buffettin kanssa. HCP Focus-rahastossa olemme päätyneet hajautushyötyjen näkökulmasta 8-12 yhtiön salkkuun. Saamme tämänkokoisella salkulla riittävän hajautuksen, pitäen salkun kuitenkin sen verran terävänä, että yksittäisillä yhtiöillä on merkitystä. Kun salkkuyhtiöiden määrä on kohtuullinen, niiden analysointiin ja seuraamiseen jää myös aikaa.

Vain riittävällä erottautumisella eli salkun keskittämisellä ja näkemyksenotolla osakepoiminnoissa voimme saada aikaiseksi markkinasta poikkeavia tuloksia.
 

Keskitetyn osakesalkun riskit ja mahdollisuudet

 
Heivataan keskihajonta hetkeksi sivuun riskeistä puhuttaessa ja katsotaan sen sijaan Buffettia myötäillen tilastoja tappioiden ja tuottojen näkökulmasta.

The Agony & The Ecstacy on J.P.Morgan pankin tutkimuspaperi keskitetystä osakesalkusta. Ensimmäinen julkaistiin vuonna 2004, 2.0 versio 2014 ja uusin nyt maaliskuussa. Se antaa mielenkiintoisia näkökulmia keskitetyn osakesijoittamisen maailmaan.

Lähde: J.P.Morgan

Osakepoiminta on haastavaa. 42% kaikista osakkeista vuonna 1980-2020 oli huonompi vaihtoehto, kuin pitää seteleitä tyynyn alla tuottamatta mitään. Huimaavat 66% osakkeista jäi jälkeen laajasti hajautetusta Russell 3000-osakeindeksistä.

Runsaan alituottavan yhtiömäärän toisella puolella oli 10% yhtiöistä, joiden tuotot laittavat nuolemaan huulia. Nämä megavoittajiksi ristityt yhtiöt antoivat yli 500% paremman tuoton kuin Russell 3000-indeksi. Tällaisten yhtiöiden löytäminen ja tunnistaminen on keskitetyn osakestrategian ytimessä. Helpommin sanottu, kuin tehty.

Lähde: J.P.Morgan

Yllä olevasta kuvaajasta voi nähdä miten tuotot jakautuivat yhtiöiden osalta. Tuotot on ilmoitettu vuosituottona suhteessa Russell 3000-indeksiin. Oikeassa laidassa ovat kaikki megavoittajat. Mediaaniyhtiön tuotto jäi selvästi Russell 3000-indeksistä jälkeen. Megavoittajat yhdessä nostivat selvästi indeksin tuottoa.

Miksi niin moni yhtiö ajautuu vaikeuksiin? Yhtiön johto, hallitus, analyytikot, työntekijät ja niin edelleen useimmissa tapauksissa uskoivat yhtiön pitkäaikaiseen menestykseen. J.P.Morganin mukaan useimmat epäonnistumiset johtuivat ulkoisista syistä ja eivät olleet johdon hallittavissa. Näitä syitä olivat muun muassa:

  • SEC:n tutkimusten mukaan ei-johtohenkilöiden tekemät petokset olivat syynä ~30% kaikista tapauksista. Muita petostapauksia olivat henkilöstön ja johdon tekemät petokset ostavissa tai oston kohteena olevissa yhtiöissä.
  • Valtion harjoittama politiikka. Yksityistämiset, uusiutuvan energian tuet, valtiontuet, muutokset kilpailunrajoituksen tulkinnassa jne.
  • Ulkomainen kilpailu, jossa toinen valtio tuki toimintaa. Esimerkiksi Kiinan valtionapu terästeollisuudelle, autoteollisuudelle, paperiteollisuudelle ja lasiteollisuudelle.
  • Kotimaisten tai ulkomaisten yritysten tekemät immateriaalioikeuksien loukkaukset.
  • Patenttitrollit, joiden kustannukset yhtiöille Yhdysvalloissa on 20 miljardin dollarin luokkaa vuosittain.
  • Muutokset maiden välisessä tulli- ja kauppapolitiikassa.
  • Kilpailijoiden rajoittamaton laajentuminen, mikä johti hinnoitteluvoiman romahtamiseen.

Keskitetty osakesijoitusstrategia vaatii paljon työtä. Mikäli kotiläksyjä ei tee huolellisesti on hyvin mahdollista, että tulee poimittua indeksiä heikommin tuottava yhtiö salkkuun. Tikkaa heittämällä todennäköisyys jäädä indeksille on kaksi kolmasosaa!
 

Hedelmien poimintaa

 
Fokusoitu osakesijoitusstrategia ei sovellu kaikille. Strategian hedelmät roikkuvat kuvaajan oikean reunan yhtiöissä ja jos sinne osuu useamman sijoituksen kanssa, on myös jälki erinomaista.

Riski olla osumatta on kuitenkin korkea. Riskiä voi alentaa ottamalla salkkuun useampia yhtiöitä. Useampi yhtiö tarkoittaa puolestaan lisää seurattavaa. Kuinka montaa yhtiötä salkunhoitaja ehtii perinpohjaisesti seuraamaan ja samaan aikaan etsimään uusia sijoitusideoita? Mitä vähemmän yhtiöitä salkussa on, sitä paremmin niistä pysyy kärryillä.

HCP Focus-rahastossa pyrimme parhaamme mukaan tunnistamaan pitkän aikavälin moninkertaistujia. Keskitymme sijoitusprosessissa niin tuottopotentiaalin arviointiin käyttämällä EVA-mallia, katsomalla yhtiön verkostovaikutuksia, kestävää kilpailuetua ja markkina-asemaa, sekä alla olevia megatrendejä. Sijoitusprosessiin kuuluu myös riskien arviointi laatimalla analyysi toimivan johdon laadusta ja yhtiön ESG asioista.

Keskitymme 8-12 parhaaseen kulloiseenkin sijoitusideaan, joita katsomme pitkäjänteisesti. Tämä on paras löytämämme tasapaino riskin, yhtiöiden lukumäärän ja käytössä olevien resurssien välillä. Valituista yhtiöistä annamme vuosittain kahden yhtiön mennä ylipainoon. Aina vuoden vaihteessa tasapainotamme salkun, jonka jälkeen annamme markkinoiden päättää, mitkä kaksi yhtiötä menevät ylipainoon. Kaksi vuoden aikana parhaiten tuottanutta yhtiötä pidetään ylipainossa ja muiden painot rajataan rahaston sääntöjen mukaisesti 10%:iin.

Voimakkaasti keskitetyissä sijoitusstrategioissa, kuten HCP Focus-rahastossa, on omat huomattavat riskinsä. Sinnikkäällä työllä pyrimme tunnistamaan ja kurottamaan kohti oikean laidan megavoittajia ja poimimaan niitä hedelmiä salkkuun. Tämän eteen teemme töitä joka päivä.

Terveisin,
Pasi Havia
HCP Focus-salkunhoitaja

Varaa virtuaalitapaaminen Tee rahastomerkintä

HCP Quant 4/2021 +5.96% | Salkunhoitajan tuntemuksia

Huhtikuu sujui HCP Quant-rahaston osalta erinomaisesti. Nousua kertyi +5.96% edestä. Pienten ja keskisuurten arvoyhtiöiden kehitystä maailmanlaajuisesti mittaava osingot bruttomääräisesti sisältävä vertailuindeksi MSCI ACWI SMID Value Total Returnin nousu jäi huomattavasti alhaisemmaksi +1.60%.

Isojen yhtiöiden kehitystä Yhdysvalloissa mittaava osingot sisältävä S&P 500 Total Return indeksi kohosi euroissa +2.80%. Vastaava Euroopan isokokoisten yhtiöiden S&P Europe 350 Total Return indeksi nousi puolestaan +2.17%.


Markkina on kääntynyt viimeinkin arvo-osakkeita suosivaksi. Kasvuosakkeet ovat olleet vastatuulessa viime kuukaudet. Olen useasti muistuttanut siitä, että HCP Quant ottaa voimakkaasti näkemystä niin arvoyhtiöanomalian, kuin pienyhtiöanomalian puolesta. Nyt, kun käänne on tapahtunut, heijastuu se myös erinomaisena tuottona rahastossa.

Maanantaina julkaistun rahastoraportin mukaan HCP Quantin tuotto on kaikista noin 140:stä maailmanlaajuisesti sijoittavasta osakerahastosta viimeisen kuukauden ajalta mitattuna toiseksi paras, puolen vuoden ajalta kaikkein paras ja vuoden ajalta mitattuna kolmanneksi paras. Arvon osuudenomistajat, olette nyt mukana yhdessä Suomen parhaiten tuottavassa osakerahastossa!

Suuret kiitokset kaikille rahaston omistajille, joilla on riittänyt kärsivällisyyttä istua strategian kyydissä yli yhden haastavimmista ajanjaksoista, mitä arvosijoittaminen on kohdannut. Olen kiitollinen kaikista teistä, joilla on riittänyt uskoa ja pitkäjänteisyyttä rahaston sijoitusstrategiaan.

Mikäli markkinat jatkavat ilman puhaltamista pois kalliiksi hinnoitelluista tulevaisuudenlupauksista, kuten tapahtui edellisen kerran vuosituhannnen vaihteessa, voimme hyvinkin olla vasta HCP Quanttia tukevan monivuotisen ajanjakson alussa. Parhaimmassa tapauksessa olemme saaneet vasta hieman esimakua siitä, mitä on tulossa.

Minulla tulee kesäkuussa seitsemän vuotta täyteen HCP Quantin salkunhoitajana. Edelliset vuodet ovat tehneet hyvin selväksi sen, miksi pitkäjänteisiä aidosti näkemystä ottavia rahastoja löytyy niin vähän. Syitä on helppo listata:

  1. No pain, no gain
    Näkemyksen ottaminen tarkoittaa vääjäämättä sitä, että on valmis näyttämään hölmöltä ja kestämään ajanjaksoja, jolloin kaikki tuntuu menevän pieleen. Jokaisessa sijoitusstrategiassa on omat heikot kohtansa, eikä mikään toimi aina. Helppoja tuottoja ei ole.
  2. Kärsimättömyys
    Liittyy vahvasti edelliseen kohtaan. Vaikka salkunhoitajalla riittäisi vatsaa kestää tiukat paikat, asiakkailla niin ei välttämättä ole. Vuosien aikana olen saanut vastata useaan vihaiseen puheluun. Ilman asiakkaita ei ole rahastoa. Kokemukseni mukaan keskimääräinen sijoittaja on valmis katsomaan heikon tuoton jaksoa enintään muutaman vuoden ajan. Rahastoyhtiö tekee puolestaan liiketoimintaa, eikä maineelle tee hyvää näyttää huonosti menestyvää rahastoa.
  3. Rahastotehtailu
    Kärsimättömyys johtaa puolestaan yhteen alan perisynneistä eli rahastotehtailuun. Moni juoksee menneiden tuottojen ja kuumien kohteiden perässä. Ala vastaa tähän kysyntään tuottamalla uusia sillä hetkellä hyvin kaupaksi meneviä rahastoja ja lakkauttaa sitten näitä myöhemmin vähin äänin sijoittajien pettyessä ja siirtyessä taas eteenpäin seuraavaan kohteeseen. HCP:llä olemme 14 vuoden aikana tehneet kolme rahastoa, emmekä ole lakkauttaneet yhtäkään.
  4. Indeksin halaaminen on turvallista
    Kun ei ota näkemystä, saa markkinatuoton. Laskupäivät voi laittaa markkinoiden piikkiin ja nousut johtuvat tieten taitavista osakepoiminnoista. Bisnes rullaa pehmeästi. Mutta miksi maksaa aktiivisesti hoidetun rahaston kulut, kun parempaan tulokseen pääsisi suoraan indeksirahastolla tai ETF:llä?
  5. Markkinat ovat tehokkaat
    Halusimme tai emme, mutta markkinat ovat varsin tehokkaat. Erilaiset hinnoitteluvirheet hyödynnetään nopeasti pois. Rahastojen on vaikea pyrkiä hyödyntämään lyhytaikaisia virheitä markkinoilla johtuen niiden koosta. Jäljelle jää hitaasti liikkuvat, pitkäjänteiset anomaliat, joiden kompastuskiveksi osuu monesti listan kohdat yksi ja kaksi.

Helppoa ja stressitöntä aidosti aktiivisesti hoidetun rahaston hoitaminen ei ole. Nyt jo vuoden kestänyt hyvä kehitys on helpotus myös itselle. Vaikka rahaston strategia on systemaattinen, eivätkä tunteet siten vaikuta sen hoitamiseen, on kuitenkin suuri ilo todeta, että tätä kirjoittaessa kaikki rahaston nykyiset asiakkaat ovat tehneet tuottoa.

Aurinkoisin terveisin,
Pasi Havia
HCP Quant salkunhoitaja

”We must all suffer one of two things: the pain of discipline or the pain of regret.”
Jim Rohn

HCP Quant 3/2021 +9.50% | Suomalainen yksityissijoittaja ei hötkyile

Maaliskuusta tuli viides perättäinen nousukuukausi HCP Quantille. Edellinen pitkä katkeamaton nousuputki oli 2014-2015, jolloin HCP Quant nousi kuutena peräkkäisenä kuukautena 22%. Nykyisessä putkessa nousua on tullut 47% ja huhtikuu on myös alkanut nousuvireessä.

Maaliskuussa rahaston tuotto oli +9.50%. Vertailuindeksi MSCI ACWI SMID Value Total Return nousi euroissa +7.37%. Yhdysvaltojen S&P 500 Total Return indeksi kohosi puolestaan +7.49% euroissa mitattuna ja Euroopan S&P Europe 350 Total Return indeksi +6.60%.

Vuoden ensimmäisen kvartaalin tuotto HCP Quant rahastossa, sen vertailuindeksissä, sekä Yhdysvaltojen ja Euroopan osakemarkkinoilla.

Alkuvuoden kokonaistuotto on erinomainen. HCP Quant nousi vuoden ensimmäisellä kvartaalilla 25.94%. Pienten ja keskisuurten arvoyhtiöiden kehitystä maailmanlaajuisesti mittaavan vertailuindeksin nousu jäi kymmenen prosenttiyksikköä alemmaksi ollen 15.98%.

Suurten yhtiöiden kehitystä Yhdysvalloissa mittaavan S&P 500 indeksin nousu oli 10.66% ja vastaavan Euroopan isojen yhtiöiden kehitystä mittaavan S&P Europe 350 indeksin 8.66%.

HCP Quantin salkkuun on siivilöitynyt kolme viime aikoina erityisen nappiin mennyttä sijoitusta. Kaksi Euroopassa noteerattua yhtiötä ovat yli kaksinkertaistaneet arvonsa viimeisen puolen vuoden aikana ja yksi Yhdysvalloissa listattu yhtiö on kolminkertaistanut kurssin samassa ajassa. Muutamissa yhtiöissä on nähty myös parinkymmenen prosentin päivänousuja ilman sen kummempia pörssitiedotteita tai uutisia. Pienet arvoyhtiöt tuntuvat nyt liikkuvan herkästi ylöspäin, kun vain vähänkään mielenkiintoa ilmaantuu.


Hieman reilu vuosi takaperin osakemarkkinoilla koettiin koronaromahdus. Yhdysvaltojen S&P 500 indeksi putosi kuukaudessa kolmenkymmenen prosentin verran. Suomessa OMXH25 indeksi puolestaan vielä sitäkin enemmän. Pelkomittarit olivat tapissa.

Vanhat hyväksi todetut sijoittamisen peukalosäännöt kehottavat ostamaan kun ns. veri virtaa kaduilla, pitäytymään omassa sijoitussuunnitelmassa ja jatkamaan sijoittamista tasaisesti riippumatta siitä mitä maailmassa tapahtuu. Helppoa ja yksinkertaista. Paitsi että todellisuudessa kaukana siitä, kun tunteet alkavat myllertää.

Miten on, pysyivätkö yksityissijoittajat kaaoksen keskellä viilipyttyinä? Vai myivätkö he osakkeet laitaan kiroten sijoittamisen keinotteluksi? Ville Hoffmanin ja Santeri Sarkkisen tuore pro gradu -tutkielma Yksityishenkilöiden sijoituskäyttäytyminen koronakriisissä katsoo vuoteen 2020. Kuinka yksityissijoittajat suhtautuivat epävarmuuteen ja miten se heijastui heidän sijoituskäyttäytymiseen?

Tutkielmaan vastanneista hieman yli puolet (55%) arvioi sijoituskäyttäytymisensä poikenneen normaalista koronakriisin aikana ja loppujen (45%) pysyneen ennallaan. Muutos oli yleisempää nuoremmilla sijoittajilla. Tämä tukee ajatusta siitä, että sijoituskokemus tuo lisää malttia markkinoilla. Yleensä nuorilla on vähemmän sijoituskokemusta kuin iäkkäämmillä sijoittajilla.

Yksityissijoittajien kuukausisäästämisen muutokset koronakriisissä.
Lähde: Hoffman & Sarkkinen

Kuukausisäästäjissä yleisintä oli pitäytyminen omassa kuukausisäästösuunnitelmassa. Lähes yhtä yleistä oli lisätä kuukausittaista säästösummaa. Koronakriisi avasi hyviä ostopaikkoja. Tässä kohdin voi todeta suomalaisen yksityissijoittajan toimineen oikeaoppisesti. Pitäytyminen omassa kuukausisäästösuunnitelmassa, sekä sen mahdollinen kasvattaminen, jos siihen on ollut mahdollisuus kriisin keskellä, on ison peukun arvoinen suoritus. Vain kaksi prosenttia vastanneista lopetti kuukausisäästämisen. Hyvä!

Mitään suuria muutoksia hajautukseen ei koronakriisin ensimmäinen aalto aiheuttanut tutkielman mukaan. Suomalaiset yksityissijoittajat pitivät sijoitustensa hajautuksen keskimäärin ennallaan (59% vastanneista) tai lisäsivät sitä hieman (30%).

Tuntemuksista nousi esiin epävarmuus ja jännitys, mutta lähes yhtä moni kertoi rauhallisuuden tunteesta. Monet vastaajat näkivät tilanteen mahdollisuutena ostoihin. Vaikka osa vastaajista kertoi paniikista ja pelosta on suomalaiselle yksityissijoittajalle rauhallisuus kuvaavampaa. Ei hötkyilyä.

Lopun yhteenvedossa Hoffman ja Sarkkinen toteavat ilahduttavasti seuraavaa:

”Yhteenvetona voidaan todeta, että yksityishenkilöiden sijoituskäyttäytyminen herätti monelta osin luottamusta. Sijoittajat eivät panikoineet kriisin aikana vaan jatkoivat suunnitelmallisesti kuukausisäästämistä tai jopa lisäsivät ostoja mahdollisuuksien mukaan. Käyttäytyminen oli pitkäjänteiselle sijoittajalle tyypillistä, jossa lyhyen aikavälin heilahduksista ei välitetty, vaan jatkettiin sijoittamista normaalisti tai jopa normaalia aktiivisemmin hyödyntäen markkinaromahdusta. Yli puolet vastaajista ilmoittikin sijoittavansa vähintään 20 vuoden horisontilla, mikä viestii vahvasti yksityissijoittajien pitkäjänteisestä asenteesta.”

Viime vuosien kansankapitalismin nousu kantaa selvästi hedelmää. Jatketaan samaan malliin!

Terveisin,
Pasi Havia
HCP Quant salkunhoitaja

”You make most of your money in a bear market, you just don’t realize it at the time.”
Shelby Cullom Davis

HCP Quant 2/2021 +11.02% | Arvo-osakkeet tulivat takaisin rytinällä

Rotaatio arvo-osakkeisiin jatkui helmikuussa, mikä heijastui voimakkaana nousuna HCP Quant rahastoon. HCP Quant nousi kuukauden aikana +11.02%. Vertailuindeksi MSCI ACWI SMID Value Total Return kohosi sekin +6.60% edestä euroissa mitattuna. Isojen yhtiöiden kehitystä mittaava Yhdysvaltojen S&P 500 Total Return indeksin nousu jäi euroissa +3.20%:iin ja vastaava vanhan mantereen S&P Europe 350 Total Return +2.73%:iin.

Nyt neljä kuukautta myöhemmin markkinamuutoksen katalyytti arvo-osakkeita suosivaksi on helppo osoittaa. Se oli kovasti odotettu tieto toimivasta koronarokotteesta. Pfizer tuli uutisen kanssa ulos ensimmäisenä marraskuun alussa. Marraskuusta helmikuuhun on HCP Quant noussut 34%.

Pörssi tykkää ennakoida eteenpäin tyypillisesti noin puolen vuoden verran. Arvo-osakkeiden ”helpotusrallissa” onkin kyse paljon siitä, että koronarokotteen ilmaantumisen jälkeen sijoittajat ovat alkaneet katsomaan aikaan, joka odottaa viruksen selättämisestä. Paluusta normaaliin. Monet alas lyödyt osakkeet ovat olleet uuden syklin suurimpia voittajia. Kun näissä on arvostukset erittäin alhaalla vielä nousun jälkeenkin, on kirittävää jäljellä historiallisiin arvostustasoihin yhä rutkasti jäljellä. Jos rotaatio on lähtenyt kestävästi liikkeelle on arvosijoittajilla nyt edessä paremmat ajat. Se hyödyttäisi paljon myös HCP Quanttia.

Riskejäkin rotaation hyytymiselle riittää. Nykyisellä rokotustahdilla olemme suurimmassa osaa maailmaa vielä kaukana siitä, että elämä voisi palata ennalleen lähikuukausina. Käänne arvo-osakkeita suosivaksi on sitä vasten ajatellen voinut käynnistyä turhan varhain. Silloin edessä on vielä pomppuja useaan otteeseen, kunnes aikajänne selkiytyy. Toisaalta arvostusten lähtökohta on ollut erittäin alhainen.

Toinen iso riskitekijä rotaation muutokselle on keskuspankit. Keskuspankit pyrkivät nyt tasapainottelemaan riittävän elvytyksen, inflaation ja korkojen kanssa. Tehtävä on haastava. Alhainen korkotaso ja suuri määrällinen elvytys suosii kasvuosakkeita. Korkeampi inflaatio ja korkotaso puolestaan arvo-osakkeita. Yksi viime aikoina arvo-osakkeita myös tukenut tekijä on ollut korkojen kääntyminen nousuun. Joe Biden allekirjoitti eilen ennätyssuuren 1.9 biljoonan dollarin elvytyspaketin Yhdysvalloissa. Vastaavat temput edesauttavat kasvuosakkeita, mutta aivan loputtomiin ei rahaa voi järjestelmäänkään työntää aiheuttamatta lopulta hallitsematonta inflaatiota.

Tummia pilviä leijailee siis niin kasvuosakkeiden, kuin arvo-osakkeiden päällä. Jos aiemmin on salkun painotus ollut kasvuosakkeissa nyt voisi viimein olla aika siirtää ainakin osa arvo-osakkeisiin. ”All-in” arvo-osakkeissa olevan on hyvä pitää painoa myös kasvuosakkeissa, sillä vaikka rotaatio olisikin jo käynnistynyt, niin olemme yhä vasta sen alkuvaiheessa. Paljon voi vielä tapahtua. Ja tulevaisuuden ennustaminen, jos jokin, se vasta mahdotonta onkin.


Osakkeiden suhteellinen tuotto kehittyneillä markkinoilla jaoteltuna yhtiökoon ja arvostuksen mukaan 6/2018-8/2020.
Lähde: David Blitz

Muutamat viime vuodet ovat olleet sijoittajille outoa aikaa. Tapoja jäädä markkinatuotoista jälkeen on ollut lukuisia, mutta saada sitä parempia tuottoja on ollut oikeastaan vain yksi: megasuuret kasvuosakkeet. Poikkeuksellisen tästä tekee se, että yleensä ylituotto jakaantuu useampien eri tekijöiden kesken, mutta viime vuosille leimallista on ollut se, että parempiin tuottoihin on päässyt käytännössä vain yhdellä tyylillä. Sijoittamalla kooltaan isoimpiin kasvuyhtiöihin.

Robeco Quantitative Investmentsin David Blitz kirjoittaa näistä eri faktoreiden tuotoista paperissa The Quant Crisis of 2018-2020: Cornered by Big Growth. Blitz kävi läpi perinteiset akateemiset faktorit: yhtiökoko (small-minus-big, SMB), arvostus (high-minus-low, HML), sijoituskerroin (conservative-minus-aggressive, CMA), kannattavuus (robust-minus-weak, RMW) ja momentum (winners-minus-losers, WML). Ilman momentum faktoria faktorit yhdessä kokivat jopa menetetyn vuosikymmenen.

Lopun yhteenvedossa Blitz toteaa seuraavasti:

”We examined the performance of factor strategies during the Quant Crisis of 2018-2020. Our main finding is that there was basically only one way to outperform during this period, namely by investing in the largest and most expensive growth stocks. Mega-caps with the strongest profitability and momentum characteristics also outperformed, but we find that this is due to their sizable implicit exposure to the same large growth stocks. Moreover, profitability was only effective in the mega-cap space conditional on having a strong growth tilt. Smaller stock portfolios underperformed across the board. Thus, there were numerous ways to fail during the 2018-2020 period, but essentially only one way to succeed.

”In fact, Arnott et al. (2020) and Blitz and Hanauer (2021) have observed that the recent underperformance of the value factor is primarily driven by an extreme multiple expansion of growth stocks which appears unsustainable and bound to mean-revert, at some point. In other words, instead of having been arbitraged away, the value factor has experienced an increase in its expected return to a level well above its historical average.

Kasvuosakkeiden kertoimet on venytetty kestämättömälle tasolle. Vastaavasti arvo-osakkeiden tuotto-odotus on selvästi historiallisia keskiarvoja korkeampi.

Arvosijoittaminen ei kuollut sittenkään, vaikka sen hautajaisia monet ovat jo ennenaikaisesti ehtineet viettää.


Muistutuksena että HCP:n rahastot ovat avoinna sijoituksille maaliskuun ajan. Voit tehdä merkinnän sähköisesti painamalla allaolevaa nappia.

Terveisin,
Pasi Havia
HCP Quant salkunhoitaja

Varaa virtuaalitapaaminen Tee rahastomerkintä

“The single greatest edge an investor can have is a long term orientation.”
Seth Klarman

Huya – Pelaaminen on digiajan kultaryntäys

Pelaaminen on digiajan kultaryntäys

Pelaamisen suosio on kasvanut huimasti. Pian ensimmäisten tietokoneiden jälkeen syntyivät myös ensimmäiset tietokonepelit. Sen jälkeen kehitys on ollut päätä huimaavaa. Pelit ovat kehittyneet tökeröistä muutaman pikselin liikuttamisista ultrarealistisiksi kokemuksiksi, joissa ollaan reaaliaikaisessa vuorovaikutuksessa muiden pelaajien kanssa.

Jos ovat kehittyneet pelit, niin niin on myös koko kulttuuri pelien ja pelaamisen ympärillä. Ei ole kauaa siitä, kun monet vanhemmat pitivät nuorten pelaamista täytenä ajanhukkana. Ajan myötä pelaamisesta on kuitenkin tullut sosiaalisesti hyväksyttävämpää. Pelaaminen onkin nykyisin ihan kaikenikäisten juttu.

Samaan aikaan myös pelaaminen on ammattimaistunut. Taitavan pelaajan on nykyisin mahdollista ansaita uran aikana useita miljoonia euroja. Katsojaluvuissa e-urheilu on jo mennyt monen perinteisen urheilulajin ohi.

Pelaaminen ei ole katoamassa minnekään. Uskomme suosion kasvavan yhä entisestään. Nuori ikäpolvi pelaa aiempaa enemmän ja nykyisin pelaaminen kulkee mukana luonnollisena osana elämää, kun kasvamme vanhemmiksi. Nykynuoret pelaavat pelejä vielä vanhainkodissakin.

Alan kasvuluvut ovat huimat. Kasvavan suosion myötä pelialalla liikkuu myös yhä suurempia summia. Sijoittajan näkökulmasta tilanne muistuttaa hieman 1800-luvun kultaryntäystä. Peliyhtiö on sijoitusmielessä koostaan riippuen kuin yksi kullankaivaja tai lauma kullankaivajia. Tulevien pelien menestystä on etukäteen mahdotonta tietää. Aivan samoin kuin löytääkö kullankaivaja kultaa vai ei suunnatessaan Klondikeen.

Yksittäisen pelin jättimenestys on kuin kullankaivajan hakun iskeytyminen kultasuoneen (vrt. Rovion Angry Birds). Riski on korkea, mutta niin on myös mahdollinen menestys. Riskiä voi toki pienentää hankkimalla suurempaa peliyhtiötä, jonka tuottamien pelien määrä on isompi (esim. Nintendo, Tencent, Activision Blizzard) tai kourallisella erilaisia peliyhtiöitä.

Kultaryntäyksen suurimpia voittajia eivät kuitenkaan olleet kullankaivajat, vaikka tuurilla jotkut heistä hyvin pärjäsivätkin. Parhaimman tilin tekivät rautakauppiaat myydessä kultakuumeen vallanneille ihmisille vaskooleja, hakkuja, vasaroita ja nauloja.

HCP Focus-salkunhoitotiimissä olemme katsoneet alaa tästä näkökulmasta. Emme ole olleet niinkään kiinnostuneita yksittäisistä pelitaloista niiden hankalan ennustettavuuden vuoksi. Sen sijaan olemme haravoineet Klondiken rautakauppoja lävitse. Tällaiset yhtiöt pääsevät hyötymään laajemmin pelaamisen megatrendistä. Rautakaupoiksi katsomamme yhtiöt tarjoavat pelaamisen infrastruktuuria, laajasti käytettyjä pelimoottoreita, teknologiaa ja niin edelleen.

Tarkkaan harkittuamme päädyimme tekemään sijoituksen Kiinan johtavaan livepelistriimauksen yhtiöön, Huyaan.

 

Huya Inc

Huya syntyi vuonna 2014, kun YY.com irrotti Huyan siitä omaksi itsenäiseksi osaksi. New Yorkin pörssiin Huya listautui vuonna 2018. Huya on Kiinan johtava livevideopelistriimausalusta. Huyan alustan avulla striimaajat ja katsojat voivat olla yhteydessä keskenään lähetyksen aikana. Huyan tarjoama sisältö kattaa niin mobiili, PC kuin konsolipelitkin. Lisäksi alustalla on tarjolla myös muutama muu pelien ulkopuolista kategoriaa. Kaakkois-Aasiassa ja Latinalaisessa Amerikassa Huyan palvelu kulkee Nimo TV nimellä. Alustan sisältö kattaa noin 4000 peliä.

Länsimaissa vastaava markkinajohtaja on Twitch. Amazon osti Twitchin 970 miljoonan dollarin hintaan vuonna 2014, kun sillä oli 55 miljoonaa kuukausittaista käyttäjää (MAU – Monthly Active Users). Hinta tuntuu nykypäivänä erittäin halvalta. HCP Focuksessa on Amazonia, joten Huyan hankinnan jälkeen pelistriimauksen omistuksemme täydentyi kattamaan niin Kaakkois-Aasian, Kiinan, koko Amerikan, kuin muut länsimaat.

Huya tekee rahaa pääasiassa livestriimaustuloilla (Q3/2020 94.4% liikevaihdosta), joka muodostuu lähinnä maksavista käyttäjistä ja heidän käyttämistä rahamääristä palvelussa. Molemmat ovat olleet kasvussa. Viimeisen kolmen vuoden aikana sekä maksavien käyttäjien määrä kvartaalissa, että kuukausittaisten aktiivisten käyttäjien (MAU) määrä on tuplaantunut. Viimeisimmän raportoidun kvartaalin perusteella Huyan MAU oli 172.9 miljoonaa käyttäjää ja maksavien asiakkaiden määrä kvartaalissa 6 miljoonaa. Loput Huyan liikevaihdosta tulee mainonnasta.

Yhtiön liikevaihto on samassa ajassa lähes viisinkertaistunut 2.8 miljardiin juaniin (414.6 miljoonaa Yhdysvaltain dollaria) kvartaalitasolla. Huyan liikevaihdon vuosikasvu oli sadan prosentin luokkaa vielä vuosina 2018 ja 2019, mutta on sen jälkeen hidastunut huomattavasti viimeisen raportoidun kvartaalin osalta ollen 24.3%.

Hidastunut kasvu ei sinänsä huolestuta, sillä lähtötaso on ollut alhainen ja samaan aikaan bruttomarginaali on kasvanut selvästi, ollen nyt 22%. Huya tekee kasvavalla käyttäjämäärällä yhä parempaa tulosta. Kiinan markkinakakkonen on DouYu, jonka bruttomarginaali on selvästi alhaisempi 14.5%. Ja mikäli Kiinan kilpailuviranomaiset ovat suosiollisia on Huyasta tulossa kohta kerta pamauksella suurempi, mikä mahdollistaisi marginaalien parantamisen helposti ylöspäin.

 

Voittaja vie kaiken – fuusiolla tai ilman

Viime vuoden lokakuussa Huya ilmoitti fuusiosta DouYun kanssa. Tencent on Huyan suurin omistaja. Tencent omistaa ison siivun myös DouYusta. Suunnitelmassa DouYu fuusioituu Huyaan ja lisäksi Tencent myy omistamansa Penguin eSports pelistriimausliiketoiminnan 500 miljoonan dollarin hintaan DouYulle. Penguin eSports on Kiinan markkinoiden neljänneksi suurin.

Kertauksena vielä. Huya on Kiinan markkinoiden #1, DouYu #2 ja Penguin eSports #4. Pelkästään Huyalla ja DouYulla on yhdessä 80% markkinaosuus. Uusi Huya ottaisi kerralla koko Kiinan markkinan haltuun.

Fuusiolla on täysi Tencentin tuki takana, joten siitä se ei jää kiinni. On paljon Kiinan kilpailuviranomaisista kiinni, pääseekö fuusio lopulta toteutumaan. Fuusion odotetaan saatavan loppuun vuoden ensimmäisen puoliskon aikana.

Fuusiosta tulevat synergiaedut on helppo nähdä. Huyan alusta skaalautuu helposti. Uusien käyttäjien lisääminen siihen ei ole ongelma. Uuden Huyan MAU olisi arviolta 400 miljoonan käyttäjän luokkaa. Luvussa on toki päällekkäisyyttä kaikkien kolmen eri palvelun kanssa. Suurempi käyttäjämäärä edesauttaisi mainosmyyntiä ja toisi skaalaetuja niin servereiden ja kaistan käytön suhteen, kuin myös maksujen välittämisessä striimaajille.

Tencent on maailman suurin videopelijulkaisija. Kiina on maailman suurin videopelien markkina. Pelaaminen on Aasiassa huippusuosittua jättäen länsimaat taakse. Fuusion myötä Tencentillä olisi erinomainen pääsy pelistriimaajiin ja katsojiin, jota he varmasti hyödyntäisivät promotakseen kilpailuturnauksia ja pelejä.

Kaikki tämä tehostaisi uuden Huyan toimintaa ja sataisi alimmalle riville. Uusi yhtiö olisi kooltaan noin 11 miljardin Yhdysvaltojen dollarin kokoinen mammutti. Huyan markkina-arvo on nyt 6.2 miljardia ja DouYun 4.6 miljardia dollaria. Uusi Huya olisi selvästi isompi, tehokkaampi, tuottavampi ja lähes ilman kilpailua. Huyan brändi vahvistuisi entisestään ja siitä tulisi de facto Kiinan videopelistriimausalusta. Luonnollinen monopoli, jolla olisi muskelia laajentua muualle Aasiaan ja Latinalaiseen Amerikkaan entisestään.

Fuusio ja siitä saatavat hyödyt kuulostavat hyvältä. Millään tavoin kirkossa kuulutettu asia ei ole. Selvää on, mikäli fuusio kariutuu, tulee Huyan osakekurssi ainakin lyhyellä aikavälillä alas. Vastaavasti, mikäli fuusio varmistuu, on nousuvaraa rutkasti. Näkemyksemme mukaan hoitamamme HCP Focus-rahaston on perusteltua kantaa riskiä fuusion epäonnistumisesta, sillä pidämme Huyasta numeroiden valossa pitkän aikavälin sijoituksena jo nykyisenään. Emme tee sijoituksia lyhytjänteisesti, vaan katsomme strategian mukaisesti kantavaa megatrendiä yli syklien. Huya on markkinaykkönen ilman fuusiotakin ja asemoitunut erinomaisesti kasvavalla alalla.

 

Videopelistriimaus on alustataloutta

Suurin osa HCP Focus-rahaston salkkuyhtiöistä on alustayhtiöitä. Edellinen hankintamme Fiverr, Shopify, Etsy, Match Group, Amazon, MercadoLibre ja niin edelleen. Ja nyt myös Huya uusimpana lisäyksenä.

Pidämme alustayhtiöistä. Niiden liiketoiminta skaalautuu erittäin hyvin. Arimatti Alhanko kuvaa Platformit jyräävät artikkelissa alustayhtiöiden etuja hyvin perinteiseen liiketoimintaan. Alustat yhdistävät niin loppukäyttäjät kuin yritykset, mikä mahdollistaa arvon vaihdon ilman välikäsiä ja suoran vuorovaikutuksen. Siinä missä vanha, lineaarinen liiketoiminta saa uuden asiakkaan myötä vain yhden kytköksen, saa alustayhtiön uusi asiakas kytköksen kaikkiin alustan käyttäjiin. Hyöty on niin alustayhtiölle, kuin asiakkaalle huomattava.

Huyan alustalla kytkös tapahtuu striimaajan ja katsojan välillä. Striimaaja voi olla yksittäinen henkilö tai striimi voi olla esimerkiksi peliturnaus selostuksineen, aivan kuten perinteisessä urheilussa. Striimaajat saavat osansa maksavista käyttäjistä ja mainostuloista. Suositut striimaajat ovat nykypäivän tähtiä, joiden tulot voivat liikkua miljoonissa. Kyseessä on siten jaettu hyöty, jossa laadukas sisältö houkuttelee katsojia ja Huya saa korvauksen kaiken mahdollistamisesta alustana.

Alex Moazed ja Nicholas L. Johnson arvioivat Modern Monopolies – How Online Platforms Rule the World by Controlling the Means of Connection kirjassa että parinkymmenen vuoden kuluttua puolet S&P 500-indeksin yhtiöiden tuloksesta tulee alustaliiketoiminnasta. Kuten on nähty, maailma siirtyy tähän suuntaan. Maailman suurin majoittaja ei omista yhtäkään hotellihuonetta (AirBnB), isoimmat kyytipalvelut takseja (Uber, Bolt, Lyft) tai ruokapalvelut ravintoloita (DoorDash, Uber Eats, Grubhub).

 

Summa summarum

Huya rastittaa HCP Focus-rahaston sijoitusprosessissa kaikki tarvittavat laatikot. Alla oleva ajava voima on pelaamisen ja sen kehittymisen myötä syntyneen e-urheilun ja videopelistriimauksen megatrendi, jonka suosion kasvun uskomme jatkuvan vielä pitkään.

Kyseessä on alustayhtiö, joka on oman alansa markkinajohtaja Kiinassa. Voittaja vie kaiken (”winner-takes-it-all”) filosofian mukaisesti voittaja vie markkinoista suhteettoman suuren osan. Huyalla on jo nyt leijonan osa markkinasta ja mikäli fuusio menee läpi, se haukkaa loputkin suuhunsa. Alustayhtiönä Huyalla on huomattavat verkostovaikutukset.

Yhtiö on kohtuullisesti arvostettu. Toki, koska kyseessä on kiinalainen yhtiö, ovat maltillisemmat arvostuskertoimet perustellut, mutta eteenpäin katsovan P/E:n ollessa kolmenkymmenen luokkaa Huyan kasvukertoimilla on yhtiö yksi edullisimmin arvostettuja HCP Focus-rahaston salkussa.

Pääasiallinen arvonmääritysmenetelmä, jota HCP Focuksessa käytämme, on EVA-metodologia. EVA:lla arvioituna sekä Huyan laatu, että arvostus ovat erittäin houkuttelevalla tasolla.

Terveisin,
Pasi Havia
HCP Focus-salkunhoitaja

HCP:n rahastot ovat nyt auki merkinnöille merkintäpäivään 31.3.2021 asti. Varaa aika virtuaalitapaamiseen tai tee rahastosijoitus nappia painamalla.

Varaa virtuaalitapaaminen Tee rahastomerkintä